Il mercato azionario statunitense ha raggiunto 50 nuovi massimi quest’anno.
Gli investitori attendono con ansia tagli fiscali e ulteriori stimoli fiscali dalla prossima amministrazione Trump. Tuttavia, ogni nuovo picco allontana il mercato dal suo valore equo. I sostenitori del principio che le valutazioni ritornano alla loro media storica nel tempo prevedono rendimenti futuri deludenti.
Purtroppo, i loro indicatori sono stati in rosso per così tanto tempo che gli investitori hanno smesso di prestarci attenzione. Questo potrebbe rivelarsi un errore costoso.
L’idea della regressione alla media (mean reversion) si basa sul concetto che, col tempo, sia i profitti che le valutazioni oscillano attorno a un punto stabile. In un’economia di mercato competitiva, ci si aspetta che gli investimenti aumentino e diminuiscano in base alla redditività. Profitti elevati attirano maggiori investimenti di capitale, il che alla fine riduce i rendimenti, e viceversa. In teoria, questo effetto funziona sia a livello aziendale che macroeconomico, con gli investimenti aggregati che si muovono in linea con la valutazione del mercato.
Esistono due misure di valutazione popolari basate sulla regressione alla media. Il rapporto prezzo-utili corretto per il ciclo economico (CAPE), reso famoso dall’economista di Yale e premio Nobel Robert Shiller, confronta i prezzi delle azioni con i profitti medi degli ultimi 10 anni, corretti per l’inflazione. Un’altra misura, il Q di Tobin, creata dall’economista di Yale James Tobin, confronta il prezzo del mercato con il costo di sostituzione delle aziende quotate.
Entrambe le misure hanno avuto successo in passato nel prevedere la direzione generale del mercato azionario su periodi pluriennali, ma sono più efficaci agli estremi del mercato. Ad esempio, quando il CAPE si è trovato nel decile più economico, le azioni statunitensi hanno registrato un rendimento reale annuo medio del 12% nei successivi dieci anni. Dopo essere entrati nel decile più costoso del CAPE, i rendimenti degli investimenti sono stati piatti in media.
Sia il CAPE che il Q di Tobin avevano identificato correttamente una sopravvalutazione estrema del mercato statunitense durante la bolla tecnologica degli anni ’90. Tuttavia, dopo lo scoppio di quella bolla, nessuna delle due misure è tornata alla propria media storica, se non brevemente durante la crisi del 2008. Dagli anni ’90, le valutazioni statunitensi sono salite sempre più in alto. Nel 2017, il CAPE ha raggiunto il suo decile più costoso, e da allora i prezzi delle azioni americane sono più che raddoppiati. Non sorprende che gli investitori abbiano perso interesse per le misure di valutazione basate sulla regressione alla media.
Jeremy Grantham, cofondatore della GMO, attribuisce la colpa alla debolezza degli investimenti privati negli Stati Uniti, che sono circa la metà del livello medio delle decadi precedenti al 2000. Grantham sostiene che l’industria americana, essendosi consolidata, è meno esposta alla concorrenza. Giganti tecnologici come Microsoft e Google godono di quasi-monopoli e spesso acquistano startup promettenti per evitare la concorrenza.
Le condizioni politiche e finanziarie che hanno sostenuto i margini di profitto stanno cambiando. Lina Khan, a capo della Federal Trade Commission, ha avviato azioni antitrust contro grandi aziende tecnologiche e farmaceutiche. Inoltre, il modello aziendale leggero in termini di capitale di Big Tech sta cambiando: Microsoft e rivali stanno spendendo trilioni nello sviluppo di intelligenza artificiale. Se questi investimenti non genereranno rendimenti, i profitti e le valutazioni potrebbero crollare.
Trump ha anche minacciato di imporre dazi sulle importazioni, il che potrebbe aumentare i costi aziendali e influire sui profitti. I tassi di interesse a lungo termine sono in netto aumento, e molte aziende dovranno presto rifinanziare il proprio debito a costi più elevati.
Nonostante tutto, gli investitori non sembrano preoccupati, anche se il mercato è scambiato a 38 volte gli utili corretti per il ciclo economico, un valore estremamente elevato rispetto alla media storica del CAPE. Ignorare queste valutazioni potrebbe portare gli investitori a ripetere errori storici.
