Negli ultimi mesi, molti investitori hanno vissuto una realtà difficile da accettare: anche le obbligazioni, quell’asset percepito come “sicuro”, spesso raccomandato come contenitore di volatilità o alternativa al cash, stanno perdendo valore. E non poco.
Mentre il mercato azionario americano è in calo di circa il 15% rispetto ai massimi, le obbligazioni USA a lunga scadenza sono anch’esse in negativo, con una perdita che si avvicina al 10%. Per chi aveva impostato un portafoglio con l’idea di bilanciare l’equity con i bond, la sorpresa è stata amara: entrambe le gambe del portafoglio stanno zoppicando insieme.
Ma perché sta succedendo tutto questo?
Il mercato obbligazionario USA sotto pressione
Per capire cosa sta accadendo bisogna guardare più da vicino i movimenti nei Treasury USA, l’asset obbligazionario per eccellenza. Storicamente considerati “free risk”, questi titoli hanno mostrato di recente tutt’altro comportamento.
Mentre le tensioni geopolitiche, le incertezze sulla politica fiscale USA e la crescente volatilità finanziaria aumentano, anche i Treasury hanno cominciato a oscillare fortemente. Gli ETF obbligazionari su Treasury USA hanno registrato delle perdite crescenti a seconda della duration. Ad esempio il TLT, l?ETF sui Treasury con scadenza oltre 20 anni, ha perso dai massimi dell’anno, oltre l’8% in conto capitale.
Ma non è tutto. Per gli investitori europei che hanno comprato Treasury senza copertura valutaria, c’è stata un’ulteriore mazzata: il deprezzamento del dollaro. Rispetto ai massimi, il biglietto verde ha perso quasi il 10%. Ciò significa che chi ha investito in obbligazioni USA si ritrova con un doppio danno: una perdita sul titolo e una sul cambio. Un investimento nato con l’aspettativa di un rendimento del 4-4,5% si è trasformato in un passivo superiore al 15%. Altro che free risk.
Un mercato dominato dalla paura
Mentre l’S&P 500 ha perso miliardi di capitalizzazione, molti rimbalzi osservati sembrano più il frutto di una volatilità estrema che di un vero recupero strutturale. L’indice VIX, che misura la volatilità implicita delle opzioni sull’S&P 500, è salito sopra i 45 punti, un livello visto solo durante il Covid-19 o altre correzioni storiche. L’indice MOVE, che misura la volatilità implicita del mercato obbligazionario americano, è schizzato oltre i livelli medi storici, segnalando nervosismo e instabilità diffusa. Questo incremento di volatilità rende i prezzi dei titoli meno stabili, e le statistiche molto meno affidabili. Il mercato è dominato dalla paura.
E quando domina la paura, le correlazioni si rompono. Storicamente, le obbligazioni funzionavano da copertura nei momenti di crisi azionaria. Ma oggi questo meccanismo sembra essersi rotto.
Ma perché i rendimenti obbligazionari stanno salendo?
Qui entra in gioco il paradosso degli ultimi giorni. Dopo alcune mosse di Trump, come l’annullamento parziale dei dazi, ci si sarebbe aspettati un calo dei rendimenti, perché sarebbe calato anche il rischio di una contrazione economica profonda. Visti i risultati positivi dell’inflazione e della disoccupazione, a logica sarebbe dovuto entrare nuovamente in campo lo scenario del «soft landing». E invece, sono saliti.
Sembra controintuitivo, ma in un mercato dominato da eccessi emotivi e ipersensibilità, la razionalità lascia spazio alla reattività. Un giorno i tassi crollano, il giorno dopo impennano. L’indice MOVE esplode. E così anche le evidenze statistiche, le correlazioni intermarket, i modelli, diventano inservibili.
L’intermarket non aiuta più
L’analisi intermarket, che studia la relazione tra diversi asset, azioni, bond, valute, materie prime, oggi non sembra affatto funzionare. Non perché sia sbagliata, ma proprio perché siamo in un contesto estremo, da outlier statistico.
Prendiamo l’oro. Ha superato i massimi storici, coerente con l’indebolimento del dollaro. Ma al tempo stesso, i rendimenti sono ai massimi. Perché gli investitori continuano a comprare oro? Perché oggi il flight to safety è più emotivo che razionale. E forse, perché non si fidano più nemmeno delle obbligazioni.
Ma questo in parte è un movimento irrazionale, emotivo più che logico. Difatti, le aspettative sui tassi Fed per il 2025 sono scese, come dimostrato dall’aumento di probabilità evidenziata dal Fed Watch Tool del CME per tagli fino a 75 bps nel 2025. E questa incongruenza è diventata particolarmente pronunciata la scorsa settimana, quando l’inflazione è rallentata, la disoccupazione è rimasta stabile, e gli utili societari hanno mostrato un andamento ascendente. Eppure, la confusione domina.
Come muoversi in questo mercato
Ecco il punto. In un mercato dominato dall’incertezza, trarre conclusioni dai movimenti quotidiani è un errore. I flussi cambiano direzione da un giorno all’altro. È impossibile leggere una tendenza strutturale. Se i rendimenti sono saliti ai massimi di periodo, non significa che continueranno a farlo per il resto dell’anno.
Ed è proprio per questo che oggi stai perdendo soldi con le obbligazioni. Non perché siano un asset sbagliato, ma perché nel contesto attuale, nessun asset è davvero al sicuro, teoricamente neanche l’oro, perché se correlato direttamente con la dimensione del deficit pubblico, se i tassi scendono come atteso dal mercato, il rischio Paese diminuisce e l’oro diventa più costoso in termini di opportunità.
Questo solo per far capire come il vero nemico del mercato è l’incertezza.
