Le variazioni nei rendimenti dei bond, i tassi di impliciti di inflazione e i rendimenti reali regolati per l’inflazione suggeriscono che gli investitori prevedono che la politica dei tassi d’interesse “più alti per più a lungo” della Fed contribuirà a ridurre l’inflazione a circa il 2,5%.
L’inflazione annuale dei prezzi al consumo intorno al 2,5% potrebbe legittimamente considerarsi un successo, soprattutto se si tiene conto che era al 9% a giugno dell’anno scorso, specialmente se si raggiunge il tanto agognato “soft landing” dell’economia e si evita una dolorosa recessione. I responsabili politici probabilmente accetterebbero con piacere questa situazione, ma non lo ammetteranno mai. Insisteranno affinché la politica sia impostata per riportare l’inflazione al 2%, il che implica che non ci sarà alcun rallentamento nei tassi, come gli investitori avevano a lungo previsto.
Ciò suggerisce che la Fed sta entrando in una fase di tassi strutturalmente più elevati di quanto forse i responsabili politici stessi, e certamente gli investitori, avevano previsto.
Quello che è curioso in tutto questo è che il mercato obbligazionario sembra accettare che l’economia rimarrà relativamente solida e che la politica resterà restrittiva per più tempo, ma non è convinto che l’inflazione scenderà al 2%.
Molti analisti sono scettici sul fatto che le variazioni nei rendimenti dei bond possano essere scomposte e quantificate con un grado di precisione elevato. Ci sono troppi fattori in gioco, specialmente a lungo termine.
Ma gli strategist dei tassi d’interesse presso Goldman Sachs hanno cercato di analizzare cosa si nasconde dietro la vendita dei bond decennali degli ultimi mesi, che ha portato i rendimenti a salire di oltre 50 punti base a un massimo di 16 anni sopra il 4,50%.
Attribuiscono poco meno della metà dell’aumento alla politica monetaria - gli investitori stanno finalmente realizzando che la Fed è qui per rimanere con tassi più alti - e circa un terzo alla crescita più elevata. L’inflazione - essenzialmente l’aumento dell’offerta - rappresentano una frazione dell’incremento, secondo le loro stime.
Questo si lega a ciò che indicano i tassi di inflazione impliciti e i rendimenti reali delle ultime settimane: i tassi a scadenza più breve scendono, mentre quelli a scadenza più lunga salgono.
I tassi di inflazione impliciti a due anni si attestano intorno al 2,35%, rispetto a un minimo inferiore al 2,00% a luglio, ma inferiore al picco di questo mese sopra il 2,50%. Il tasso di inflazione implicito a 10 anni si attesta intorno al 2,40%, rispetto ai minimi intorno al 2,30% a maggio, giugno e luglio.
L’inflazione implicita è la differenza tra il rendimento di un bond nominale e il rendimento di un bond legato all’inflazione della stessa scadenza. Il risultato è una previsione implicita degli operatori sulla media dell’inflazione nel periodo di tempo rilevante.
Il rendimento dei titoli del Tesoro legati all’inflazione (TIPS) a due anni è sceso da un massimo di circa il 3,15% a luglio al 2,80% attuale, non lontano da quanto era all’inizio di agosto.
Il rendimento dei TIPS a 10 anni, nel frattempo, è salito al massimo di 15 anni del 2,20% rispetto all’1,60% di inizio agosto, e non mostra segni di inversione.
I TIPS sono un importante indicatore basato sul mercato delle aspettative d’inflazione degli investitori, ma hanno i loro difetti. I TIPS possono essere altamente volatili, illiquidi e guidati più dalle operazioni di copertura del portafoglio che dalle scommesse dirette sull’inflazione.
Presi insieme, i tassi di inflazione impliciti e i TIPS suggeriscono che le prospettive d’inflazione si stanno gradualmente avvicinando all’obiettivo del 2% della Fed.
Marvin Barth, fondatore della società di ricerca indipendente Thematic Markets, ritiene che i rendimenti a lungo termine potrebbero salire ancora di altri 150 punti base circa. “Questa è una questione di aspettative sull’inflazione, e stanno aumentando”.
Barth e altri sostengono che l’impennata dei rendimenti a lungo termine sia dovuta al premio al rischio. Si tratta della ricompensa che gli investitori richiedono per assumere il rischio legato ai tassi di interesse durante la vita di un bond, che teoricamente è più alto quanto maggiore è la scadenza.
Questo contribuisce a una pendenza - o disinversione - della curva dei rendimenti. I rendimenti a lungo termine sono stati ben al di sotto dei rendimenti a breve termine per oltre un anno, ma il divario si sta riducendo rapidamente, un altro segno che il pessimismo sull’economia sta svanendo.
“Tutto dipende dal premio al rischio”, afferma Torsten Slok, economista capo e partner di Apollo Global Management. “La preoccupazione è che nonostante il grande movimento del premio al rischio da fine luglio, è ancora significativamente al di sotto della sua media storica”.
Questi sviluppi nel mercato obbligazionario statunitense stanno attirando l’attenzione di investitori e analisti in tutto il mondo. Mentre la Fed cerca di gestire la sua politica dei tassi d’interesse in un contesto di inflazione in aumento e crescente incertezza economica, gli investitori stanno cercando di interpretare i segnali del mercato per capire quale potrebbe essere il futuro delle politiche monetarie e degli investimenti. Resta da vedere se le aspettative sull’inflazione si avvereranno e come ciò influenzerà l’economia globale nei prossimi anni.
