I mercati obbligazionari sembrano finalmente aver compreso ciò di cui i banchieri centrali stanno avvertendo da tempo: i tassi di interesse elevati sono qui per restare.
Dagli Stati Uniti alla Germania al Giappone, i rendimenti che sembravano quasi impensabili all’inizio del 2023 sono ora a portata di mano. I rendimenti sui titoli di debito tedeschi decennali si avvicinano al 3%, un livello non raggiunto dal 2011. I loro omologhi statunitensi sono tornati in linea con la media precedente alla crisi finanziaria globale e a un passo dal 5%. La domanda ora è quanto possano ancora salire, senza una vera e propria soglia in vista dopo che sono stati superati i livelli chiave. Le implicazioni si estendono ben oltre i mercati ai tassi pagati per mutui, prestiti agli studenti e carte di credito, e alla crescita stessa dell’economia globale.
I prezzi del petrolio stanno salendo, il governo statunitense sta accumulando ulteriori debiti ed è a rischio di un altro shutdown, e le tensioni con la Cina sono in aumento. Per chiunque avesse dubitato delle dure parole contro l’inflazione di Jerome Powell e Christine Lagarde in questo contesto, il risultato non è positivo.
“Quello che è successo negli ultimi mesi è stato essenzialmente che i mercati si sbagliavano perché pensavano che l’inflazione sarebbe scesa rapidamente e che le banche centrali sarebbero state molto accomodanti”, ha detto Frederic Dodard, capo dell’asset allocation presso State Street Global Advisors. “Tutto dipenderà da come l’inflazione si stabilirà nel medio-lungo periodo, ma è giusto dire che ci siamo allontanati dal regime dei rendimenti ultra bassi”.
Alcuni dei investitori più importanti del mondo, tra cui Larry Fink di BlackRock Inc. e Bill Ackman di Pershing Square Capital, sono tra coloro che sostengono che la tendenza attuale potrebbe non essere ancora terminata.
Il rendimento decennale tedesco ha appena registrato il suo aumento mensile più grande di quest’anno. I titoli di stato giapponesi hanno visto il loro peggior calo trimestrale da un quarto di secolo e il rendimento a 30 anni degli Stati Uniti ha registrato il suo più grande aumento trimestrale dal 2009.
“La mia opinione è che avremo sicuramente tassi decennali almeno al 5% o più a causa di questa inflazione strutturale. Questa inflazione strutturale è diversa da qualsiasi altra cosa. E penso che i leader aziendali e i politici non stiano fornendo la base per spiegare tutto questo”, ha detto Fink durante una conversazione con Dani Burger di Bloomberg al Berlin Global Dialogue forum.
Nel frattempo, le banche centrali hanno continuato a cercare di dare un messaggio chiaro al mercato.
I funzionari della Fed hanno principalmente mantenuto il loro mantra di tassi più alti per più tempo. In Europa, la presidente della BCE Lagarde sta contrastando fortemente l’idea di una pausa imminente. Ha dichiarato al Parlamento europeo che la banca centrale manterrà i tassi di interesse a livelli sufficientemente restrittivi per tutto il tempo necessario a contenere l’inflazione.
Alcuni operatori del mercato obbligazionario, come T.Rowe Price, si sono adeguati al calo di settembre, invertendo le scommesse lunghe sui titoli del Tesoro. Grandi scambi ci sono stati nei futures sui titoli del Tesoro che hanno puntato a una curva più ripida e a rendimenti più alti a lungo termine.
Fino a questo momento, gli aumenti dei tassi messi in atto dalle banche centrali avevano colpito maggiormente le scadenze più brevi, spingendo i rendimenti al rialzo e risultando in curve profondamente invertite. Le aspettative di recessione, insieme a tagli dei tassi, avevano mantenuto i rendimenti a lungo termine ancorati.
Ma negli Stati Uniti almeno, quella recessione non è mai arrivata, costringendo gli investitori a escludere un allentamento monetario. Le economie europee si sono dimostrate meno resilienti, ma la BCE, che ha un mandato unico di stabilità dei prezzi, ha ribadito più volte che è troppo presto per parlare di un alleggerimento con l’inflazione ancora ben al di sopra del suo obiettivo del 2%.
A esacerbare le oscillazioni dei titoli di stato c’è un aumento del premio al rischio che gli investitori richiedono per detenere titoli di stato a scadenza più lunga. In Europa, il cosiddetto risk premium potrebbe aggiungere 50 punti base ai rendimenti decennali, secondo Société Générale.
Notevole è anche una previsione rivista dagli strategist di Goldman Sachs, che ora prevedono che i titoli di stato decennali chiuderanno l’anno al 4,30%. Sebbene sia circa 40 punti base più alto del loro obiettivo precedente, è al di sotto dei livelli attuali.
Da Candriam, il capo globale del multi-asset Nadège Dufossé afferma che la tendenza attuale del mercato potrebbe non avere molto più da offrire, e sta considerando gradualmente un passaggio verso scadenze più lunghe.
“Crediamo che siamo alla fine di questo movimento, con segni di inflazione in decelerazione e economie che si indeboliscono in Europa”, ha detto.
Anche se la pressione sul lungo termine inizia a diminuire, un altro importante test è in vista mentre la Banca del Giappone si avvicina alla normalizzazione della politica. I rendimenti sono già saliti ai massimi nonostante gli sforzi dei policymaker per frenare le oscillazioni.
Ma anche se il quadro dell’inflazione continua a indebolirsi negli Stati Uniti e altrove, è evidente che i mercati si trovano in un nuovo mondo.
“Forse stiamo tornando a ciò che il mondo sembrava prima del 2008”, ha detto Rob Robis, chief global fixed income strategist presso BCA Research. “Il periodo successivo a Lehman, prima di Covid, è stato caratterizzato da un’inflazione che faticava a mantenersi al 2%, una crescita piuttosto altalenante e banche centrali costrette a mantenere i tassi molto bassi per più tempo”.
