La situazione ora si è calmata, ma la notizia del bazooka fiscale tedesco ha innegabilmente provocato nelle ultime settimane una forte carica di sell non solo sui Bund, ma su tutti i Titoli di Stato dell’area euro, BTP inclusi, probabilmente in modo anche eccessivo.
Nell’ultimo mese di contrattazioni, i rendimenti dei BTP a 10 anni sono balzati infatti di 34 punti base per effetto dei bruschi smobilizzi che hanno mandato più volte al tappeto la carta italiana. Rialzi superiori ai 30 punti base, nello stesso arco temporale, hanno interessato anche i rendimenti dei Bonos spagnoli, degli OAT francesi, e di tutti gli altri bond sovrani dell’Eurozona.
Di certo, alcune dichiarazioni sui tassi di interesse e sulla eventuale necessità che la BCE di Christine Lagarde smetta di tagliarli non hanno aiutato, acuendo ulteriormente la tensione. Detto questo, secondo qualche esperto, se gli smobilizzi sui Titoli di Stato tedeschi sono stati giustificati, le vendite che hanno colpito i BTP & Co. sono state “ingiustificate”. Di conseguenza, sarebbe arrivato forse il momento che la Banca centrale europea torni a blindare i Titoli di Stato italiani e altri bond dell’Eurozona, per impedire che cadano vittime degli effetti collaterali del Whatever It Takes lanciato da Berlino per far ripartire l’economia tedesca.
FT, sell off su Bund comprensibili, sui BTP e altri bond euro ingiustificati
Nell’articolo “The Rise of Eurozone bond yields outside Germany is unwarranted”, il Financial Times ha scritto di ritenere che le vendite che si sono accanite contro i Bund, a partire dal bazooka fiscale presentato dal neo cancelliere tedesco Friedrich Merz, il 4 marzo scorso, sono state comprensibili.
Gli stimoli fiscali imponenti che sono stati annunciati in Germania daranno infatti molto probabilmente una importante sferzata all’economia teutonica, sostenendo anche l’inflazione del Paese.
Per finanziare le spese per le infrastrutture e per la difesa, il governo di Berlino dovrà procedere inoltre molto probabilmente all’emissione di una valanga di Bund che, necessariamente, andrà a deprimere il valore di titoli in circolazione, a causa della maggiore offerta.
Niente in contrario, dunque, per l’FT, riguardo alla decisione degli investitori di bombardare di sell, ai ritmi tra l’altro anche più significativi dalla caduta del muro di Berlino, i titoli di Stato tedeschi.
Ciò che non torna è il fatto che, a essere stati infettati dai Bund, siano stati anche i BTP e altri bond dell’area euro.
La narrativa più crescita-più inflazione, che ha ragione di essere in Germania, non vale infatti secondo il quotidiano britannico per il “resto della regione (area euro), dove misure finanziate dal debito di una tale portata non sono in cantiere ”.
Non solo: “è probabile che il possibile effetto contagio positivo che potrebbe arrivare dalla crescita (economica) della Germania si riveli modesto, e che corra il rischio di essere più che compensato dal forte rialzo dei rendimenti ”: rendimenti dei BTP & Co che, salendo, farebbero aumentare i costi di servizio del debito dell’Italia e di altre economie alle prese con il problema della zavorra immensa del debito.
In poche parole, Paesi fortemente indebitati (come l’Italia) potrebbero alla fine non solo non ricevere grandi vantaggi dal bazooka fiscale di Berlino, ma rischierebbero anche di rimetterci (come qualcuno, nell’arena politica italiana, in realtà ha già affermato).
In questo contesto, ha chiarito il quotidiano della City, è prima di tutto necessario rendersi conto che i rialzi riportati dai rendimenti dei bond sovrani di altre economie del blocco ex Germania sono stati, per l’appunto, “ingiustificati”.
Il Financial Times ha menzionato proprio i rendimenti degli OAT, dei BTP e dei Bonos che, dall’annuncio di Berlino, sono saliti di 0,25 punti percentuali circa.
Di fatto, basta rispolverare le notizie di cronaca finanziaria di qualche giorno fa per ricordare, nel caso specifico dell’Italia, il tonfo dei BTP e la conseguente impennata dei rendimenti, con quelli decennali che sono tornati a superare anche la soglia pericolo del 4%.
Vero è che, visto che a volare sono stati anche i rendimenti dei Bund a 10 anni, parallelamente in quei giorni di caos sui mercati si è tornati a parlare, a beneficio dell’Italia, della possibilità di una convergenza tra i rendimenti italiani e tedeschi, dunque di quella che sembrava fino a qualche anno fa una utopia: l’azzeramento, praticamente, dello spread BTP-Bund.
L’attenzione e la stessa tensione si sono spostate così dall’Italia alla Germania. Certo, gli alert sui Titoli di Stato italiani e sul potenziale arrivo di altri guai per il governo Meloni non sono mancati.
Ma qualcun altro, come Goldman Sachs, ha diramato outlook, piuttosto preoccupanti, soprattutto per i Bund.
Ora, le tensioni sembrano essersi smorzate: i rendimenti dei BTP a 10 anni viaggiano a valori ben al di sotto della soglia del 4%, attorno al 3,89%, mentre i rendimenti dei Bund oscillano nei pressi del 2,79%. L’allarme, dunque, in teoria è rientrato. Detto questo, l’FT indica come forse la BCE potrebbe tornare a fare qualcosa, per impedire ulteriori scosse dei Titoli di Stato dell’area euro, che potrebbero palesarsi di nuovo, nel caso i Bund dovessero scontare una nuova carica di sell.
Dal quotidiano è stata tuttavia scartata come possibile soluzione l’attivazione dell’OMT (Outright Monetary Transactions), strumento nato nel 2012, creato dalla Banca centrale europea ai tempi in cui al suo timone c’era l’ex Presidente del Consiglio Mario Draghi, che prevede la possibilità che la BCE acquisti, in caso di necessità, un ammontare illimitato di bond governativi.
Non solo OMT, dubbi sull’efficacia del TPI, lo scudo salva BTP anti spread
Anche un’altra arma presente nell’arsenale della BCE, ovvero quella del TPI (Transmission Protection Instruments) annunciata invece da Christine Lagarde nel luglio del 2022 - nota in Italia come scudo contro lo spread e salva BTP, che con l’OMT condivide il fatto di non essere stato mai attivato - non ha convinto il Financial Times.
E perfino ulteriori tagli dei tassi di interesse dell’area euro, secondo l’FT, non basterebbero a blindare il debito del blocco.
Anzi, eventuali nuove sforbiciate potrebbero confermarsi un’arma spuntata, in quanto potrebbero rendere ancora più ripida la curva dei rendimenti dei Bund, allargando lo spread tra i tassi di interesse di più breve termine e quelli di scadenza più lunga.
Quale sarebbe dunque lo strumento per gestire un aumento ingiustificato dei rendimenti obbligazionari a lungo termine dell’area dell’euro, causato dai Bund?
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BTP ai tempi del Quantitative Tightening della BCE. È il momento di fare una pausa?
Un primo passo, più importante, potrebbe essere fatto secondo l’FT dalla BCE mettendo in pausa il piano osteggiato fin dal suo annuncio, in particolar modo proprio dal governo Meloni, ovvero il Quantitative Tightening.
Su questo piano i riflettori dei mercati si sono accesi più volte sulla scia di almeno due interventi in cui, a prendere la parola sul futuro della politica monetaria della Banca centrale europea, è stato l’esponente dovish del Comitato esecutivo dell’istituzione, ovvero Piero Cipollone.
Cipollone è tornato a parlare di tassi, ma anche della decisione della BCE di staccare la spina ai programmi che finora hanno blindato il valore dei Titoli di Stato dell’area euro: in evidenza, la decisione confermata da Lagarde, a dicembre, di mandare in soffitta il PEPP -Pandemic Emergency Purchase Programme (PEPP), noto anche come QE pandemico o altro QE, dopo la fine, già da un po’, del bazooka monetario nato ai tempi in cui presidente della BCE era stato Mr. Whatever It Takes Mario Draghi, ovvero del Quantitative easing.
Forse non una scelta opportuna, ha ammonito Cipollone visto che, nello staccare questa doppia flebo del QE tradizionale e del PEPP, soppiantando i programmi con il Quantitative Tightening, la BCE - che, nel contempo sta allentando la restrizione monetaria in atto sforbiciando i tassi di interesse - ha inaugurato una sorta di paradosso per la sua politica monetaria. Qualcosa che non si è mai verificato in precedenza nella storia.
Non solo: l’esponente italiano del Comitato esecutivo ha messo in guardia i falchi della banca centrale anche dal rischio di un effetto negativo che la presenza del QT potrebbe avere sulla stessa capacità delle banche del blocco di erogare i prestiti.
Un PEPP tutto pro BTP e anti Bund?
Non è finita qui, visto che Cipollone ha citato uno studio che dimostra come il Quantitative Tightening potrebbe avere un impatto negativo maggiore sulla Spagna e sull’Italia, dunque sui Bonos e i BTP, rispetto a quello che avrebbe sulla Francia e sulla Germania, dunque sugli OAT e sui Bund, nell’esercitare una pressione rialzista sui rendimenti dei Titoli di Stato.
Proprio da Cipollone l’FT ha preso spunto, scrivendo che, nel caso in cui questa tesi si rivelasse “fondata”, confermando dunque la presenza di una asimmetria, forse davvero la BCE potrebbe avere motivo di credere che sia il caso di premere il pulsante alt sul piano del Quantitative Tightening. D’altronde, a mettere il freno al piano di Quantitative Tightening è stata addirittura la Fed di Jerome Powell, alle prese con un’economia, quella americana, decisamente più solida rispetto a quella dell’Eurozona.
Non solo. La BCE potrebbe intervenire per blindare i BTP & Co. e dunque gli spread tra i rendimenti dei Paesi periferici e i Bund, rimettendo in moto proprio quel PEPP che ha appena mandato in pensione.
“Potrebbe essere arrivato il momento di mettere almeno in pausa quel run off (ovvero quella fine dei reinvestimenti dei capitali rimborsati sui titoli in scadenza), a eccezione dei Bund”, si legge nell’articolo dell’FT. Il che significa che, a dispetto di tutti coloro che insistono su come quel QE pandemico abbia alla fine gonfiato il valore dei BTP provocando profonde distorsioni sui mercati, a danno dei Paesi virtuosi come la Germania e l’Olanda, il Financial Times sta suggerendo in sostanza alla BCE di tornare a fare un favore all’Italia e ai suoi BTP, così come ad altri Paesi alle prese tuttora con livelli monstre dei debiti pubblici.
Stavolta, non per i problemi di questi Paesi, ma per proteggere gli stessi dalle possibili turbolenze che potrebbero essere innescate dalla nuova Germania, pronta ormai a fare più debito.
