Emissione corporate priva di rischio di cambio e con tasso fisso in principio e cedola variabile a seguire fino a data scadenza o di call
Risale a un paio d’anni fa l’ultimo periodo d’oro dei rendimenti obbligazionari. Tanto sulle brevi quanto sulle medie e lunghe scadenze, sia sui corporate che sui sovereign bond, gli yield erano relativamente tirati e interessanti. Poi è ripartita la discesa, mentre nel complesso è rimasta buona la domanda da parte del mercato, sia istituzionale che retail.
A quest’ultimo riguardo pensiamo all’ultimo collocamento del BTP Valore ’32, che ha raccolto circa 16 mld di € capitali. Tuttavia, non di soli bond sovrani vive il mercato, tanto lato emittenti che investitori, entrambi a caccia di occasioni. I primi a indebitarsi sul mercato a costi e condizioni sempre più convenienti, i secondi a massimizzare il rapporto tempo-rischio-ritorno.
La dual tranche Societé Generale
Una manciata di giorni fa è sbarcata a mercato una dual tranche Societé Generale (SG), una rilevante banca francese per prestigio e asset totali trattati. Si tratta di due bond simili nella natura “Fixed to Inverse Floater” ma divergenti nelle valute di denominazione e nei tassi nominali annui. Soffermiamoci qui sul nuovo bond in euro con cedola mensile e tasso dell’8,50% un anno e poi fino al 6,00%.
L’obbligazione in euro ha matricola ISIN XS3200900838 ed è negoziato sul mercato EuroTLX di Borsa Italiana da venerdì 24 ottobre, data di emissione. Quest’ultima è anche la data di scadenza finale tra 15 anni, nel 2040, ma è possibile il richiamo anticipato data la natura callable del bond. A discrezione dell’emittente, e quindi non al verificarsi di una data condizione, SG ne potrà decidere il richiamo già a partire dal primo anno. Le date di eventuale call sono quelle del 24 di ottobre di ogni anno dal 2025 al 2039, e con un preavviso di 10 giorni lavorativi.
È chiaro che sarà il futuro maggiore o minore costo del denaro a far propendere la banca francese sull’estinzione o meno del prestito. Nello specifico, avrà convenienza a tenerlo in piedi quanto maggiori saranno i futuri livelli dell’Euribor 3 mesi (3M), e ad estinguerlo in caso contrario.
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Le caratteristiche principali del bond in euro
Come spesso avviene tra le emissioni corporate, la struttura cedolare parte molto forte e poi si sgonfia. In questi casi si tratta di capire dopo quando e di quanto scendono i payout. È suoi dettagli, infatti, che si gioca la maggiore o minore convenienza di un titolo rispetto a un altro.
Ora, nello specifico del bond in euro SG la struttura dei rendimenti è la seguente:
- 8,50% lordo il 1° anno (6,29% netto), pagata mensilmente ad ogni 24 del mese. Il taglio minimo di sottoscrizione, inoltre, è retail a soli 1.000 €;
- cedole variabili dal 2° al 15° anno (stacco mensile), con un cap e floor già noti a priori e pari, nell’ordine, al 6,00% e allo 0,00%. In particolare, il payout sarà pari alla differenza tra 6,00% meno l’Euribor 3M. Per cui quanto minore sarà il futuro tasso Euribor 3M tanto maggiore sarà l’incasso cedolare pro tempore, e viceversa.
Tutti i tassi, fissi e variabili, sono espressi su base annuale.
Nuovo bond in euro con cedola mensile e tasso dell’8,50% un anno e poi fino al 6,00%
La struttura dei payout, quindi, mira a premiare l’investitore con una cedola sicura e robusta il primo anno. Poi scatta la fase variabile che in verità copre quasi l’intera vita del titolo al netto dei primi 12 mesi di vita. Essa risulterà tanto più succulenta quanto più il tasso interbancario sarà contenuto, e viceversa. Tuttavia, in condizioni di tassi mediamente bassi per un bel numero di mesi/anni, quanto farebbe la gioia dell’emittente? Poca, per cui il rischio rimborso anticipato sarebbe concreto. Viceversa in caso di tassi alti ne soffrirebbero le cedole, nel mentre le future emissioni sarebbero più ricche in termini di cedole.
Più in generale, i pro del bond si ascrivono all’assenza di rischio cambio, alla cedola pagata ogni mese, il ricco payout del 1° anno e il pedigree emittente investment grade. I giudizi su Societe Generale sono di A1 per Moody’s ed A per S&P e Fitch.
Tra i contro, invece, citiamo il rischio mercato, il rischio reinvestimento (solo in caso di call), l’incertezza della durata e del payout periodico. Sul rischio mercato, infine, la natura callable del titolo potrebbe agire da zavorra su possibili slanci dei corsi sul mercato secondario. Quando un prestito può essere rimborsato da un anno all’altro, infatti, il mercato è restio a sbilanciarsi più del dovuto sulle relative valutazioni di prezzo.
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