Per decenni, i titoli di Stato americani, i famosi Treasury, hanno goduto di uno status unico nel sistema finanziario globale: una combinazione di sicurezza, liquidità e accettazione così ampia da essere considerati “quasi denaro”. Questo vantaggio si è tradotto in uno sconto implicito nel costo del debito per il governo USA, noto agli economisti come convenience yield.
In termini semplici, detenere titoli di Stato USA è così comodo — come strumento di riserva, collaterale o copertura — che gli investitori sono disposti ad accettare un rendimento inferiore a quello di altri asset simili. Questo “privilegio esorbitante”, come lo definiva de Gaulle, ha permesso agli Stati Uniti di finanziare il proprio debito pubblico a tassi più bassi rispetto a qualsiasi altro Paese.
Secondo un recente studio di Viral Acharya e Toomas Laarits della NYU, il convenience yield sta subendo un’erosione, soprattutto sulle scadenze lunghe. Lo shock dei dazi commerciali del 2025 ha aumentato la correlazione tra bond e azioni, riducendo la funzione di “assicurazione” che i Treasury bond a lungo termine svolgevano nei portafogli globali.
Al contrario, le T-bill a breve termine sembrano mantenere il loro fascino: gli investitori continuano a considerarle un porto sicuro in tempi turbolenti. Questo ha portato a una rotazione del mercato verso le scadenze brevi e persino verso l’oro, in un contesto di stagflazione, ritiro degli investitori istituzionali e smantellamento di strategie cash-futures basis.
Un secondo studio, firmato da Zhengyang Jiang, Robert Richmond e Tony Zhang, attribuisce il calo del convenience yield all’aumento dell’offerta di debito pubblico a lungo termine. I loro dati mostrano che un incremento del 5% del PIL in titoli decennali può ridurre il convenience yield di quasi un punto percentuale.
Ciò suggerisce che il mercato punisca l’eccesso di emissioni, rendendo i Treasury a lungo termine meno desiderabili e quindi più costosi da finanziare per il Tesoro americano. Mentre la Federal Reserve di New York stimava un risparmio stabile tra 20 e 40 punti base annui, ora si ipotizza che tale vantaggio stia scomparendo.
Il calo del convenience yield ha conseguenze concrete: il governo USA potrebbe dover pagare di più per finanziarsi, proprio mentre il suo debito supera i 30 trilioni di dollari. Inoltre, mette in discussione il ruolo dei titoli di Stato USA come ancora globale di stabilità: se non sono più così “speciali”, anche il primato finanziario degli Stati Uniti potrebbe indebolirsi.
Gli analisti sono divisi: alcuni parlano di una fluttuazione ciclica, altri di una tendenza strutturale. Ma una cosa è certa: la fiducia cieca nei Treasury come bene rifugio non è più garantita.
E mentre il dibattito continua, investitori e policy maker dovranno confrontarsi con un mondo in cui il privilegio del dollaro non è più un dogma, ma una condizione da difendere.
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