Nei corsi di finanza personale, una delle lezioni più conosciute è che investire nelle azioni statunitensi può comportare un rischio considerevole nel breve termine, ma che, nel lungo periodo, un investitore paziente viene ricompensato per quel rischio con rendimenti più elevati.
David Chambers, Elroy Dimson, Antti Ilmanen e Paul Rintamäki analizzano questo e altri schemi nel loro studio “Long-Run Asset Returns” (Annual Review of Financial Economics, 2024, volume 16). Un vantaggio particolare del loro lavoro è che, per loro, il lungo periodo non significa tornare agli anni ’80 o ’50 del Novecento, ma risalire fino al XIX secolo e, a volte, anche oltre.
Sul tema del rendimento azionario superiore a quello obbligazionario nel lungo periodo, scrivono:
Una grande quantità di prove ha dimostrato che i rendimenti totali delle azioni hanno superato quelli delle obbligazioni (governative) in vari periodi di lungo termine sin dall’inizio del XX secolo, sia negli Stati Uniti (Ibbotson & Sinquefield 1976; Siegel 1994, 2022) sia nel resto del mondo (Jorion & Goetzmann 1999; Dimson, Marsh & Staunton 2002). In primo luogo, affrontiamo una delle questioni centrali nella determinazione empirica dei prezzi degli asset, ossia se le azioni superino costantemente le obbligazioni nel lungo periodo. Come abbiamo notato sopra, queste evidenze si basano principalmente su serie di dati che iniziano nel 1900 o, nel caso degli Stati Uniti, nel 1926, con l’inizio dei dati CRSP dell’Università di Chicago. In questa sezione, discutiamo innanzitutto la storia dei rendimenti azionari e obbligazionari prima del 1900/1926… Il messaggio principale è che il premio azionario statunitense rispetto alle obbligazioni governative, pari o superiore al 5% nel XX secolo, era notevolmente più alto rispetto alle stime per il XIX secolo, comprese tra +1,6% e -0,6%. … La stima del premio azionario-obbligazionario annualizzato nel Regno Unito su 224 anni si attesta tra il 2% e il 3%, un valore ancora inferiore rispetto al premio del XX secolo, pari al 4–5%.
In sintesi, il XX secolo è stato un buon periodo per i rendimenti azionari, specialmente negli Stati Uniti. Ma non tutti i secoli sono stati altrettanto favorevoli.
Per quanto riguarda le obbligazioni, una questione chiave è che i tassi sono stati storicamente bassi negli ultimi decenni.
Prima del XX secolo, l’inflazione era molto bassa e c’era poca differenza tra i rendimenti nominali e reali, che intorno al 1900 si attestavano entrambi intorno al 3-4%. Il XX secolo ha visto aumenti dei prezzi più persistenti, in particolare la Grande Inflazione degli anni ’70, che ha spinto i tassi nominali a due cifre, un livello che non si vedeva dal 1500. La Grande Moderazione post-1982 ha portato a una convergenza globale dei tassi di inflazione verso il 2%, tornando ai bassi livelli che caratterizzavano l’economia pre-1900.
Anche dopo che le aspettative inflazionistiche si sono stabilizzate su livelli bassi negli anni 2000, i rendimenti reali e i tassi di riferimento hanno continuato a scendere in territorio negativo. Alla fine, persino i rendimenti nominali in molti paesi europei e in Giappone sono diventati negativi o hanno raggiunto minimi record nei paesi in cui ciò non è accaduto (Stati Uniti e Regno Unito). La crescita globale dell’inflazione nel 2021-2022 ha finalmente fatto risalire i rendimenti obbligazionari dopo una tendenza al ribasso durata 40 anni. Le prove sui rendimenti, analizzate su secoli di storia, confermano che i recenti tassi obbligazionari bassi (o persino negativi) erano davvero eccezionali.
Per quanto riguarda il rischio di credito aziendale, misurato dalla differenza tra il rendimento delle obbligazioni societarie e quello delle obbligazioni governative, gli autori sottolineano la debolezza delle evidenze disponibili, ma suggeriscono che il rischio di credito aziendale non appare chiaramente nei dati prima del 1973.
E per quanto riguarda gli investimenti immobiliari?
Nel rivedere le prove sulla performance degli investimenti nel settore immobiliare, discutiamo le sfide poste dall’eterogeneità e dalla non trasferibilità di questa classe di asset. Le evidenze si sono concentrate principalmente sul settore residenziale e suggeriscono che i rendimenti totali siano inferiori a quelli delle azioni.
Infine, cosa si può dire sui rendimenti degli investimenti in materie prime?
Passiamo poi alle materie prime ed esaminiamo in modo critico le affermazioni di studi recenti che indicano rendimenti sorprendentemente elevati nel lungo periodo. Qui concludiamo che i rendimenti storici di un portafoglio diversificato di future si sono avvicinati a quelli delle azioni.
Generalizzando in modo forse eccessivo dalla mia esperienza personale, tendo a pensare ai «rendimenti di lungo periodo» come ai rendimenti che si realizzano nei decenni in cui risparmio per la pensione. Ma, ovviamente, il «lungo periodo» non tiene conto della mia data di nascita. Uno sguardo più ampio sul lungo termine apre nuove prospettive sul modo in cui i risultati possono variare e sul perché e come i mercati finanziari distribuiscano le loro ricompense.
Questo articolo è ripreso e tradotto da Conversable Economist.
