C’era un tempo in cui gli obbligazionisti erano ossessionati dai bond di una particolare società petrolifera, facendone tema ricorrente dei social e delle domande agli operatori del settore.
Il motivo naturalmente era scontato: già allora rendimenti molto alti e soprattutto cedole distribuite fra le più rilevanti nell’ambito dei titoli quotati su Borsa Italiana (Tlx).
Poi varie vicende hanno attenuato l’interesse ma negli ultimi mesi si è riscontrato un successivo nuovo flusso di scambi, significativo per un emittente “high yield”.
Stiamo parlando della messicana Pemex.
Ecco chi è Pemex
A chi non la conosca occorre fornire dei dettagli in merito. Si tratta di Petróleos Mexicanos, società creata nel 1932 come Petróleos de México per sfruttare i vasti giacimenti presenti nel Paese e fino ad allora soggiogati al potere soprattutto dei giganti Usa. Che furono espropriati. La nazionalizzazione dell’oro nero ha avuto successo, con di fatto un monopolio nell’estrazione del greggio e nella distribuzione di carburanti.
È pur vero che attorno a Pemex si sono scatenati gli appetiti della politica, la quale ha fatto molti errori nell’imporre una gestione accentrata della società, da cui è conseguito un forte incremento del debito, salito a oltre 100 miliardi di dollari. Ciò ne fa la big dell’oil più oberata nel settore al mondo. Di qui un continuo intervento dello Stato, che ne deve supportare il rifinanziamento, sebbene Pemex sia molto attiva anche nel reperimento di capitali sul mercato obbligazionario.
Il problema del rating di Moody’s
La valutazione del rischio di credito di Pemex fotografa una situazione confusa. Si attesta infatti a un B3 con “outlook negativo da parte di Moody’s - quindi a un giudizio altamente speculativo - che ne fa una degli emittenti “high yield” più trattati al mondo nel contesto obbligazionario. È pur vero che S&P le attribuisce invece un BBB per il debito in valuta estera (e quindi prevalentemente in Usd), contro il B+ di Fitch. Questa contraddittorietà di giudizi rappresenta spesso motivo di incertezza fra chi considera iper solida la società (dato il suo controllo da parte dello Stato messicano) e chi invece solleva dubbi sulla sostenibilità del debito nel lungo termine.
Tre titoli in primo piano
Su Tlx sono tre i bond Pemex più seguiti, uno in euro e due in dollari.
- Sul primo fronte il 5,5% 2025 (Isin XS0213101073 – taglio 10.000 Eur) è ormai a fine vita. Nel corso del 2024 i suoi scambi sono sempre risultati rilevanti, dato il ruolo di strumento per collocare liquidità. Verrà infatti rimborsato il 24 febbraio prossimo e quindi quota attorno a 100, con una buona continuità di contratti ma soprattutto con controvalori che ne fanno uno dei corporate in euro più seguiti in Italia.
- Il mercato negli ultimi giorni ha scambiato molto anche il 6,625% 2035 (Isin US706451BG56 – taglio 10.000 Usd), un poco più che decennale in Usd, campione di volatilità e che sta registrando un lento trend positivo rispetto ai minimi del 2023 sui 65 Usd. È l’emissione cui dedichiamo il titolo di questo articolo, poiché con un rendimento lordo in corso sul 10,2% - derivante da una quotazione sui 78 Usd - si colloca oltre l’asticella del 10%, che per un “high yield” in Usd risulta di tutto rilievo. È vero che su Tlx e su altre Borse europee ci sono obbligazioni ancor più generose ma riferite a società meno note (e soprattutto non statali), nonché dagli scambi spesso limitati.
- Volendo ridurre il rischio di una lunga vita residua, altrettanto seguito è il più corto Pemex 6,5% 2027 (Isin US71654QCG55 – taglio 10.000), la cui “duration” – sensibilità ai tassi – si limita a un valore di 1,9, molto basso e che quindi non espone alle variazioni positive o negative derivanti dalla politica monetaria della Fed. Il rendimento lordo sull’8,5% porta a una posizione di tutto rilievo sulla curva degli yield in Usd.
Meglio non allungare le scadenze
La lista dei bond Pemex quotati su Borsa Italiana prevede anche un perpetual con cedola 6,625% sempre in Usd (Isin US71656MAF68 – taglio 10.000 Usd). Prevede una call di rimborso anticipato continua dal 2015 a scadenza al prezzo di 100, ipotesi che sarebbe un vero regalo al momento, visto che quota sui 65 Usd, con un “book” però molto contenuto. Ne consegue un rendimento dell’11%, di poco superiore a quello del 2035, certamente interessante ma in presenza di un’esposizione al rischio di credito che inevitabilmente sale. Si tenga poi conto del fattore cambio Eur/Usd, che nella fase in corso rende poco attraente un investimento in bond nella valuta Usa, data la sua forza, ma che nel caso di emissioni così altamente redditizie, quali le Pemex, impatta meno in qualsiasi ottica temporale.
