Berkshire Hathaway è un’azienda di enorme rilevanza, sia per le sue dimensioni sia per il ruolo simbolico che occupa nel capitalismo americano. Vale oltre 1.000 miliardi di dollari, il che la rende l’undicesima società più preziosa degli Stati Uniti. Le dieci che la precedono sono tutte nel settore tecnologico e, fatta forse eccezione per Apple, hanno tutte beneficiato di recente della sbornia dell’intelligenza artificiale o del culto della personalità di Elon Musk. Berkshire rappresenta qualcosa di diverso: una forma più antica, più prudente e lungimirante di capitalismo industriale, fondata non sulla rivoluzione tecnologica ma su verità economiche durature. In un momento febbrile come quello attuale, il modello Berkshire conta.
Eppure, l’idea che tale modello offra un vantaggio concreto nella creazione di valore a lungo termine è sempre più difficile da sostenere. Confrontando i rendimenti totali su base decennale con quelli dell’S&P 500, si scopre che il periodo in cui Berkshire ha sistematicamente battuto l’indice si è chiuso a metà 2012. Da allora, i due si contendono il primato a fasi alterne: l’S&P prende il largo quando gli spiriti animali sono scatenati, come adesso, mentre Berkshire fa leggermente meglio nei momenti di debolezza del sentiment, come nell’aprile dello scorso anno.
In sostanza, si tratta di un pareggio che dura da quattordici anni, un periodo che comincia a essere lungo, persino per i parametri di Berkshire.
Warren Buffett, non solo il più grande investitore della storia, ma anche il leader aziendale più carismatico della nostra epoca, ha lasciato la guida dell’azienda sei mesi fa, sostituito da Greg Abel. È dunque arrivato il momento di riprendere una vecchia domanda: qual è la ragion d’essere di Berkshire, al di là del suo valore simbolico?
Esiste una risposta lineare, per quanto un po’ prosaica. Berkshire è meno volatile dell’S&P 500, il che la rende interessante per quegli investitori particolarmente attenti al rischio - anche se, paradossalmente, Buffett ha sempre contestato l’idea di confondere volatilità e rischio, intendendo quest’ultimo come rischio di perdita permanente. Berkshire non distribuisce dividendi, il che la rende più efficiente dal punto di vista fiscale per chi non ha bisogno di un reddito periodico. In fondo, si potrebbe descriverla come un fondo comune di investimento a zero commissioni, bassa volatilità e favorevole fiscalità, che difficilmente farà meglio o peggio dell’indice su orizzonti temporali lunghi.
Non è poco, in realtà. Anzi, suona come qualcosa che molti investitori vorrebbero in portafoglio. Ma basta? È abbastanza per ciò che Berkshire rappresenta? Pareggiare un indice passivo, risparmiando qualcosa al fisco, è davvero il massimo cui può aspirare un approccio di investimento fondamentale, paziente e fondato su principi solidi? Se così fosse, ci sarebbe da preoccuparsi.
C’è persino una lettura ancora meno lusinghiera delle performance recenti di Berkshire, quella di un’azienda che si comporta come un’assicurativa, che è poi quello che è, nonostante il suo portafoglio di investimenti insolitamente ampio. Negli ultimi cinque anni, Berkshire si è mossa in sostanziale sincronia con l’indice S&P 500 delle assicurazioni danni, leggermente al di sotto.
Mi auguro che Abel voglia puntare più in alto. Ma alla luce dell’esperienza dell’ultimo decennio e mezzo, ciò richiederà cambiamenti sostanziali.
Il primo e più importante è abbandonare l’idea che Berkshire abbia un vantaggio significativo nell’impiegare capitali nelle grandi «dislocation» di mercato, come Abel ha recentemente definito le crisi finanziarie. Quell’ipotetico vantaggio non si è concretizzato in modo eclatante durante la grande crisi finanziaria, nei dieci anni successivi al crollo dei mercati del 2007, Berkshire ha sovraperformato solo di poco, e anche la crescita del valore per azione è rimasta nella media storica. Oggi, quell’eventuale vantaggio è ancor più ridotto.
Grandi gestori patrimoniali come Blackstone e Apollo sono ormai diventati i canali privilegiati della liquidità globale. Nella prossima crisi, si muoveranno rapidamente per impiegare capitali ingenti, ammesso che la Federal Reserve non apra prima un canale di liquidità diretto.
I tempi in cui Berkshire offriva «soldi del venerdì sera» a tassi esorbitanti a buone aziende in difficoltà sono probabilmente tramontati, così come sono finiti da decenni quelli in cui acquistava «un dollaro a cinquanta centesimi», ovvero società impopolari con valore nascosto nei bilanci. Aspettare la prossima crisi per cogliere opportunità non è la strategia giusta per chi punta a rendimenti superiori alla media nel lungo periodo.
Esistono però altri modi in cui Berkshire potrebbe valorizzare i propri punti di forza. Uno di questi consiste nell’abbracciare con più decisione la propria identità di gestore attivo, soprattutto nel portafoglio di titoli azionari quotati. Berkshire è unica tra le assicurazioni per le dimensioni delle proprie partecipazioni azionarie, che i regolatori tollerano grazie alle sue solide riserve patrimoniali. Se il dominio dei fondi indicizzati rende più arduo battere l’indice nel breve termine, crea però anche opportunità di lungo periodo per assumere posizioni concentrate in aziende sottovalutate o incomprese.
In breve: Berkshire dovrebbe agire con più coraggio sulle proprie convinzioni. Ha già dimostrato di saper muoversi in modo rapido e su larga scala. Tra la fine del 2016 e l’inizio del 2018, la società aggiunse al portafoglio circa un miliardo di azioni Apple - un investimento straordinario, audace e di grande successo. Scommesse concentrate di questo tipo renderebbero gli utili più volatili, ma - come direbbe Buffett stesso - il senso di essere investitori di lungo periodo è proprio quello di guardare oltre la volatilità.
Il secondo vantaggio, strettamente connesso al primo, riguarda l’accesso di Berkshire a capitali a basso costo, reperiti internamente o sui mercati. La recente acquisizione dell’impresa edile Taylor Morrison per 8,5 miliardi di dollari offre un’indicazione concreta di ciò che è possibile realizzare. Gli Stati Uniti soffrono di una grave carenza di alloggi, ma il settore delle costruzioni è frammentato e paga caro il capitale di crescita, in parte perché gli investitori ricordano ancora bene la bolla immobiliare. Berkshire ha l’opportunità di agire da consolidatore, acquisendo operatori più piccoli e offrendogli un vantaggio strutturale nel costo del capitale. Può diventare un costruttore di imprese, oltre che un acquirente e gestore, una sorta di fondo di private equity, ma con un orizzonte temporale illimitato.
Il mondo ha bisogno della leadership di Berkshire. Ed è proprio per questo che Berkshire deve cambiare.
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