Secondo Kenneth Rogoff, Professore di Economia e Public Policy all’Harvard University, il fatto che il mondo non abbia vissuto una crisi finanziaria sistemica nel 2022 è un piccolo miracolo, considerando l’impennata dell’inflazione e dei tassi di interesse e i rischi geopolitici. Ma con il debito pubblico e privato salito a livelli record durante l’era ormai passata dei tassi di interesse ultra-bassi, il sistema finanziario globale deve affrontare un enorme stress test. Una crisi in un’economia avanzata - per esempio, il Giappone o l’Italia - sarebbe difficile da contenere.
È vero, una regolamentazione più severa ha ridotto i rischi per i settori bancari principali, ma ciò ha solo portato allo spostamento dei rischi altrove nel sistema finanziario. L’aumento dei tassi di interesse, per esempio, ha esercitato un’enorme pressione sui fondi di private equity che si sono indebitati pesantemente per acquistare proprietà immobiliari.
Le recenti difficoltà finanziarie del Regno Unito dimostrano il tipo di incognite che potrebbero comparire con l’aumento dei tassi di interesse globali. Sebbene gran parte della responsabilità del crollo dei mercati obbligazionari inglesi sia ricaduta sull’ex primo ministro Liz Truss, il principale colpevole erano piuttosto i gestori dei fondi pensione che essenzialmente scommettevano che i tassi di interesse a lungo termine non sarebbero aumentati troppo velocemente.
Il Giappone, dove la banca centrale ha mantenuto i tassi di interesse a zero o negativi per decenni, potrebbe essere il paese più vulnerabile del mondo. Oltre ai tassi ultra-bassi, la Banca del Giappone si è anche impegnata nel controllo della curva dei rendimenti.
Tassi di interesse più alti metterebbero immediatamente pressione sul governo giapponese, poiché il debito del paese ammonta al 260% del PIL. Se si dovesse integrare il bilancio della BOJ, circa la metà del debito pubblico acquistato dal settore privato è effettivamente in obbligazioni a breve scadenza. Un aumento del tasso di interesse del 2% sarebbe gestibile in un ambiente ad alta crescita, ma le prospettive di crescita del Giappone molto probabilmente diminuiranno man mano che i tassi di interesse reali a lungo termine continueranno a salire.
L’enorme debito pubblico giapponese quasi certamente limita le opzioni dei responsabili politici per gestire la crescita a lungo termine. Tuttavia, dati i poteri fiscali del governo e la possibilità di gonfiare il debito, il problema dovrebbe essere gestibile. La vera domanda è se ci sono vulnerabilità nascoste nel settore finanziario che potrebbero essere portate alla luce se l’inflazione continuasse a salire e i tassi di interesse reali del Giappone aumentassero ai livelli degli Stati Uniti. Questa è stata la norma per la maggior parte degli ultimi tre decenni, anche se le aspettative di inflazione del Giappone sono attualmente molto più basse rispetto agli Stati Uniti.
La buona notizia è che dopo quasi tre decenni di tassi di interesse ultra-bassi, le aspettative giapponesi per un’inflazione vicina allo zero sono ben ancorate, anche se è probabile che cambino se le pressioni inflazionistiche di oggi si rivelassero durature.
La cattiva notizia è che la persistenza di queste condizioni potrebbe facilmente spingere alcuni investitori a credere che i tassi non salireranno mai, o almeno, non molto. Ciò significa che le scommesse sui tassi di interesse che rimangono relativamente bassi potrebbero diventare dilaganti in Giappone, come avevano fatto in precedenza nel Regno Unito. In questo scenario, un ulteriore inasprimento monetario potrebbe creare instabilità, aumentando i problemi di bilancio del governo.
L’Italia è un altro esempio di rischio latente. I tassi di interesse ultra-bassi sono stati il collante che ha tenuto insieme la zona euro. Le garanzie illimitate per il debito italiano, in linea con la promessa del 2012 dell’ex presidente della Banca centrale europea, Mario Draghi, di fare “whatever it takes”, erano convenienti quando la Germania poteva prendere in prestito a tassi zero o negativi. Ma i rapidi aumenti dei tassi di interesse di quest’anno hanno cambiato quel calcolo. Oggi, l’economia tedesca sembra più simile ai primi anni 2000 e mentre l’Europa è relativamente nuova ai tassi bassi, bisogna preoccuparsi che un inasprimento monetario potrebbe, come per il Giappone, rivelare enormi vulnerabilità per l’Italia.
Se ci sarà una recessione globale senza una crisi finanziaria, c’è una buona possibilità che l’imminente recessione economica sia più lieve del previsto: in caso contrario, si innescherebbe una crisi sistemica che travolgerebbe gran parte dei Paesi avanzati.
