Osservando il tasso d’interesse di riferimento sul debito del Tesoro statunitense a 30 anni, i tassi d’interesse a lungo termine sono aumentati. Qualsiasi variazione dei prezzi potrebbe essere dovuta a diverse ragioni:
1) le aspettative di inflazione futura stanno spingendo gli investitori in titoli del Tesoro a richiedere un rendimento più elevato;
2) poiché il debito del governo statunitense continua a crescere, aumenta il rischio percepito associato a tale debito;
3) l’aumento della produttività derivante dai recenti sviluppi nelle tecnologie dell’informazione sta facendo crescere la domanda di capitale e, di conseguenza, i tassi d’interesse;
4) i tassi d’interesse più elevati non sono un fenomeno esclusivamente statunitense, ma globale, e richiedono quindi una spiegazione globale; e così via.
Hanno Lustig sostiene una spiegazione basata sul rischio in «[America’s Risky Debt: What Markets See That Policymakers Don’t](https://www.economicstrategygroup.org/publication/americas-risky-debt-what-markets-see-that-policymakers-dont/)» (Aspen Economic Strategy Group, agosto 2026, di prossima pubblicazione in The American Economy in a New Era, a cura di Melissa S. Kearney e Luke Pardue).
Lustig presenta diversi elementi a sostegno di una spiegazione basata sul rischio. Per esempio:
Se i titoli di Stato statunitensi sono percepiti come più sicuri rispetto ad altri asset, il governo degli Stati Uniti dovrebbe poter pagare un tasso d’interesse inferiore rispetto agli altri debitori. Fino a circa il 2020, questo schema era valido. Negli ultimi anni, tuttavia, gli investitori sembrano considerare i Treasury statunitensi come molto più rischiosi rispetto alle alternative; infatti, il Wall Street Journal ha riferito lo scorso autunno che alcune grandi aziende statunitensi, come Microsoft e Johnson & Johnson, sono riuscite a prendere denaro a prestito sul lungo periodo a tassi inferiori rispetto al governo degli Stati Uniti.
Un altro fenomeno legato al rischio è quello della «fuga verso la sicurezza» (flight to safety): in sostanza, quando i prezzi delle azioni scendono o il rischio aumenta in qualche altro modo, gli investitori si dirigono verso l’asset considerato sicuro per eccellenza, cioè i titoli del Tesoro statunitense. Detto in altro modo, i rendimenti di azioni e obbligazioni presentano una correlazione negativa. Anche in questo caso, il fenomeno è rimasto valido fino a circa il 2020. Ora, però, la correlazione si è invertita e i rendimenti delle azioni e dei Treasury statunitensi si muovono nella stessa direzione — proprio ciò che ci si aspetterebbe da due asset esposti a rischi simili.
I responsabili della gestione delle riserve presso le banche centrali di tutto il mondo consideravano un tempo il debito del Tesoro statunitense il principale asset sicuro: «I gestori delle riserve estere consideravano i Treasury statunitensi il principale asset sicuro, destinando più del 70% delle riserve valutarie mondiali allocate ad attività denominate in dollari. … Sulle scadenze più lunghe, gli investitori globali sembrano ora preferire la sicurezza delle obbligazioni estere dei Paesi del G10». (Il G10 è l’abbreviazione con cui si indica un gruppo di 11 Paesi ad alto reddito: quando la Svizzera vi aderì molti anni fa, decisero di non cambiare il nome.)
Dietro le quinte, gli effetti sono evidenti. Per esempio, poiché il Tesoro degli Stati Uniti ha dovuto pagare tassi d’interesse più elevati sui prestiti a lungo termine, ha iniziato a spostarsi verso finanziamenti a più breve scadenza. Un problema del ricorso a finanziamenti a breve termine, naturalmente, è che si prevede di rifinanziarli — vale a dire, di prendere nuovamente in prestito il denaro, ancora e ancora. In questo modo, il governo statunitense, in qualità di debitore, non sta fissando così spesso i tassi a lungo termine, ma è invece maggiormente esposto alle oscillazioni dei tassi d’interesse a breve termine.
Una quota crescente del debito del Tesoro statunitense viene acquistata dagli hedge fund, che a loro volta utilizzano questi titoli come base per diverse strategie finalizzate a ottenere profitti, spesso con orizzonti temporali piuttosto brevi. Questi investitori sono diversi, per esempio, dalle compagnie di assicurazione sulla vita, che tradizionalmente acquistavano obbligazioni del Tesoro a lungo termine per assicurarsi di poter far fronte agli impegni di lungo periodo nei confronti degli assicurati. Se gli hedge fund smettessero di domandare una quantità altrettanto elevata di debito del Tesoro, i tassi d’interesse sul debito aumenterebbero ulteriormente.
Come scrive Lustig:
Il detentore estero marginale dei Treasury statunitensi non è più un gestore di riserve di una banca centrale, ma un investitore privato sensibile al rendimento: principalmente banche estere, gestori patrimoniali e hedge fund … [G]li investitori in Treasury con una domanda meno sensibile al prezzo si sono ritirati. Il deficit è stato colmato da investitori privati con leva finanziaria, la cui domanda è più elastica rispetto al rendimento e più fragile nelle fasi di stress.
Lustig sostiene che la Federal Reserve sia diventata gradualmente, passo dopo passo, coinvolta nel mantenere i tassi d’interesse sui prestiti del Tesoro più bassi di quanto sarebbero altrimenti. Secondo lui, è arrivato il momento che la Fed faccia un passo indietro rispetto ai mercati obbligazionari. Se il governo statunitense continuerà a registrare enormi disavanzi — il che implica un indebitamento più rischioso — dovrà anche affrontare i tassi d’interesse più elevati che ne derivano.
Nessuno degli elementi presentati da Lustig suggerisce che una catastrofe o un crollo del debito del Tesoro statunitense siano imminenti. Tuttavia, questi elementi indicano che sui mercati finanziari mondiali si stanno accendendo alcune spie gialle in relazione alla rapida crescita del debito del governo statunitense.
Questo articolo è ripreso e tradotto da Conversable Economist.
