L’attrattiva relativa del credito investment-grade europeo rispetto a quello statunitense rischia di erodersi sensibilmente qualora il Vecchio Continente dovesse assorbire un volume crescente di emissioni obbligazionarie provenienti dagli hyperscaler, ovvero dai giganti tecnologici impegnati nella costruzione di infrastrutture per l’intelligenza artificiale.
Questa è la tesi avanzata da Hugh Briscoe, senior strategist di Morgan Stanley Investment Management, figura con circa due decenni di esperienza nel settore e parte del team di gestione che supervisiona l’intero business fixed income globale della società.
Secondo Briscoe, i mercati americani hanno finora sostenuto una quota sproporzionata del ricorso al debito da parte delle società tecnologiche destinate a finanziare i massicci investimenti in data center e capacità di calcolo, lasciando così le valutazioni europee relativamente più interessanti; tuttavia, un’eventuale accelerazione delle emissioni in euro o in altre valute continentali potrebbe annullare questo vantaggio.
L’AI spinge le emissioni del debito societario
Il contesto di fondo è quello di un’esplosione senza precedenti del fabbisogno di capitale. Le stime di Morgan Stanley indicano che l’emissione globale di debito legato all’intelligenza artificiale ha già raggiunto quasi 236 miliardi di dollari entro il 31 maggio 2026, un livello quadruplo rispetto allo stesso periodo dell’anno precedente, e si avvia a superare i 500 miliardi, avvicinandosi ai 570 miliardi di dollari per l’intero esercizio. Questo flusso si inserisce in un quadro di spese in conto capitale degli hyperscaler – tra cui Alphabet, Amazon, Microsoft, Meta e Oracle – previste intorno ai 700 miliardi di dollari nel 2026, con proiezioni che superano il trilione di dollari già nel 2027. In passato queste aziende finanziavano gran parte degli investimenti con flussi di cassa operativi, ma oggi il rapporto tra capex e cash flow operativo si avvicina o supera il 100 per cento, contro una media decennale intorno al 40 per cento, costringendo a un ricorso sempre più intenso al mercato obbligazionario.
L’Europa è già diventata un canale di diversificazione rilevante. Amazon ha collocato nel marzo 2026 un’operazione da 14,5 miliardi di euro articolata in otto tranche, il più grande collocamento corporate mai registrato sul mercato euro. Alphabet e Amazon insieme hanno generato, nella prima metà dell’anno, circa 17,5 miliardi di euro e 6,26 miliardi di franchi svizzeri di nuove emissioni. Morgan Stanley prevede che il solo prestito in euro da parte degli hyperscaler possa raggiungere i 50 miliardi di euro nel corso del 2026, un volume tale da rendere gli emittenti statunitensi la principale fonte di debito corporate nell’eurozona, superando la Francia. Nel complesso, le società non finanziarie americane hanno già superato i 60 miliardi di euro di emissioni euro denominate dall’inizio dell’anno, un record che sta trasformando la composizione degli indici europei: la quota di società USA nell’indice corporate eurozona di Morningstar è salita oltre il 20 per cento.
L’impatto sulle valutazioni
Questa dinamica ha conseguenze dirette sulle valutazioni relative. Finché la stragrande maggioranza del debito rimane concentrata sul mercato del dollaro, gli spread e le valuations europee beneficiavano di un’offerta relativamente più contenuta e di una minore pressione tecnica. L’ingresso massiccio di emittenti di altissima qualità – con rating spesso AA o superiori – aumenta però l’offerta complessiva di carta investment-grade europea, comprimendo potenzialmente il vantaggio di rendimento relativo rispetto agli Stati Uniti e affollando lo spazio disponibile per gli emittenti locali. Gli spread degli hyperscaler stessi hanno già mostrato segnali di allargamento: i mediani sui bond a 2-4 anni di Amazon, Alphabet, Meta e Oracle sono saliti a 40 punti base dai 30 del 2025, mentre quelli a 5-7 anni sono passati da 50 a 60 e quelli a lunghissima scadenza da 108,5 a 118. Sul mercato secondario, 78 dei 91 bond hyperscaler emessi nel 2026 risultavano a fine luglio scambiati a rendimenti più alti rispetto all’emissione, con un incremento mediano di circa 22 punti base.
Il rischio non è tanto di insolvenza immediata – le bilanci degli hyperscaler restano tra i più solidi della storia del credito – quanto di un cambiamento strutturale nell’equilibrio domanda-offerta. La leva finanziaria aggregata di queste società è salita da 0,9 a 1,8 volte in pochi trimestri, e per alcune di esse, come Amazon e Oracle, i free cash flow si avvicinano allo zero o diventano negativi. Allo stesso tempo, le obbligazioni off-balance-sheet e i contratti di leasing legati ai data center hanno raggiunto dimensioni colossali, con impegni di leasing del gruppo stimati intorno a 1,2 trilioni di dollari. Se l’Europa assorbisse una quota significativa di questa ondata, la relativa scarsità che ha finora sostenuto l’attrattiva del credito investment-grade continentale verrebbe meno, riducendo il premio di valutazione rispetto agli Stati Uniti e potenzialmente spingendo gli investitori a rivedere le allocazioni regionali.
L’analisi di Hugh Briscoe evidenzia un punto di snodo critico: l’attuale vantaggio europeo è in larga misura il risultato di una distorsione tecnica generata dalla concentrazione delle emissioni oltreoceano. Qualora gli hyperscaler intensificassero il ricorso al mercato euro – come già suggeriscono le previsioni di Morgan Stanley e i collocamenti record già realizzati – quel margine di attrattività relativa si assottiglierebbe, restituendo al credito europeo un profilo più simile a quello americano in termini di pressione di offerta. Gli investitori dovranno pertanto monitorare con attenzione non soltanto i fondamentali solidi di queste società, ma anche la capacità di assorbimento del mercato continentale e l’impatto sulle valutazioni relative, in un contesto in cui il finanziamento dell’intelligenza artificiale sta ridisegnando gli equilibri globali del debito corporate.
