Investire in obbligazioni societarie dalla ricca struttura cedolare ma con insidie valutarie e di mercato di altrettanto spessore
La discesa degli yield sul comparto obbligazionario porta a fare più di una riflessione prima di passare all’azione. Sottoscritto un prodotto, infatti, lo yield a scadenza è dato al netto degli interventi in corso d’opera, che il più delle volte sanno di riparazione più che di miglioramenti.
Tra le potenziali alternative c’è chi si è dato tempo per attendere una crisi di fiducia verso l’asset per un successivo ritorno di fiamma degli yield. In altri casi si considerano i mix di minacce/opportunità che offrono i prodotti di emittenti corporate, tipo le banche dia caratura internazionale. Al riguardo consideriamo i pro e i contro del neo bond in valuta estera di Goldman Sachs (GS) con durata ufficiale di 15 anni. Anticipiamo solo che paga il 34% totale i primi 4 anni il callable bond in dollari con cedole a tassi fissi e decrescenti.
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In data 20 gennaio 2026 la nota banca d’affari GS, con filiali e centri di interesse sparsi in ogni angolo del mondo, Italiana inclusa, ha lanciato una dual tranche retail. Un bond è denominato in euro senza rischio di cambio, e lo abbiamo già esposto nei suoi pro e contro (articolo nel riquadro sopra). Ora occupiamoci del titolo gemello denominato in USD, in dollari statunitensi. La matricola identificativa sull’EuroMOT di Borsa Italiana è XS2814522319, e anche qui si tratta di un callable bond step-down con durata 15 anni.
La data di scadenza e rimborso ufficiale è il 20 gennaio 2041, ma trattandosi di un prestito callable c’è che nei fatti la durata è incerta. Laddove il costo del denaro dovesse crollare tanto e in maniera stabile, GS non esiterebbe a richiamarlo e a sostituirlo con un altro a tassi più vantaggiosi. L’opzione call scatterà a partire dal 2° anno fino al 14°, a cadenza annuale coincidente con il giorno di stacco cedola (20/01).
Un altro aspetto relativamente interessante è il taglio minimo di sottoscrizione di soli 100 USD. Al cambio attuale EUR/USD di 1,1808 vuol dire 84,69 € a titolo, più commissioni bancarie. Tuttavia, considerato il peso dei costi tipo le spese bancarie, specie se fisse, al di sotto di certe size (qualche migliaio di euro) l’investimento poi fatica ad andare in utile.
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La struttura cedolare dell’obbligazione Goldman Sachs in dollari
In tema di ritorni e di guadagni, un conto è il lordo (che adesso vedremo), un altro il netto, e altro ancora lo sono l’effettivo ed il reale. Procediamo con ordine.
Il flusso cedolare lordo (ovviamente pagato in USD, da riconvertire in euro) previsto per il bond GS è il seguente:
- 11% lordo sia il 1° che il 2° anno, per un 22% lordo complessivo prima della prima, possibile, data utile di esercizio call;
- 6% p.a. per il terzo e il quarto anno. Se il bond giungesse a questa data il flusso cedolare incassato sarebbe del 34% complessivo in 48 mesi, per un ipotetico 8,5% annuo lordo per nei primi 4;
- 4% nel 5° e 6°;
- 3,25% annuo nel biennio successivo;
- 3% per il 9° e 10° anno;
- 2% annuo dall’11° al 15°.
Per avere il netto, invece, bisogna togliere il 26% di ritenuta fiscale sugli interessi, poi lo 0,2% di imposta di bollo e infine le spese di gestione bancaria. Sul ritorno effettivo incidono due elementi, di cui uno è il proprio prezzo di carico e scarico del titolo. Il secondo elemento, potenzialmente più devastante del primo, è l’effettivo cambio €/$ a scadenza e/o eventuale data di call e/o rivendita anticipata. Per il reale, infine, bisognerà tener conto del tasso di inflazione medio nel periodo in cui si detiene il bond.
La mina vagante del cross euro/dollaro americano
Vista dalla prospettiva del piccolo investitore, forse la migliore soluzione sarebbe un esercizio call da parte di GS nei primi 4-6 anni di vita. Ne uscirebbe un effettivo a scadenza robusto, sopra la media di mercato, e in più riavrebbe indietro il capitale da reinvestire a proprio piacimento. Al riguardo vanno dette due cose:
- il rating emittente, utile anche per stimare il rischio di credito, ossia di controparte, è pari ad A per Fitch, ad A2 per Moody’s e a BBB+ per S&P;
- l’esercizio call espone l’investitore al c.d. rischio di reinvestimento, vero. Tuttavia, è sempre vera la conclusione per cui tra X anni non ci saranno più altre “occasioni” per reinvestire con successo un capitale? Da che mondo è mondo, le buone come le cattive occasioni di investimento c’erano, ci sono e ci saranno sempre. Morale, l’esercizio call non è un “contro” a prescindere, a volte è più un pro che un contro.
Infatti se il bond GS giungesse al 2041 il monte cedole complessivo sarebbe del 64,5% in 15 anni, di cui più della metà pagate nei primi 4 anni. Dunque, il prosieguo del prestito oltre i primi anni avverrebbe più a vantaggio del debitore che non del creditore. Infine, chi lo ha detto che tra 7 o 10 anni i tassi di mercato si porteranno, ad esempio, in area 1%? Potrebbe essere sì, ma potrebbe essere no e in tal caso se il bond fosse ancora in vita sarebbe alto il rischio di quotazioni sotto cento.
34% totale i primi 4 anni sul callable bond in dollari con cedole a tassi fissi e decrescenti
Data la lunga durata del bond, e l’incertezza call, è difficile fare valutazioni secche a priori. Tutto dipenderà da come evolveranno le cose, meglio: più cose.
Oltre al rischio emittente, a quello di liquidità (dato il modesto importo del debito emesso) e di richiamo, occhio al rischio mercato e di cambio. Quest’ultime saranno certamente due minacce consistenti da emissione in poi, perché in entrambi i casi avranno effetto sull’effettivo a scadenza. Da un lato, il riaccendersi di tensioni sul comparto bond e/o emittente e/o costo del denaro, avranno ripercussioni sui corsi.
Il rischio mercato è una variabile cruciale per chi non è sicuro di tenere il bond a termine, o per chi è già sicuro che non attenderà il 2041. Dall’altro ecco il rischio di cambio, che da solo potrebbe avere forza sufficiente per dare o togliere tanto gain all’investimento negli anni a venire.
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