Oro e Bitcoin, per molti due facce della stessa medaglia. E volendo o no. Sono due degli asset più apprezzati degli ultimi anni, nel senso figurato, quindi che piacciono, ma anche letterale, ovvero che crescono di prezzo a ritmi assurdi. Eppure, dietro il boom di questi due sottostanti, si sono costruiti due movimenti indiretti che stanno, a quanto pare, potenzialmente sbilanciando gli equilibri storici.
In altre parole, se la crescita di questi due piace, ciò che sta comportando a questi settori, in realtà, potrebbe far perdere dei soldi agli investitori. Mi spiego meglio.
Bitcoin ha iniziato a contrarsi, e questo non è un male così impensabile. Dai minimi di due anni fa ha registrato un rialzo di oltre il 600%. Quindi una contrazione fisiologica, di qualche punto percentuale, non sembra destabilizzare troppo gli animi degli investitori. L’oro, invece, non si ferma: continua a segnare nuovi massimi storici, complice l’instabilità geopolitica generata dai conflitti, ma soprattutto dalle scelte politiche del presidente Donald Trump. In entrambi i casi, gli investitori possono ritenersi soddisfatti. Ma attenzione: ognuno, specie in fasi di hype e analisi di sentiment estremamente positivo come questo, dovrebbe forse domandarsi, con cosa sto davvero investendo?
Le società di mining: l’anello debole del boom
Ci sono dei settori collegati a Bitcoin e Oro, ma qui possiamo includere anche l’argento, che crescono insieme ai sottostanti, ma che spesso vengono confusi con essi. In realtà, non lo sono affatto. Si parla delle società di mining, letteralmente quelle che “estraggono” valore.
Nel caso dei metalli preziosi, si tratta di compagnie che scavano e raffinano materiale grezzo, sostenendo costi elevati di estrazione, energia, manodopera e trasporto. Il loro margine di profitto non dipende tanto dall’efficienza operativa, quanto dal prezzo di mercato del metallo estratto. Quando l’oro sale, i margini esplodono; ma quando scende, si comprimono in modo drastico.
Nel mondo crypto, il principio è simile ma digitale: le società di mining Bitcoin acquistano hardware, pagano bollette elettriche gigantesche e dipendono dal prezzo del Bitcoin per mantenere la propria redditività. In periodi di bull market, il valore dei Bitcoin estratti supera i costi, e i titoli di queste società esplodono in borsa. Ma se il prezzo scende, la loro capitalizzazione evapora in pochi mesi.
Multipli elevati e fondamentali deboli
Il problema è che i multipli con cui il mercato prezza queste società sono altissimi, in stile aziende growth. Parliamo di P/E (price to earnings) e EV/EBITDA da società tecnologiche, non da estrattori di materie prime. Ma vi domando: quali sono i presupposti per rendere un’azienda “growth” sostenibile nel tempo?
Un business per essere “growth” deve avere un tasso di crescita composto (CAGR) positivo e sostenibile, margini espandibili e un vantaggio competitivo replicabile. Nei modelli di valutazione DCF (discounted cash flow), si ipotizza che i flussi futuri di cassa crescano in modo coerente con le attese, mentre nei modelli basati su multipli si assume che gli utili continueranno ad aumentare in modo costante.
Ma nel caso delle società di mining, possiamo davvero fare questa assunzione? Difficilmente. I loro fondamentali dipendono completamente da una variabile esterna, cioè dal prezzo del sottostante, che per natura è ciclico.
Ciclicità e rischio di compressione dei multipli
Quando il ciclo si inverte, e statisticamente, si invertirà, le conseguenze saranno inevitabili. La compressione dei prezzi di oro o Bitcoin può portare a una contrazione violenta degli utili delle mining company. A quel punto, le aspettative del mercato, oggi fortemente ottimistiche, verrebbero riviste al ribasso, trasformando una narrativa “growth” in un crollo improvviso dei multipli.
In pratica, le società di mining potrebbero vedere i propri titoli dimezzarsi anche se il sottostante perdesse solo un 10–15%. È un effetto leva implicito: in fase espansiva amplifica i guadagni, ma in fase contrattiva moltiplica le perdite.
Ed è proprio qui che nasce la bolla nascosta: mentre tutti guardano i grafici di Bitcoin o dell’oro, pochi si rendono conto che la vera euforia si sta sviluppando nei comparti correlati, non nei sottostanti.
Un ciclo dentro il ciclo
Per chi si occupa di analisi ciclica, è evidente che la fase attuale è dominata da una distorsione di correlazioni: l’oro cresce mentre le obbligazioni soffrono, il Bitcoin si rafforza mentre l’S&P 500 oscilla senza direzione chiara. Questi disallineamenti spesso precedono fasi di correzione più ampie, perché segnalano un eccesso di liquidità indirizzato su asset percepiti come “rifugio”, ma che in realtà rifugio non sono.
Se il ciclo macro dovesse raffreddarsi, con tassi reali in discesa, o un ritorno della domanda di rischio azionario, potremmo assistere a una rotazione violenta: uscita dalle commodity e dagli asset alternativi, ritorno verso bond e azioni tradizionali. E in questo scenario, le società di mining sarebbero le prime a pagarne il prezzo.
Uun richiamo alla razionalità
Occhi dunque a valutare le società di mining come i sottostanti: banalmente, non lo sono. Le miners non sono oro, né Bitcoin. Sono aziende che vivono di margini sottili e di cicli lunghi, con un rischio operativo che cresce esponenzialmente quando i mercati smettono di essere euforici.
Poi magari il ciclo potrebbe non invertirsi mai, e le miners diventeranno davvero società “growth”. Ma non è nella loro natura, che invece è fortemente ciclica.
