Negli ultimi mesi il mercato azionario americano ha continuato a salire spinto da un’ondata di indebitamento senza precedenti. Secondo i dati più recenti della FINRA, il debito a margine – ovvero l’ammontare di denaro che gli investitori prendono in prestito dalle società di intermediazione per acquistare titoli – ha raggiunto a maggio un record assoluto di 1,4 trilioni di dollari, segnando un balzo del 54% rispetto allo stesso mese dell’anno precedente.
Parallelamente, gli asset gestiti dagli ETF a leva, quei fondi che promettono di replicare il doppio o il triplo del movimento giornaliero di un indice o di un singolo titolo, sono quasi raddoppiati in pochi mesi, toccando i 220 miliardi di dollari tra fine marzo e inizio giugno.
Questo fenomeno rappresenta una delle forze più potenti (e potenzialmente più pericolose) dietro il rialzo in corso, in particolare nel settore tecnologico e dei semiconduttori. Non si tratta più di un semplice entusiasmo degli investitori: si tratta di un vero e proprio boom di prestiti da trilioni di dollari che sta amplificando i guadagni ma che, al tempo stesso, rende il mercato molto più fragile di quanto appaia a prima vista.Il meccanismo è relativamente semplice da comprendere ma devastante nelle sue conseguenze.
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Gli effetti sul mercato del debito a margine
Quando un investitore utilizza il debito a margine, prende soldi in prestito dal intermediario (tipicamente Charles Schwab, Robinhood o altre piattaforme) e li impiega per acquistare azioni. Questo moltiplica la capacità di acquisto: con 100.000 dollari di capitale proprio si possono controllare posizioni per 200.000 o 300.000 dollari. Lo stesso principio vale per gli ETF a leva. Un fondo triplo come il fondo triplo rialzista sui semiconduttori di Direxion non si limita a seguire l’andamento dei chip: ne moltiplica per tre i movimenti giornalieri. Per farlo, i gestori acquistano derivati e, soprattutto, i market maker che coprono queste posizioni devono comprare (o vendere) le azioni sottostanti in grandi quantità per mantenere la copertura.
Il risultato è un effetto a cascata: l’aumento della domanda artificiale spinge ulteriormente in alto i prezzi di titoli come Nvidia, Micron Technology, Tesla e SpaceX. Nel periodo tra fine marzo e fine giugno, proprio mentre gli asset degli ETF a leva crescevano a ritmi vertiginosi, questi fondi hanno acquistato derivati per circa 300 miliardi di dollari legati a singoli titoli e indici. Questo flusso ha contribuito in modo significativo ai rialzi esplosivi registrati in alcuni segmenti del mercato. Il fondo triplo rialzista sui semiconduttori di Direxion, ad esempio, è salito di circa il 700% in tre mesi, mentre Micron Technology ha guadagnato oltre il 300% nello stesso arco di tempo.
Un mercato che amplifica i guadagni ma anche le perdite
Tuttavia, la stessa leva che amplifica i guadagni moltiplica anche le perdite. Un calo del 10% nel titolo sottostante si trasforma in una perdita del 30% (o più) per chi detiene un fondo triplo. Quando questo accade su larga scala, gli ETF a leva perdono masse ingenti di capitale e sono costretti a ridurre drasticamente l’esposizione, vendendo azioni sul mercato proprio nel momento in cui i prezzi stanno già scendendo. Si crea così un circolo vizioso: la vendita forzata deprime ulteriormente i corsi, genera nuove perdite per gli ETF, che vendono ancora di più.
Questa dinamica prociclica è stata osservata in modo drammatico anche in Corea del Sud, dove i prodotti a leva su singoli titoli (in particolare semiconduttori come Samsung e SK Hynix) hanno visto fino al 92% dei detentori rappresentati da investitori retail. Il governatore della Financial Supervisory Service coreana, Lee Chan-jin, ha espresso pubblicamente la sua preoccupazione: nonostante gli avvertimenti ai consumatori, il trading non si è raffreddato e il rischio di forti oscillazioni resta elevato. A Wall Street la situazione non è diversa. Da hedge fund sofisticati fino ai giovani che operano su Robinhood, tutti stanno affollando questi strumenti ad alto rischio.Le voci più autorevoli del settore hanno già lanciato segnali di allarme.
Mark Hackett, responsabile della strategia di mercato del gruppo di gestione degli investimenti di Nationwide, ha dichiarato di temere che si stia costruendo “una leva non intenzionale che non è pienamente compresa”. Ha sottolineato come molti investitori stiano utilizzando il debito a margine per acquistare opzioni su ETF a leva, creando di fatto tre o quattro strati di leva sovrapposti. Alexander Altmann, responsabile globale delle strategie tattiche azionarie di Barclays, ha definito la situazione piuttosto preoccupante nel caso in cui questi posizionamenti dovessero essere srotolati in tempi brevi, definendola “il più grande driver non discrezionale di rischio al momento”. Dave Nadig, veterano del settore e direttore della ricerca di ETF.com, ha espresso timori simili: più denaro affluisce in questi prodotti complessi, più forte diventa l’effetto prociclico, con compratori e venditori che agiscono in modo automatico e indifferente al prezzo.
Il precedente storico
Il paragone storico più ricorrente è con la bolla dot-com di fine anni Novanta. Allora come oggi, i guadagni più spettacolari si concentravano in un settore tecnologico trainato da aspettative di crescita esponenziale (all’epoca internet, oggi intelligenza artificiale). Allora come oggi, l’indebitamento degli investitori cresceva a un ritmo molto superiore a quello dei fondamentali. La differenza principale è che oggi gli strumenti di leva sono molto più accessibili, liquidi e diffusi anche tra il pubblico retail.Le società di intermediazione hanno iniziato a reagire.
Charles Schwab ha già stretto le condizioni per l’utilizzo del margine, alzando i requisiti di garanzia su alcune posizioni. I regolatori, sia americani che coreani, osservano con crescente attenzione il fenomeno. Tuttavia, la natura stessa di questi prodotti rende difficile un intervento tempestivo: la leva si costruisce in modo frammentato, attraverso migliaia di conti individuali e attraverso la copertura automatica dei derivati.
Un aspetto particolarmente insidioso è la concentrazione del rischio. Gran parte della leva aggiuntiva si è concentrata sui semiconduttori e sulle società legate all’intelligenza artificiale. Quando un titolo come Nvidia o Micron subisce una correzione anche moderata, l’effetto moltiplicato sugli ETF a leva può generare vendite forzate su scala industriale, che a loro volta amplificano il movimento ribassista su tutto il settore e, potenzialmente, sull’intero mercato.
