Per decenni, una regola non scritta ha dominato la finanza globale: i governi hanno sempre potuto indebitarsi a costi inferiori rispetto alle imprese. La ragione era semplice: lo Stato veniva percepito come il debitore più sicuro in assoluto. Oggi però questa certezza vacilla.
Negli ultimi mesi, il differenziale tra i rendimenti dei titoli di Stato e quelli delle obbligazioni societarie — il cosiddetto credit spread — si è ristretto fino a livelli eccezionalmente bassi. In Francia, alcune grandi aziende sono riuscite addirittura a finanziarsi a tassi inferiori rispetto allo stesso Tesoro nazionale, un fenomeno definito “inversione” e considerato anomalo persino durante crisi passate come quella dell’eurozona del 2012.
Un esempio emblematico è rappresentato da LVMH, colosso del lusso: i suoi titoli con scadenza al 2031 offrono un rendimento dello 2,8%, inferiore a quello dei bond francesi equivalenti. Secondo gli analisti di BNP Paribas, circa il 7% delle imprese francesi con rating di qualità “investment grade” scambia oggi a condizioni più favorevoli rispetto allo Stato.
La situazione non è circoscritta all’Europa. Anche negli Stati Uniti, le obbligazioni societarie considerate affidabili si collocano a premi di rischio minimi: in media 0,74 punti percentuali sopra i titoli di riferimento, contro una media decennale di 1,24. I titoli ad alto rendimento (high-yield), storicamente più rischiosi, offrono margini ormai ridottissimi: solo 2,7 punti percentuali oltre i tassi privi di rischio, quasi insufficienti a coprire le perdite attese in caso di insolvenze.
Perché accade questo? Da un lato, gli investitori cercano di fissare rendimenti ancora relativamente elevati in un contesto in cui i tassi, pur restando alti, potrebbero iniziare a calare. Più che sullo spread, si concentra l’attenzione sull’entità assoluta del rendimento. Dall’altro, molte imprese hanno mostrato disciplina finanziaria: poche acquisizioni rischiose, bilanci relativamente solidi e un indebitamento che, in Europa, si aggira intorno a 3,2 volte l’EBITDA per i debitori più fragili, e solo 2,4 volte per quelli di maggior qualità.
Il quadro appare invece più preoccupante per i governi. Dopo la pandemia, i conti pubblici hanno registrato un’impennata del debito sovrano, che sembra destinato a crescere ancora. Secondo il Fondo Monetario Internazionale, entro il 2030 i Paesi del G7 e dell’Eurozona porteranno il loro debito complessivo a 73.000 miliardi di dollari, con un rapporto medio pari al 115% del PIL. Un fardello che renderà inevitabile offrire rendimenti più alti per attrarre gli investitori.
Così, paradossalmente, le obbligazioni societarie rischiano di diventare il “porto sicuro”, mentre i titoli di Stato appaiono sempre più esposti a rischi politici e fiscali. Basti pensare al caso di Microsoft, già valutata dalle agenzie di rating come più affidabile del Tesoro statunitense. Con una liquidità stimata di 325 miliardi di dollari entro il 2030, i suoi bond a lungo termine rendono quasi quanto i Treasury con scadenza equivalente: una convergenza che mette in dubbio la tradizionale supremazia del debito pubblico.
La vera domanda è se questa sia una distorsione passeggera o un nuovo paradigma dei mercati finanziari. Se gli Stati continueranno a rinviare scelte impopolari sul consolidamento dei conti, mentre le imprese manterranno prudenza e liquidità abbondante, la linea di confine tra “rischio sovrano” e “rischio societario” potrebbe ribaltarsi definitivamente.
Per gli investitori, questo scenario richiede un cambio di prospettiva: valutare il debito corporate non più come un asset rischioso in senso assoluto, ma come un’alternativa difensiva rispetto a governi incapaci di ridurre i loro deficit. Una rivoluzione silenziosa che, se confermata, riscriverà le gerarchie della finanza internazionale.
