Per anni molti analisti hanno guardato con sospetto l’oro. Un asset improduttivo, privo di cedole o dividendi, che vive soprattutto di narrazioni emotive: paura, crisi, sfiducia. Eppure oggi il metallo giallo corre, supera livelli considerati impensabili fino a poco tempo fa e costringe anche i più scettici a riconsiderare le proprie certezze.
Ma come si spiega davvero questo rally? E soprattutto: è sostenibile o siamo di fronte all’ennesima bolla?
Una delle spiegazioni più diffuse è che gli investitori stiano cercando rifugio dall’erosione del valore del denaro, temendo inflazione e indebolimento del dollaro. In teoria, se questo fosse il vero motore del rialzo dell’oro, dovremmo vedere segnali chiari nei mercati obbligazionari e valutari.
Ma questi segnali non ci sono.
Il dollaro, osservato su orizzonti temporali lunghi, non mostra un crollo strutturale. E le aspettative di inflazione di lungo periodo, misurate dai mercati attraverso strumenti come i break-even inflation rate, restano sorprendentemente stabili. In altre parole: se davvero ci fosse il timore di una perdita di controllo sull’inflazione, i bond lo starebbero già raccontando. Ma non lo stanno facendo.
Questo rende debole l’argomento secondo cui l’oro stia salendo perché il sistema monetario sarebbe sull’orlo del collasso.
Un’altra narrativa popolare sostiene che siano le banche centrali a trainare il mercato, spostando le riserve dal dollaro all’oro per proteggersi da rischi geopolitici e sanzioni.
Anche qui, i dati ridimensionano il racconto.
Secondo il World Gold Council, dopo un periodo di acquisti eccezionalmente elevati, nel 2025 le banche centrali hanno ridotto gli acquisti di oro di oltre un terzo, tornando verso livelli storicamente normali. Questo suggerisce che la domanda ufficiale non sta aumentando in modo tale da giustificare da sola l’impennata dei prezzi.
Molto più rilevante, invece, sembra essere la domanda degli investitori privati tramite ETF sull’oro, che mostra una correlazione molto più diretta con i movimenti di prezzo. In altre parole: non sono tanto gli Stati a comprare oro, quanto i risparmiatori e i fondi.
Se non è inflazione, e non sono le banche centrali, allora cos’è che spinge l’oro?
Qui entra in gioco il fattore psicologico: la percezione del rischio globale.
Storicamente l’oro non si muove tanto in risposta all’aumento dei prezzi, quanto nei momenti in cui la fiducia nel futuro viene scossa da eventi traumatici: guerre, crisi finanziarie, attacchi terroristici. Analisi come quelle citate dall’analista James Steel di HSBC mostrano come i forti rialzi dell’oro spesso coincidano con picchi negli indici di rischio geopolitico.
In questo senso, l’oro funziona meno come copertura contro l’inflazione e più come assicurazione contro il caos.
Tuttavia, nasce una domanda scomoda: il mondo di oggi è davvero molto più pericoloso di quello di vent’anni fa? Dopo l’11 settembre 2001, l’oro salì di circa il 28% in due anni. Nell’ultimo biennio, invece, l’aumento è stato di oltre il 140%. Una sproporzione difficile da ignorare.
Negli ultimi 50 anni, l’oro ha vissuto solo due rally paragonabili per intensità: tra il 1979 e il 1980, e tra il 2011 e il 2012. In entrambi i casi, chi comprò ai massimi dovette poi affrontare lunghi periodi di rendimenti deludenti, anche considerando l’inflazione.
Lo stesso schema si osserva anche sull’argento, che notoriamente amplifica i movimenti dell’oro, sia verso l’alto che verso il basso. Quando anche l’argento “si accende”, spesso è un segnale di euforia più che di razionalità.
Per questo molti osservatori parlano apertamente di rischio bolla.
C’è però una spiegazione più radicale.
Il problema non è che l’oro stia esagerando, ma che i mercati di bond e valute siano artificialmente “anestetizzati” dall’intervento continuo delle banche centrali. I giganteschi bilanci di istituzioni come la Federal Reserve, la Bank of Japan e la Bank of England continuano a comprimere i rendimenti e a distorcere i segnali di mercato.
In un mondo in cui tutte le principali valute sono gestite attivamente, diventa difficile scommettere contro una senza scommettere anche contro tutte le altre. L’oro, che non appartiene a nessun governo, diventa così l’unico asset “neutrale” a cui rifugiarsi.
Se questa interpretazione è corretta, allora non è l’oro a essere sopravvalutato, ma i prezzi delle obbligazioni a essere sottostimati nel rischio che incorporano.
C’è poi un altro dato che complica la narrativa della bolla: il rapporto tra il prezzo dell’oro e l’indice S&P 500.
Se confrontato con il valore delle grandi azioni americane, l’oro non appare particolarmente caro rispetto alla media storica. Questo apre a una lettura alternativa: forse non è l’oro a essere “troppo alto”, ma sono le azioni ad aver beneficiato per decenni di un ottimismo strutturale, alimentato da stabilità geopolitica, globalizzazione e politiche monetarie accomodanti.
Se questo lungo ciclo di fiducia sta davvero finendo, allora il ritorno dell’oro potrebbe non essere un episodio speculativo, ma un cambio di regime.
In questa narrazione, l’oro rappresenta una riscoperta della materialità in un mondo sempre più digitale, finanziarizzato e vulnerabile a shock sistemici.
È per questo che molti analisti, pur riconoscendo di aver sottovalutato la forza dell’oro, restano prudenti. Finché non diventerà evidente che il sistema finanziario globale sta davvero cambiando pelle, il sospetto rimane: che stiamo assistendo più a una corsa emotiva che a un nuovo equilibrio di lungo periodo.
Ma i mercati, come sempre, potrebbero sapere qualcosa che noi non vediamo ancora. E finché l’oro continua a salire, anche i più scettici sono costretti, se non a crederci, almeno a prenderlo molto sul serio.
