L’attuale volatilità del dollaro statunitense, acuita dalle politiche economiche controverse dell’amministrazione Trump, rappresenta un momento di rottura nell’equilibrio valutario globale consolidato dopo la Seconda guerra mondiale.
Per la prima volta da decenni, la supremazia del dollaro come valuta di riserva mondiale non è più scontata.
Al suo posto, l’euro si candida con maggiore determinazione a ricoprire un ruolo di prim’ordine nei mercati internazionali.
Il cambio di paradigma è legato alla natura profondamente discontinua della politica economica americana sotto la nuova amministrazione. L’abbandono dei canoni tradizionali, l’imposizione unilaterale di dazi, il confronto aperto con la Federal Reserve e con le istituzioni multilaterali hanno minato la credibilità internazionale del dollaro. Le parole del consigliere Stephen Miran, che ha messo in discussione l’utilità del dollaro come valuta globale, sono suonate come un campanello d’allarme per i mercati. Di conseguenza, l’indice DXY, che misura la forza del dollaro rispetto a un paniere di valute, ha perso circa il 10% dal 20 gennaio, giorno dell’insediamento presidenziale.
La reazione degli investitori non si è fatta attendere. In mancanza di una direzione chiara da parte degli Stati Uniti, si è aperta una corsa verso alternative più stabili e prevedibili. In questo scenario, l’euro rappresenta l’unica opzione realisticamente percorribile, anche se storicamente non è mai riuscito ad affermarsi pienamente a livello globale. La sua quota nelle riserve valutarie mondiali resta stabile intorno al 20%, ben lontana dal quasi 60% del dollaro, ma con un margine di crescita significativo in un contesto di transizione.
Il confronto con il passato aiuta a mettere in prospettiva il cambiamento in atto. L’unicità del dollaro come moneta dominante è un fenomeno recente. Prima della Seconda guerra mondiale, tra il 1920 e il 1940, la sterlina britannica e il dollaro americano si alternarono nel ruolo di valuta principale, spesso in equilibrio. A fine anni Trenta, le riserve globali erano distribuite in modo molto più diffuso rispetto a oggi. Anche il marco tedesco e il franco francese avevano un ruolo. Solo con la creazione della Federal Reserve nel 1913 e la crescente potenza economica degli Stati Uniti il dollaro ha conquistato una posizione dominante, divenuta definitiva dopo Bretton Woods nel 1944.
Ciò che definisce una valuta come “globale” non è solo il suo utilizzo nei commerci o nelle riserve ufficiali. Sono almeno tre le condizioni fondamentali. La prima è la piena libertà di movimento dei capitali. Senza accesso libero e illimitato alla valuta da parte degli operatori internazionali, è impossibile che essa venga utilizzata come denominazione standard per le transazioni finanziarie. In questo senso, sia il dollaro sia l’euro superano agevolmente il test, mentre valute come il renminbi cinese sono penalizzate da controlli sistemici e gestione politica del tasso di cambio.
La seconda condizione riguarda la circolazione della valuta a livello globale. Storicamente, questo è stato legato alla capacità di generare un ampio deficit delle partite correnti, come fanno gli Stati Uniti: quando un Paese importa più di quanto esporta, la sua valuta si diffonde all’estero, diventando disponibile per altri attori. L’eurozona, al contrario, è caratterizzata da un persistente surplus delle partite correnti. Nel 2023, il surplus cumulato ha superato i 270 miliardi di euro, rendendo meno spontanea la diffusione della moneta unica. Tuttavia, questo limite può essere compensato da una forte espansione dei flussi di capitale: quando le banche europee prestano all’estero o quando gli investitori acquistano asset stranieri, la valuta entra comunque nei circuiti globali. Non a caso, durante il periodo di massimo splendore della sterlina nel XIX secolo, il Regno Unito era un esportatore netto e ciò non impedì alla sterlina di diventare valuta di riferimento globale.
È proprio il settore bancario europeo, uno dei più estesi al mondo, a rappresentare una risorsa strategica. A fine settembre 2024, il sistema bancario dell’eurozona contava su asset per 34.000 miliardi di dollari, contro i 23.500 miliardi delle banche americane. Tuttavia, il volume del credito transfrontaliero in dollari è ancora nettamente superiore: il 50% del totale contro il 20% in euro, secondo i dati della Banca dei Regolamenti Internazionali. Questo divario evidenzia l’importanza di un’infrastruttura finanziaria integrata e di strumenti comuni che facilitino l’utilizzo dell’euro oltre i confini europei.
La terza e più importante condizione per il successo di una valuta globale è l’esistenza di un asset sicuro, abbondante, liquido e universalmente accettato, simile ai titoli del Tesoro americano. I Treasury statunitensi non sono solo strumenti di investimento: costituiscono la base del sistema finanziario globale, fungendo da garanzia nei contratti derivati, da benchmark per la valutazione degli altri titoli e da riserva primaria per le banche centrali. L’eurozona non dispone ancora di un equivalente. I Bund tedeschi, sebbene sicuri, sono troppo pochi: a fronte di oltre 26.000 miliardi di dollari in titoli del Tesoro USA in circolazione, i Bund rappresentano appena un decimo di questa cifra.
Negli ultimi anni sono stati avanzati diversi progetti per colmare questa lacuna. Nel 2011, la Commissione Europea propose i “stability bonds”, strumenti comuni garantiti congiuntamente dagli Stati membri fino al 60% del PIL. Nel 2018, l’ESRB suggerì la creazione di “ESBies”, cioè titoli composti da pacchetti di obbligazioni sovrane nazionali, strutturati in tranche sicure e meno sicure. Infine, nel 2020, con il piano NextGenerationEU, la Commissione ha emesso fino a 750 miliardi di euro in titoli comuni, ma come misura eccezionale e a termine.
La resistenza, finora, è stata politica. I Paesi del Nord, in particolare la Germania e i suoi alleati, temono una mutualizzazione del debito che porterebbe a una perdita di controllo fiscale. Tuttavia, qualcosa sta cambiando. Con l’arrivo al potere di Friedrich Merz, la Germania ha già violato alcuni dei suoi principi più ortodossi, lanciando un programma di investimenti in difesa e infrastrutture finanziato a debito. È un segnale che anche Berlino potrebbe essere pronta a riconsiderare le sue posizioni in nome della stabilità e della leadership europea.
In parallelo, l’evoluzione del contesto geopolitico potrebbe rafforzare il consenso verso una maggiore integrazione. In Canada, le politiche protezionistiche di Trump hanno riscritto l’agenda politica interna, rilanciando il Partito Liberale e il suo candidato Mark Carney, ora in vantaggio nei sondaggi. Un effetto simile potrebbe verificarsi in Europa, dove i partiti centristi potrebbero cavalcare la sfida globale per rilanciare l’integrazione come risposta al nazionalismo economico d’oltreoceano.
La domanda che l’Europa deve porsi oggi non è se l’euro possa diventare una valuta globale, ma se ci sia la volontà politica di compiere gli ultimi passi necessari. La finestra aperta dal declino del dollaro non durerà per sempre.
