Avete visto cosa sta succedendo ai rendimenti dei titoli di Stato globali oggi? Non guardate, non è un bello spettacolo.
L’epicentro è in Giappone, dove i rendimenti dei bond stanno salendo verso l’alto. È un fenomeno in corso da anni ormai, ma ultimamente ha preso velocità. Cinque anni fa, il benchmark del debito governativo decennale giapponese rendeva zero. Oggi è balzato a un soffio dal 2,4%, (più esattamente 2,35%), il livello più alto in quasi trent’anni.
La situazione peggiora man mano che ci si sposta sulle scadenze più lunghe. Il titolo a 30 anni del Giappone è salito di quasi 30 punti base solo oggi, toccando un massimo storico a 3,92%. Quello a 40 anni ha superato il 4,20% per la prima volta. Tutto questo a causa della richiesta del Primo Ministro di elezioni anticipate e di quello che il mercato percepisce come un taglio delle tasse sui prodotti alimentari privo di coperture, che potrebbe far aumentare il deficit pubblico del Giappone e causare una maggiore emissione di titoli in futuro. In ogni caso, poiché il Giappone funge ancora in qualche modo da «ancora» per i livelli di debito globali, ogni volta che i loro rendimenti salgono, salgono anche quelli di tutti gli altri. Quindi, se stamattina vi svegliate e vi chiedete perché il rendimento del Treasury USA a 10 anni era quasi al 4,3%, questa turbolenza sui bond giapponesi è una parte importante della risposta
L’altra è la sfiducia crescente sulla sanità mentale di Trump, ma non parleremo di quest’ultimo argomento su queste pagine. Di conseguenza, con il rialzo dei tassi in USA, abbiamo altri spiacevoli effetti sull’economia americana: il tasso dei mutui trentennali è tornato oggi a quasi il 6,2%. Tuttavia, come dicevo, c’è dell’altro dietro questa storia dei rialzi dei tassi USA. Non dimentichiamo che i rendimenti statunitensi stavano già salendo la sera del 19 gennaio, ben prima che questa notizia sui bond del giappone arrivasse sui mercati americani. Finora, anche le minacce del Presidente di prendersi la Groenlandia sembrano aver scatenato un altro movimento di «fuga verso l’oro» e di vendita dei Treasury e delle azioni USA sui mercati. E quella verso l’oro la chiameremmo una «fuga verso la sicurezza», in quanto la sicurezza non è più rappresentata dai Treasury USA, l’asset che un tempo era il più privo di rischio sul mercato.
Ed era questo che faceva scendere i rendimenti dei bond governativi USA in tempi di volatilità azionaria. Li compravano per la ricerca della qualità. Ma, ovviamente, nel 2026 a causa dell’effervescenza delle battute di Trump su tutti i fronti, sta accadendo l’opposto: i Treasury vengono venduti e non comprati, perché l’America non è più visto come porto sicuro per gli investitori internazionali.
Questo ha spinto l’oro sopra i 4.700 dollari l’oncia oggi per la prima volta, mentre anche l’argento ha toccato un massimo storico sopra i 95 dollari l’oncia. Nel frattempo, il rendimento del Treasury a 10 anni è passato da meno del 4% di fine ottobre a quasi il 4,3% di oggi. Quel movimento da solo aggiunge miliardi di costi per interessi al deficit pubblico USA, ed è uno dei motivi per cui il Segretario al Tesoro Bessent sembra intenzionato a spostare maggiormente le emissioni su titoli a brevissimo termine (i T bills).
Ma torniamo al Giappone.
Il fatto che il decennale giapponese (JGB 10y) sia volato oltre il 2,40% e il trentennale sfiori il 4% non è solo un dato tecnico: è la fine di un’era durata trent’anni.
Sì, c’è motivo di prestare molta attenzione, e la ragione principale risiede proprio nel meccanismo che viene più spesso citato: il carry trade sullo yen.
Cos’è il carry trade e perché sta «esplodendo»?
Come tutti sanno, per decenni il Giappone ha avuto tassi a zero o negativi. Gli investitori prendevano in prestito Yen a costo quasi nullo, li convertivano in Dollari o Euro e li investivano in asset ad alto rendimento (bond americani, azioni tech, persino crypto).
E ora? Ora che i tassi giapponesi salgono abbiamo un processo inverso caratterizzato da vari movimenti finanziari globali. Infatti, il costo del prestito in Yen aumenta (Non è più conveniente finanziarsi in Yen). E così avviene il cosidetto rimpatrio dei capitali: gli investitori giapponesi (che detengono trilioni di dollari in bond esteri) ora trovano rendimenti interessanti «a casa loro».
Vendono titoli di Stato americani o europei per ricomprare bond giapponesi. I prezzi del Bund o del Treasury scendono. E i rendimenti salgono. Di qui un altro fenomeno valutario: il rafforzamento dello Yen. Infatti, per rimborsare i prestiti in Yen, anche tutti gli investitori internazionali devono ricomprare la valuta giapponese contemporaneamente, facendone schizzare il valore e creando perdite su chi ha ancora posizioni aperte, cioè su chi è ancora debitore in Yen.
Dobbiamo preoccuparci?
Per il momento no. I rialzi dei rendimenti a 10y in tutto il mondo non sono così drammatici, ma tenete presente che l’aumento dei rendimenti giapponesi agisce come un idrante che spegne la liquidità mondiale.
Ecco i rischi principali.
Innanzitutto c’è un effetto contagio sui bond globali. Se i giapponesi anche nelle prossime settimane smetteranno di comprare (o continueranno a vendere) Treasury USA o Bund tedeschi, i prezzi di questi ultimi scenderanno e i loro rendimenti saliranno a livelli tali da far aumentare la spesa per interessi dei governi colpiti da questo fenomeno. E questo alzerà il costo del mutuo per una famiglia in Italia o del prestito per un’azienda in America.
Se i tassi continueranno a salire, ci saranno ancora shock sull’azionario. Il carry trade ha alimentato la crescita dei giganti tech e dei mercati emergenti. La sua chiusura forzata (unwinding) costringerà i grandi fondi a vendere azioni per coprire i margini di perdita sullo Yen, innescando correzioni violente, anche nelle prossime settimane, in un mercato azionario che, a detta di tutti, aveva dei P/Earnings assolutamente elevati.
E poi c’è anche il rischio di «incidenti» finanziari: quando un fiume di denaro così vasto cambia direzione improvvisamente, i soggetti più indebitati (fondi speculativi, banche con leva alta) possono trovarsi in crisi di liquidità, rischiando un effetto domino simile a quello del 2008. Ma la domanda è: perché sta succedendo proprio ora?
Oltre alla normalizzazione della Bank of Japan (BoJ), pesano fattori politici interni:
- Fiscalità giapponese troppo espansiva: la Premier Sanae Takaichi ha proposto tagli massicci all’IVA (consumption tax) per vincere le elezioni di febbraio.
- Debito pubblico: gli investitori temono che, con tassi al 2-3%, il debito giapponese (oltre il 230% del PIL) diventi insostenibile, chiedendo quindi premi al rischio ancora più alti.
Non siamo ancora in un crash, ma in una fase di «deleveraging» forzato. Il mercato sta digerendo la scomparsa della «moneta gratis» dal Giappone. La preoccupazione è lecita perché il Giappone non è più l’ancora che teneva bassi i tassi del mondo, ma è diventato una fonte di volatilità.
Tuttavia, la storia ci ha insegnato che le banche centrali il cui debito è sotto attacco alla fine interverranno, in maniera più o meno evidente, perché la volatilità sui tassi di interesse è una minaccia all’efficacia della loro politica monetaria. Non sto parlando ancora di “quantitative easing” ma sicuramente interverranno sul mercato monetario con rifinanziamenti straordinari laddove necessario, e sul mercato secondario dei titoli di Stato interverranno con acquisti “segnaletici”, cioè con acquisti che serviranno a comunicare al mercato la volontà di intervenire.
Ecco perché il crash sui bond governativi non ci sarà: la mamma Banca Centrale arriverà prontamente al capezzale del bimbo malato (i governi) con la medicina (la liquidità necessaria) e i rendimenti di questi giorni si manifesteranno come occasioni di acquisto.
La volatilità di titoli di Stato può quindi continuare, ma tra qualche giorno sarà il caso di rientrare a comprare il BTP a 10 anni o il Bund a 30 anni, statene certi.
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