Si tende sempre più a guardare le diverse componenti dei prezzi per identificare ciò che sta contribuendo maggiormente all’inflazione core. Ovviamente, alcuni osservatori hanno ritenuto che l’aumento dei prezzi di oggi sia «l’inflazione di Putin», a causa del ruolo che l’invasione russa dell’Ucraina ha svolto nel far salire i costi energetici delle imprese e delle famiglie l’anno scorso. Questa interpretazione ha creato l’illusione che l’inflazione sarà molto più bassa nel 2023, dal momento che i prezzi dell’energia non dovrebbero aumentare ulteriormente quest’anno. Di conseguenza, alcuni commentatori negli Stati Uniti e in Europa avvertono che l’inasprimento della politica monetaria da parte della Federal Reserve statunitense e della Banca centrale europea rischia di essere eccessiva.
Tali avvertimenti sono prematuri, se non controproducenti. L’inflazione tende a diventare persistente a causa di effetti di secondo ordine. Non solo i prezzi alla produzione sono aumentati molto di più durante questo periodo, ma non sono ancora stati completamente traslati attraverso la catena del valore. Inoltre, i salari nominali sono già aumentati o lo faranno quest’anno. Ad esempio, gli aumenti salariali del 2023 concordati tra sindacati e organizzazioni dei datori di lavoro nella zona euro ammontano già al 5%. Poiché le aziende cercheranno di trasferire questi costi ai loro clienti, l’inflazione di base rimarrà probabilmente superiore a quanto suggeriscano attualmente le previsioni.
Concentrarsi sulla forza relativa delle componenti dei prezzi (come i prezzi dell’energia) come fattore causale non permette di guardare il fenomeno nel suo insieme. L’inflazione è ancora quella che è sempre stata: un fenomeno macroeconomico che deriva dallo squilibrio tra domanda aggregata e offerta aggregata. Come tale, è influenzato dalla politica monetaria e fiscale.
Per illustrare questo punto, basta tornare indietro al 2021: al 4,7%, il tasso di inflazione negli Stati Uniti era già alto; e nella zona euro, aveva iniziato ad accelerare entro la seconda metà dell’anno. I prezzi dell’energia nella zona euro stavano aumentando considerevolmente e contribuivano pesantemente all’inflazione prima che la Russia invadesse l’Ucraina. Dopo l’invasione, i mercati statunitensi non sono stati particolarmente colpiti dagli effetti dei prezzi della guerra, ma l’inflazione ha continuato a salire.
Dunque, da dove è arrivata questa inflazione? Nel 2020-21, la politica fiscale e monetaria è diventata altamente espansiva mentre i responsabili politici si sono affrettati a smorzare gli effetti economici della pandemia e a stabilizzare l’economia. Questo è successo a livello globale, ma è stato particolarmente pronunciato negli Stati Uniti, dove lo stimolo fiscale mobilitato dalle amministrazioni Trump e Biden è stato più grande del declino del PIL dovuto alla pandemia.
Inoltre, l’espansione della politica fiscale degli Stati Uniti è stata possibile grazie alla politica monetaria, poiché la Fed è intervenuta per sostenere la domanda aggregata. A peggiorare le cose, l’offerta aggregata è diminuita, a causa delle interruzioni nelle catene del valore.
Il mix di politica fiscale e monetaria era simile in Europa. La BCE ha acquistato titoli di Stato attraverso il suo attuale programma di acquisto del settore pubblico (il PSPP, istituito da Mario Draghi nel 2015) e il suo nuovo programma di acquisto di emergenza pandemica (PEPP). Con il calo delle entrate fiscali (a causa della crisi COVID-19) e la spesa pubblica per sostenere grandi programmi di stimolo, la BCE ha quindi rifinanziato i deficit di bilancio nettamente più elevati degli Stati membri nei mercati secondari. Il finanziamento monetario della politica fiscale è diventato efficace nell’economia reale attraverso una maggiore spesa per i trasferimenti, la spesa e gli investimenti pubblici. Le pressioni sui prezzi sono di conseguenza aumentate.
Ci sono diverse lezioni da imparare dal ritorno dell’inflazione. In primo luogo, l’inflazione è un fenomeno macroeconomico. È insufficiente guardare solo a componenti di prezzo specifici come l’energia. In secondo luogo, l’alta inflazione oggi è il risultato di troppi denari che inseguono pochi beni e servizi. Come tale, l’inflazione potrebbe rivelarsi più persistente di quanto molti abbiano riconosciuto. In terzo luogo, l’interrelazione tra politica monetaria, politica fiscale e stabilità finanziaria svolge un ruolo importante nella crescita dell’inflazione, rendendo la sostenibilità del debito e le sue aspettative fattori cruciali.
Queste lezioni hanno tre implicazioni generali. In primo luogo, la politica monetaria deve diventare restrittiva per far fronte all’attuale alta inflazione. In secondo luogo, la politica fiscale non dovrebbe entrare in conflitto con l’inasprimento della politica monetaria. E, in terzo luogo, la politica fiscale deve tornare ad essere più credibile e sostenibile. Ripristinare un percorso stabile verso il raggiungimento di avanzi primari creerebbe spazio fiscale e consentirebbe di distribuire deficit primari contro le crisi future senza una perdita di credibilità.
