Chi si trova a 5 anni dalla pensione con un portafoglio costruito prevalentemente su titoli growth come NVIDIA, Apple o Alphabet potrebbe trovarsi di fronte a una domanda scomoda: quei guadagni straordinari accumulati negli ultimi anni sono davvero al sicuro, o rischiano di essere erosi proprio nel momento in cui servirebbero di più?
Il mercato azionario si trova oggi in una posizione paradossale: le valutazioni degli indici principali sono ai massimi storici, eppure i rendimenti offerti da obbligazioni e titoli da dividendo sono saliti in modo significativo, creando una finestra di opportunità rara che la maggior parte degli investitori retail sembrerebbe ignorare.
Il rischio non è tanto perdere tutto in un crollo improvviso, quanto ritrovarsi a vendere azioni in perdita per pagare le bollette di settembre, proprio mentre il mercato sta attraversando una delle sue correzioni stagionali più tipiche.
Accumulo e distribuzione: due logiche opposte
Esiste una distinzione che nella letteratura finanziaria viene spesso trattata come marginale, ma che nella pratica potrebbe rivelarsi cruciale per chiunque si avvicini alla fine della propria vita lavorativa. La fase di accumulo e la fase di distribuzione non sono semplicemente due momenti consecutivi dello stesso percorso: sono due paradigmi con strutture di rischio fondamentalmente diverse, e confonderli potrebbe costare molto più di una scelta sbagliata su un singolo titolo.
Durante gli anni di lavoro, l’investitore ha dalla sua parte il tempo e i versamenti periodici. Se il mercato scende, i nuovi contributi comprano a prezzi più bassi, abbassando il costo medio di carico. In pensione questo meccanismo si inverte completamente: non entrano nuovi flussi, escono. E ogni prelievo effettuato durante una fase ribassista cristallizza una perdita che non potrà essere recuperata dallo stesso capitale, perché quel capitale non esiste più.
Il rischio che non appare sui grafici
Il concetto tecnico attorno a cui ruota tutto questo ragionamento si chiama sequence-of-returns risk, ovvero rischio di sequenza dei rendimenti. Non è un rischio legato alla media delle performance di un portafoglio nel lungo periodo, ma all’ordine temporale in cui quei rendimenti si manifestano. Due portafogli identici in termini di rendimento medio annuo possono produrre risultati radicalmente diversi a seconda che le perdite si concentrino nei primi anni o negli ultimi.
Facciamo un esempio numerico per rendere il concetto concreto. Un portafoglio da €500.000 che subisce un ribasso del 30% nel primo anno di pensionamento si riduce a €350.000, da cui vanno sottratti i prelievi necessari per vivere. Il rimbalzo successivo, anche del 40%, opera su una base molto più ridotta. Il capitale non torna mai al punto di partenza. Lo stesso identico portafoglio, con gli stessi rendimenti in ordine inverso, cioè prima i guadagni e poi le perdite, produce un esito finale completamente diverso e significativamente più favorevole. È la stessa matematica, con risultati opposti.
Il problema strutturale dei portafogli growth
I titoli di crescita puri, quelli che hanno trainato i rendimenti degli ultimi dieci anni, presentano una caratteristica che in fase di accumulo è irrilevante ma in fase di distribuzione diventa un problema concreto: non generano flusso di cassa autonomo. Azioni come quelle di grandi società tecnologiche che reinvestono tutti gli utili, oppure ETF sull’S&P 500 orientati alla crescita, non distribuiscono dividendi significativi. Chi vuole prelevare è costretto a vendere quote di portafoglio.
Questo meccanismo, innocuo quando i mercati salgono, si trasforma in un amplificatore del rischio nelle fasi di ribasso. Se in un mese di settembre il portafoglio scende del 10% e si è costretti a vendere per coprire le spese ordinarie, si vendono più unità di quelle che sarebbero necessarie a parità di importo, riducendo la base di capitale disponibile per la ripresa successiva. L’erosione non avviene in modo drammatico, ma graduale e silenzioso, proprio perché non c’è nessun evento catastrofico a segnalarla.
La fotografia attuale dei mercati e la stagionalità da non ignorare
Guardando ai dati disponibili, il quadro attuale potrebbe sembrare rassicurante in superficie ma merita una lettura più attenta. L’S&P 500 ha un rapporto prezzo/utili forward si attesta attorno a 20 volte.
A questo si aggiunge la stagionalità storica, che non è una previsione ma uno schema statistico documentato su decenni di dati: agosto e settembre sono mediamente i mesi più deboli dell’anno per l’azionario americano, con rendimenti medi negativi rispettivamente di circa 0,49% e 0,72% dal 1990 ad oggi. Il VIX, che misura la volatilità implicita del mercato, avrebbe storicamente un profilo di espansione significativa tra agosto e ottobre, con incrementi medi dell’ordine del 58% rispetto ai minimi estivi. Nessuno di questi elementi costituisce una certezza, ma la loro combinazione potrebbe suggerire che il profilo di rischio a breve termine sembrerebbe superiore alla media.
Una transizione possibile: dalla crescita al reddito
La risposta a tutto questo non sembrerebbe richiedere movimenti bruschi né l’abbandono dell’azionario. Quello che la pianificazione finanziaria più accorta potrebbe suggerire è una ricalibrazione graduale della struttura del portafoglio, da costruire nell’arco di cinque anni, orientandola progressivamente verso strumenti che generino flusso di cassa senza necessità di vendere quote.
Le obbligazioni a medio e lungo termine offrono oggi rendimenti che, dopo anni di tassi a zero, sembrerebbero tornati su livelli capaci di svolgere una funzione reale all’interno di un portafoglio previdenziale. I titoli ad alto dividendo, gli ETF obbligazionari e strumenti più sofisticati come gli ETF covered call, che trasformano la volatilità in rendimento cedolare, potrebbero rappresentare componenti complementari in una logica di distribuzione. Non si tratta di scegliere tra sicurezza e rendimento, ma di scegliere quale tipo di rendimento si preferisce: quello che cresce sul grafico o quello che arriva sul conto corrente senza costringere a vendere nel momento sbagliato.
