Negli ultimi mesi il mercato obbligazionario italiano ha vissuto una fase di progressivo deterioramento. Dopo il recupero registrato tra marzo e giugno, il BTP Future ha ripreso a scendere e oggi quota intorno a 116,80, mantenendosi all’interno di una struttura tecnica ribassista. Nello stesso periodo anche lo spread BTP-Bund è risalito in area 83 punti base, segnalando che gli investitori stanno tornando a richiedere un premio per il rischio leggermente più elevato per detenere titoli di Stato italiani.
Questi due indicatori rappresentano un punto di riferimento per comprendere l’evoluzione del mercato obbligazionario. Quando il BTP Future scende, infatti, nella maggior parte dei casi diminuiscono anche i prezzi dei BTP quotati sul mercato secondario e, di conseguenza, aumentano i rendimenti offerti ai nuovi acquirenti. È proprio questo il motivo per cui oggi molte emissioni a lunga scadenza offrono rendimenti che fino a pochi mesi fa erano difficili da trovare.
Per comprendere il meccanismo basta un esempio molto semplice. Immaginiamo un BTP con valore nominale pari a 100 euro e una cedola annua del 3%, cioè 3 euro. Se il titolo quota 100 euro, il rendimento corrisponde esattamente al 3%. Supponiamo ora che, dopo qualche mese, il prezzo scenda a 95 euro. Chi acquista quel BTP continua comunque a ricevere ogni anno la stessa cedola di 3 euro. Il rendimento corrente sale quindi a circa il 3,16%, perché la cedola viene rapportata a un prezzo di acquisto inferiore. Il vantaggio, però, non si limita alle cedole.
Alla scadenza il rimborso del titolo avverrà a 100 euro. Chi lo ha acquistato a 95 euro realizzerà quindi anche un guadagno di 5 euro sul capitale, oltre a tutte le cedole incassate durante la vita dell’obbligazione. È proprio questo recupero del prezzo fino al rimborso finale che contribuisce ad aumentare il rendimento effettivo a scadenza.
In altre parole, quando il mercato vende obbligazioni e i prezzi diminuiscono, chi acquista successivamente può ottenere rendimenti più elevati.
5 BTP a confronto: il rendimento da solo non basta
Tra le emissioni oggi quotate sul mercato secondario, quattro presentano un rendimento effettivo netto superiore al 4%, mentre una quinta si colloca poco al di sotto di questa soglia ma offre caratteristiche particolarmente interessanti.
| Titolo | Rendimento netto a scadenza | Prezzo | Duration modificata |
|---|---|---|---|
| BTP 1,70% settembre 2051 | 4,30% | 57,50 | 17,68 |
| BTP Green 1,50% aprile 2045 | 4,20% | 63,12 | 14,91 |
| BTP 2,15% settembre 2052 | 4,26% | 63,16 | 17,20 |
| BTP 1,80% marzo 2041 | 4,00% | 73,71 | 11,94 |
| BTP 3,10% marzo 2040 | 3,77% | 89,09 | 10,46 |
A prima vista potrebbe sembrare sufficiente confrontare soltanto il rendimento. In realtà un’analisi completa dovrebbe prendere in considerazione almeno quattro elementi: il rendimento a scadenza, la cedola, il prezzo di mercato e la duration modificata.
Il rendimento indica infatti quanto il titolo potrebbe offrire mantenendolo fino alla scadenza, mentre la cedola rappresenta il reddito che l’investitore incassa periodicamente durante la vita dell’obbligazione. Il prezzo permette di capire quanto il titolo sia distante dal valore di rimborso di 100 euro, mentre la duration modificata misura quanto il suo prezzo possa reagire alle variazioni dei tassi di interesse.
La duration modificata: uno degli indicatori più importanti del mercato obbligazionario
Molti investitori osservano esclusivamente il rendimento e trascurano la duration modificata, che invece rappresenta uno degli strumenti più utilizzati dagli operatori professionali.
La duration modificata non indica gli anni che mancano alla scadenza, ma misura quanto il prezzo dell’obbligazione può variare in seguito a un cambiamento dei rendimenti di mercato.
Facciamo un esempio. Immaginiamo un BTP con una duration modificata pari a 10.
Se i rendimenti di mercato aumentano dello 0,50%, il prezzo del titolo potrebbe diminuire di circa il 5%. Se invece i rendimenti diminuiscono dello 0,50%, il prezzo potrebbe aumentare di circa il 5%. Si tratta naturalmente di una stima teorica, ma rappresenta il metodo normalmente utilizzato per valutare la sensibilità di un’obbligazione ai movimenti dei tassi. Questo esempio aiuta anche a comprendere le differenze tra i cinque BTP analizzati.
I titoli con scadenza 2051 e 2052, che presentano una duration superiore a 17, sono quelli più sensibili ai cambiamenti delle aspettative sui tassi di interesse. Se i rendimenti dovessero continuare a salire potrebbero registrare ribassi di prezzo più accentuati rispetto agli altri titoli. Al contrario, se il mercato iniziasse a scontare una futura riduzione dei tassi, sarebbero probabilmente quelli che potrebbero beneficiare dei maggiori recuperi.
Il BTP Green aprile 2045, con una duration di circa 15, rappresenta una soluzione intermedia, mentre i titoli con scadenza 2040 e 2041, grazie a una duration compresa tra circa 10 e 12 anni, risultano generalmente meno sensibili ai movimenti dei tassi.
Perché il rendimento a scadenza non coincide con la cedola
Un altro concetto spesso frainteso riguarda il rendimento effettivo a scadenza.
Quando si legge che un BTP rende il 4,30%, il 4,26% oppure il 4%, non significa che ogni anno distribuirà cedole di pari importo.
Quel rendimento tiene conto sia delle cedole sia del fatto che il titolo oggi viene acquistato a un prezzo inferiore rispetto ai 100 euro che saranno rimborsati alla scadenza.
Per questo motivo, i quattro titoli che rendono oltre il 4% distribuiscono in realtà cedole piuttosto contenute. Una parte significativa del rendimento complessivo deriva infatti dal recupero del prezzo fino al rimborso finale.
Diverso è invece il caso del BTP 3,10% marzo 2040. Pur offrendo un rendimento netto a scadenza del 3,77%, inferiore agli altri quattro titoli, distribuisce una cedola lorda del 3,10%, decisamente più elevata rispetto alle altre emissioni considerate.
Ciò significa che una quota molto più consistente del rendimento viene percepita anno dopo anno attraverso le cedole, senza dover attendere la scadenza del titolo. Considerando la tassazione agevolata del 12,5%, il flusso cedolare netto si avvicina al 2,7% annuo, quindi molto vicino al 3%.
Per gli investitori che privilegiano un reddito periodico, questa rappresenta una caratteristica particolarmente interessante. Negli altri quattro BTP, invece, una parte molto più consistente del rendimento dipende dall’apprezzamento del titolo fino al rimborso finale a 100 euro.
Il BTP Future potrebbe anticipare il prossimo movimento dei rendimenti
L’attuale fase del mercato obbligazionario è caratterizzata da un elemento ben preciso: i prezzi dei BTP stanno diminuendo mentre i rendimenti stanno aumentando. È una dinamica perfettamente coerente con il comportamento del BTP Future, che continua a quotare intorno a 116,80 e, almeno per il momento, rimane inserito in una struttura tecnica ribassista.
Questo non significa necessariamente che i rendimenti continueranno a salire, ma indica che, allo stato attuale, il mercato continua a richiedere un rendimento maggiore per acquistare i titoli di Stato italiani. Finché questa situazione non cambierà, i prezzi potrebbero rimanere sotto pressione e i rendimenti continuare a mantenersi su livelli elevati o aumentare ulteriormente.
Il mercato obbligazionario, tuttavia, ha una caratteristica fondamentale: anticipa quasi sempre le decisioni delle banche centrali.
Gli investitori non attendono che la BCE annunci ufficialmente una modifica dei tassi di interesse. Cercano piuttosto di prevederne le prossime mosse e iniziano ad acquistare o vendere obbligazioni molti mesi prima.
È proprio questo meccanismo che rende il BTP Future uno degli indicatori più importanti da monitorare. Se nei prossimi mesi gli operatori iniziassero a ritenere probabile una nuova fase di riduzione dei tassi da parte della BCE, il mercato potrebbe cominciare a scontare questo scenario con largo anticipo.
In quel momento la domanda di obbligazioni tenderebbe ad aumentare. Di conseguenza, il prezzo dei BTP potrebbe iniziare a salire e i rendimenti a scadenza diminuire, non perché cambiano le cedole, che restano fisse per tutta la durata del titolo, ma perché aumenta il prezzo al quale quei BTP vengono acquistati sul mercato.
È importante comprendere questo passaggio. Quando il mercato ritiene che i tassi possano rimanere elevati più a lungo del previsto oppure addirittura aumentare, gli investitori chiedono rendimenti maggiori. Per ottenere tali rendimenti, il prezzo delle obbligazioni deve diminuire.
Quando invece il mercato inizia a prevedere futuri tagli dei tassi della BCE, spesso diversi mesi prima che vengano realmente decisi, accade il fenomeno opposto: aumenta la domanda di obbligazioni, i prezzi tendono a salire e, di conseguenza, i rendimenti a scadenza iniziano progressivamente a diminuire.
È quindi normale osservare un calo dei rendimenti ancora prima che la BCE annunci ufficialmente una riduzione del costo del denaro.
Questo spiega anche perché il BTP Future venga osservato quotidianamente da gestori, banche e investitori istituzionali. Più che descrivere il presente, tende spesso ad anticipare le aspettative del mercato sui futuri tassi di interesse.
Naturalmente, è importante ricordare che quello delineato rappresenta uno scenario tecnico e non una previsione certa. L’analisi del BTP Future, dello spread e della struttura dei prezzi permette infatti di individuare quali siano le probabilità che il mercato sta esprimendo in un determinato momento, ma non consente di conoscere con certezza quale sarà l’evoluzione futura.
Le prossime decisioni della BCE, l’andamento dell’inflazione, la crescita economica dell’Eurozona, la politica fiscale italiana e l’evoluzione del rischio Paese potrebbero modificare rapidamente il quadro attuale.
Come avviene in qualsiasi analisi finanziaria, sarà il comportamento dei prezzi a confermare oppure a smentire lo scenario oggi prevalente.
Tutti i BTP analizzati condividono inoltre una caratteristica importante: hanno scadenze molto lunghe. Questo significa che, prima del rimborso finale, il loro prezzo potrà oscillare anche in misura significativa. Chi investe in questi titoli dovrebbe quindi essere consapevole che il valore di mercato può variare sensibilmente nel tempo, soprattutto per le emissioni con duration più elevata.
Allo stesso tempo, però, i rendimenti oggi offerti appaiono particolarmente interessanti se confrontati con il tasso sui depositi della BCE, attualmente pari al 2,25%. In diversi casi il rendimento netto a scadenza risulta quasi doppio rispetto al tasso ufficiale della banca centrale.
Per gli investitori questo significa che il mercato sta offrendo rendimenti difficilmente riscontrabili fino a pochi mesi fa. Naturalmente, qualora il BTP Future continuasse a scendere e il mercato mantenesse aspettative di tassi elevati, tali rendimenti potrebbero aumentare ancora attraverso una nuova discesa dei prezzi.
Viceversa, se nei prossimi mesi iniziasse a consolidarsi l’aspettativa di un nuovo ciclo di riduzione dei tassi della BCE, i prezzi delle obbligazioni potrebbero tornare progressivamente a salire e i rendimenti diminuire.
È proprio questa relazione tra prezzi, rendimenti, duration modificata, spread e BTP Future che permette di comprendere davvero il funzionamento del mercato obbligazionario.
Osservare soltanto il rendimento di un BTP rischia infatti di fornire una visione incompleta.
Un’analisi più approfondita consente invece di capire non solo quanto rende oggi un titolo, ma anche perché offre quel rendimento, quali fattori potrebbero modificarlo nei prossimi mesi e quali sono le aspettative che il mercato sta già incorporando nei prezzi.
In questo senso, i cinque BTP analizzati rappresentano un esempio concreto di come il mercato stia oggi offrendo rendimenti particolarmente elevati, ma anche di come ogni emissione presenti caratteristiche differenti in termini di cedola, prezzo, duration e potenziale sensibilità ai futuri movimenti dei tassi di interesse.
