Come investire in Treasury USA?

Treasury con rendimento sopra il 5%, è la prima volta dal 2007. Come investire dall’Italia nei titoli di Stato USA?

Il rendimento del Treasury decennale statunitense è salito oltre il 5,02%, il livello più alto dal 2007, in una giornata di vendite sul debito pubblico americano che precede la decisione della Federal Reserve. Il trentennale si è portato sopra il 5,38%, il biennale intorno al 4,68%.

Il movimento è figlio delle aspettative dei mercati, che assegnano oltre il 92% di probabilità a un rialzo di 25 punti base nella riunione che si chiude domani, dopo che l’inflazione di agosto è rimasta ben sopra l’obiettivo del 2%. Sarebbe il primo rialzo dopo i tagli del 2025 e porterebbe l’intervallo obiettivo dei Fed funds al 3,75-4,00%.

Per un risparmiatore italiano che si chiede se convenga comprare, la risposta richiede di smontare quel ghiotto rendimento pezzo per pezzo, perché quel numero è espresso in dollari ed è al lordo, mentre quello che conta, come ben sappiamo, è cosa resta in euro e al netto.

Perché i rendimenti stanno salendo

La causa più immediata è l’inflazione statunitense, che resta sopra il target e ha spostato le attese da un ciclo di tagli a uno di rialzi. Ma c’è un secondo elemento rialzista, ovvero la correlazione tra petrolio e rendimenti che è ormai diventata insolitamente stretta. Secondo BMO Capital Markets, la correlazione mensile mobile tra il greggio WTI e il rendimento del decennale USA è salita a 0,96, un valore vicino al massimo teorico. Il rincaro dell’energia alimenta le aspettative di inflazione, che spingono al rialzo i rendimenti richiesti sui titoli a lunga scadenza. Come osserva Steve Sosnick di Interactive Brokers, in condizioni normali questa relazione è molto meno pulita, ma i fattori geopolitici che muovono il petrolio sono oggi così dominanti da renderla strettissima. Con il Brent sopra i 108 dollari e lo stretto di Hormuz ancora al centro della contesa, difficilmente la pressione sui tassi si allenterà nel breve.

E vale anche il rovescio. Se il greggio dovesse tornare a scendere, i rendimenti calerebbero di conseguenza e i prezzi dei titoli salirebbero. Chi compra oggi sta implicitamente scommettendo su uno dei due scenari.

Cosa sapere prima di investire in titoli di Stato USA

Un Treasury paga cedole e capitale in dollari. Il rendimento del 5,02% è il rendimento per chi vive e spende in dollari. Chi compra dall’Italia, invece, aggiunge al rischio tasso un rischio legato al cambio euro-dollaro che può facilmente superare, in entrambe le direzioni, il rendimento stesso del titolo.

Con l’EUR/USD intorno a 1,16, un apprezzamento dell’euro del 5% nell’arco di un anno azzererebbe tutto il rendimento del titolo e oltre, mentre un deprezzamento della stessa entità lo raddoppierebbe. Su un orizzonte decennale la questione diventa ancora più rilevante, perché nessuna previsione di cambio a dieci anni ha e può avere un valore operativo.

Le strade sono due: la prima è assumersi il rischio di cambio, comprando il titolo o un ETF non coperto. È la scelta di chi ha una convinzione rialzista sul dollaro o di chi ha spese future in dollari, e in quel caso l’esposizione valutaria è un beneficio e non un rischio. La seconda è la copertura valutaria, disponibile attraverso ETF con la dicitura hedged o EUR hedged, il cui costo è determinato in larga parte dal differenziale tra i tassi a breve delle due valute. Oggi i Fed funds stanno al 3,50-3,75%, il tasso sui depositi della BCE al 2,50%, per un differenziale di circa 113 punti base prendendo come riferimento il punto centrale del range Fed, che si allargherebbe ulteriormente se la banca centrale USA alzasse domani senza che anche Francoforte faccia lo stesso.

In altre parole, un decennale americano al 5,02% non trasferisce integralmente il suo rendimento a un investitore in euro che copra il rischio di cambio - il costo della copertura, legato principalmente al differenziale dei tassi tra dollaro ed euro, riduce sensibilmente il rendimento. Il BTP decennale tratta intorno al 4,38%. Il confronto, a parità di valuta, non premia il titolo americano.

Il rendimento del 5% sul titolo USA è interessante solo per chi accetta il rischio di cambio o per chi ha effettivamente bisogno di esposizione al dollaro, mentre chi cerca rendimento in euro lo trova più a buon mercato in casa, con un rischio emittente diverso ma non necessariamente peggiore.

Attenzione a duration e rischio prezzo

Il 5,02% è il rendimento a scadenza implicito per chi compra oggi il titolo e lo mantiene fino alla scadenza, assumendo il reinvestimento delle cedole al medesimo tasso. Chi vende prima lo fa a prezzo di mercato, che può essere superiore o inferiore a quello di acquisto.

Su un decennale, la duration modificata si aggira intorno agli otto anni, per cui un ulteriore aumento dei rendimenti di un punto percentuale produrrebbe una perdita in conto capitale nell’ordine dell’8%, mentre una discesa di pari entità genererebbe un guadagno simile. Sul trentennale l’effetto è più che doppio.

Come investire in titoli di Stato USA dall’Italia

L’acquisto diretto di Treasury è possibile attraverso banche e intermediari che offrono l’accesso al mercato obbligazionario americano, ma nella pratica è la strada meno battuta dai risparmiatori italiani perché le commissioni sull’eseguito estero sono spesso elevate, i tagli minimi possono essere significativi e le condizioni di negoziazione offerte al cliente retail dipendono dall’intermediario, con spread denaro-lettera raramente trasparenti.

La via più comune è rappresentata dagli ETF obbligazionari armonizzati UCITS quotati su Borsa Italiana, che replicano panieri di titoli di Stato americani. Si raccomanda di valutare con attenzione la fascia di scadenze, perché un ETF sull’intera curva ha un profilo di rischio completamente diverso da uno sui titoli a uno-tre anni, come anche la presenza o meno della copertura valutaria che, come visto, cambia radicalmente il rendimento atteso. Attenzione anche alla politica di distribuzione (ad accumulazione, con i proventi reinvestiti, oppure a distribuzione, con cedole periodiche).

Esistono anche fondi comuni obbligazionari con esposizione al debito americano, in genere più costosi in termini di commissioni di gestione, e certificati, che aggiungono però il rischio dell’emittente del certificato a quello del sottostante.

Come funziona la tassazione

Gli Stati Uniti figurano nella cosiddetta white list, l’elenco dei Paesi che consentono un adeguato scambio di informazioni. Gli interessi e le plusvalenze sui titoli di Stato emessi da Paesi in white list scontano in Italia l’aliquota agevolata del 12,5%, la stessa dei BTP, anziché il 26% applicato alla generalità dei redditi finanziari. Si aggiunge l’imposta di bollo dello 0,2% annuo sul controvalore in deposito.

L’aliquota agevolata si applica ai titoli di Stato detenuti direttamente. Per gli ETF, quindi, il trattamento dipende dalla composizione del paniere: la quota di proventi riconducibile a titoli di Stato white list gode dell’aliquota ridotta, il resto sconta il 26%, e il calcolo lo esegue l’intermediario in regime amministrato. Si consiglia di verificare sempre il modo in cui il proprio intermediario tratta lo strumento scelto prima di comprare per evitare sorprese.

Infine, le plusvalenze derivanti dalla cessione di valute estere sono imponibili se la giacenza media dei depositi in valuta supera 51.645,69 euro per almeno sette giorni lavorativi continui nel periodo d’imposta.