BTP a 5 o a 10 anni? Oggi il vero nodo non è il rendimento ma il rischio. Negli ultimi giorni lo spread tra il BTP e il Bund decennale si è allargato fino a 78,5 punti base. Nello stesso periodo il BTP Future ha continuato a perdere terreno, spingendo verso l’alto i rendimenti sul mercato secondario.
Sono movimenti che gli operatori seguono con attenzione perché riflettono le aspettative degli investitori sull’evoluzione dell’economia, dell’inflazione e della politica monetaria della BCE. Nell’ultima riunione l’istituto centrale ha aumentato i tassi di interesse di 25 punti base, portandoli al 2,25%, ma il mercato continua a interrogarsi su quale sarà il percorso dei prossimi mesi.
Il ritorno dei rendimenti su livelli che non si vedevano da tempo sta riportando molti risparmiatori a guardare con interesse i BTP. Tuttavia, quando i rendimenti salgono, aumenta anche il rischio di oscillazioni dei prezzi. L’osservazione del solo rendimento non consente di descrivere completamente il profilo di rischio di un’obbligazione.
BTP a 5 o a 10 anni: il confronto tra rendimento e scadenza
Il confronto tra un BTP con scadenza a cinque anni e uno con scadenza a dieci anni consente di osservare come il mercato remuneri in modo diverso il rischio associato alle diverse durate. Il BTP 3,15% giugno 2031 (Btp Fx 3.15% Jun31 Eur) ISIN IT0005707614, che rappresenta uno dei riferimenti tra le scadenze quinquennali, offre un rendimento effettivo a scadenza pari al 2,84% netto. Il BTP 1,45% marzo 2036 (Btp Tf 1,45% Mz36 Eur) ISIN IT0005402117, rende invece circa il 3,60% netto.
La differenza è di poco meno di otto decimi di punto percentuale e, a prima vista, potrebbe far apparire il titolo decennale più interessante se ci si limitasse a osservare il rendimento.
È proprio da questo punto che l’analisi del mercato obbligazionario può essere approfondita. Vedono un rendimento più elevato e concludono che il decennale sia automaticamente più conveniente. In realtà è da questo punto che inizia la vera analisi, perché il rendimento rappresenta soltanto una parte dell’equazione.
La duration spiega il rischio nascosto dietro il rendimento
Quando si analizza un’obbligazione, i principali elementi da considerare sono il rendimento effettivo, la duration e la scadenza residua del titolo. Il rendimento misura il ritorno potenziale a scadenza, mentre la duration esprime la sensibilità del prezzo alle variazioni dei tassi di interesse.
Nel caso del BTP con scadenza nel 2036 la duration modificata è pari a 8,56, mentre per il BTP 2031 si ferma a 4,41. In pratica, il decennale è quasi due volte più sensibile alle variazioni dei rendimenti rispetto al quinquennale. È questo il dato che il mercato sta implicitamente comunicando. Il rendimento più elevato del decennale non è un «regalo», ma il premio richiesto dagli investitori per assumere un rischio di tasso decisamente maggiore.
È proprio qui che il mercato obbligazionario diventa meno intuitivo. Quando i rendimenti salgono, molti investitori pensano che sia semplicemente arrivato il momento di acquistare perché «finalmente i BTP rendono». In realtà il mercato sta trasmettendo anche un altro messaggio: per prestare denaro allo Stato per un periodo più lungo pretende oggi un premio più elevato rispetto a quello richiesto per una scadenza più breve.
In altre parole, il rendimento non rappresenta soltanto il possibile guadagno dell’investitore, ma anche il prezzo che il mercato attribuisce al rischio assunto. Più quel premio aumenta, più diventa importante chiedersi quale rischio si sta accettando in cambio.
Tradotto in termini concreti, se i rendimenti di mercato dovessero aumentare ancora, il prezzo del BTP a dieci anni potrebbe subire oscillazioni sensibilmente più ampie rispetto a quello del titolo con scadenza più ravvicinata. Una variazione dell’1% dei rendimenti, ad esempio, potrebbe tradursi teoricamente in una diminuzione del prezzo di circa l’8,5% per il decennale, contro una flessione di poco superiore al 4% per il quinquennale. Si tratta naturalmente di una stima teorica, ma sufficiente a comprendere quanto il fattore tempo incida sul comportamento di un’obbligazione.
Un aspetto spesso trascurato riguarda il fatto che il rendimento indicato sul mercato sia il rendimento che si realizzerà in ogni caso. In realtà quel valore presuppone che il titolo venga mantenuto fino alla scadenza e che le cedole vengano incassate regolarmente. Se invece il titolo viene venduto prima del rimborso, il risultato finale dipenderà anche dal prezzo di mercato del momento, che potrebbe essere superiore oppure inferiore a quello di acquisto.
È anche per questo che i professionisti del reddito fisso raramente confrontano due titoli guardando soltanto il rendimento. Un’obbligazione si valuta sempre mettendo in relazione il rendimento atteso con la sensibilità del prezzo e con il tempo per cui si prevede di mantenere l’investimento.
Va inoltre ricordato che il rialzo dei rendimenti non dipende esclusivamente dalle decisioni della BCE. I prezzi dei titoli di Stato incorporano infatti molte altre variabili: le aspettative sull’inflazione, le prospettive di crescita economica, l’andamento dello spread con il Bund tedesco e il premio per il rischio richiesto dagli investitori. Per questo motivo osservare soltanto le mosse della banca centrale rischia di fornire una lettura incompleta del mercato.
Il rischio di prezzo assume particolare rilevanza quando un’obbligazione viene negoziata prima della sua naturale scadenza. In questi casi il valore di mercato può risultare superiore o inferiore al prezzo di acquisto, mentre il rimborso del capitale resta disciplinato dalle condizioni previste all’emissione, salvo eventi straordinari riferibili all’emittente.
Chi invece potrebbe avere la necessità di vendere in anticipo deve mettere in conto oscillazioni di prezzo che, sulle scadenze più lunghe, possono essere anche rilevanti.
Il mercato obbligazionario offre spesso l’illusione che basti confrontare due rendimenti per individuare il titolo migliore. In realtà il rendimento è soltanto il punto di partenza. La vera differenza emerge quando lo si mette in relazione con la durata dell’investimento e con la sensibilità del prezzo alle variazioni dei tassi.
È per questo che due BTP emessi dallo stesso Stato possono avere comportamenti molto diversi. Comprendere questa relazione significa andare oltre il numero riportato sul monitor e leggere il mercato con gli stessi strumenti utilizzati dagli operatori professionali.
Gli indicatori che continueranno a influenzare il mercato
Dopo aver confrontato questi due BTP, ci sono tre indicatori che meritano particolare attenzione. Il primo è l’andamento del BTP Future, che spesso anticipa i movimenti dei rendimenti. Il secondo è lo spread tra BTP e Bund, utile per capire se il mercato stia richiedendo un premio al rischio maggiore o minore rispetto ai titoli tedeschi. Infine, le aspettative sulla politica monetaria della BCE continueranno a influenzare l’andamento del mercato obbligazionario, con effetti generalmente più evidenti sui titoli a medio e lungo termine.
Osservare questi tre elementi con continuità permette di interpretare meglio l’evoluzione del mercato obbligazionario e di comprendere il perché delle variazioni dei prezzi, senza fermarsi al solo livello dei rendimenti.
Il presente articolo ha finalità esclusivamente informative ed educative. Non costituisce una raccomandazione di investimento né una sollecitazione al pubblico risparmio.
