Come noto dalla seconda metà di ottobre alla seconda metà di novembre ci saranno una serie di revisioni al rating del debito pubblico italiano. La prima revisione sarà quella di Standard and Poor’s il 20 ottobre, poi verrà DBRS il 10 novembre . A novembre sarà la volta di Fitch, esattamente il 10 novembre, ed infine il 17 novembre sarà la volta di Moody’s.
Le prime 3 agenzie potrebbero mettere sotto outlook negativo senza cambiare il rating, ma Moody’s potrebbe fare tutte e due le cose con il rischio di declassare l’Italia da Baa3 attuale (cioè l’ analogo di BBB- dell’agenzia S&P) al rating Ba1 (cioè BB+ di S&P). Il debito pubblico italiano rimarrà elevato a circa il 140% del PIL nei prossimi anni, circa 6 punti percentuali al di sopra dei livelli pre-crisi Covid, compensando in parte altri fattori positivi per il merito credito, fra tutti l’elevato tasso di risparmio delle famiglie italiane che favorisce il ritorno della domanda di titoli di stato ( sia direttamente che tramite l’acquisto di ETF e fondi comuni), e la riduzione crescente della quota di titoli di stato italiani in mano ad investitori esteri (ridotta oggi al 26% circa, secondo un recente report del Centro Studi di Unimpresa pubblicato 28 agosto 2023).
Il FMI infatti prevede che il rapporto debito/PIL dell’Italia scenda a circa il 142% nel 2023, dal 144,4% del 2022, e si stabilizzi intorno al 140% entro il 2028, ben al di sopra del livello della Spagna (110% previsto per il 2028) e del Portogallo (88% entro il 2028).
Un debito pubblico così elevato riduce la capacità fiscale del governo italiano di assorbire gli shock futuri di recessione o stagnazione, poiché con l’aumento dei pagamenti degli interessi si restringono i margini di manovra per espandere la spesa pubblica e tagliare le tasse in funzione anti-ciclica. Infatti l’onere per gli interessi del governo è destinato ad aumentare da circa 75 miliardi di euro nel 2023 (era arrivato ad un minimo di 57,3 miliardi di euro nel 2020 con i tassi negativi della BCE), a circa 90-100 miliardi di euro nel 2026. In uno scenario di stress (recessione e aumento dei tassi in Europa), ipotizzando una crescita debole per i prossimi 3 anni, il debito supererebbe nuovamente il 150% del PIL al 2025, al di sopra delle previsioni per la Grecia (142%), il che implicherebbe il più alto livello di debito pubblico in Europa.
Tuttavia, l’Italia sta beneficiando di una crescita continua, anche se in rallentamento, e dell’impatto favorevole dell’inflazione sullo stock del debito pubblico (quanto più elevata l’ inflazione , quanto più si svaluta il debito in termini reali). Secondo l’outlook del FMI di ottobre 2023, l’Italia dovrebbe crescere nel 2023 del +0,7% , non male se confrontato con la recessione in Germania (-0,5% di PIL per il 2023 ), ma pur sempre inferiore al +2,5% della Spagna.
A metà ottobre il governo di Giorgia Meloni ha innalzato gli obiettivi di deficit e tagliato le proiezioni di crescita, innescando un aumento del divario tra i rendimenti dei titoli italiani e tedeschi che oggi 13 ottobre ha superato i 200 punti base, il più ampio da marzo (vedi tabella Bloomberg qui di seguito).
Spread BTP-Bund (2022-2023)
Fonte: Bloomberg
Sullo spread BTP-Bund in caso di giudizio sfavorevole il 17 novembre da parte di Moody’s con downgrade a livello “junk” mi aspetto un allargamento dello spread, anche fino a quota 220-230 bps ma sarà un allargamento temporaneo. Come vedete in tabella Bloomberg, abbiamo già superato quota 250 bps a settembre 2022 e non è successo nulla di grave, i BTP si possono ancora comprare e vendere, l’Italia è rimasta nell’euro, e il nostro debito pubblico continua ad essere comprato nelle aste del mercato primario.
Un eventuale downgrade di Moody’s a metà novembre, con il probabile sell-off dei titoli italiani che ne seguirà, stante la scelta irrevocabile dell’Italia di aderire alla moneta unica, sarà tuttavia temporaneo e sarà quindi occasione di acquisto dei BTP in un ottica di medio-lungo termine, soprattutto per le scadenze medio-lunghe , caldamente consigliate a chi vuole beneficiare di una rendita costante per integrare la propria pensione o per chi vuole disporre di liquidità a fasi costanti per gestire le proprie spese familiari.
L’Italia ha previsto che il deficit scenderà al tetto del 3% del prodotto interno lordo fissato dall’Unione Europea solo nel 2026 e non vede praticamente alcuna riduzione del debito/Pil nel periodo 2023-2026.
Ma attenzione: quando diciamo che è sempre consigliabile l’acquisto di BTP in un ambito di scelta irrevocabile dell’Italia di aderire alla moneta unica diciamo che questa scelta è comunque una scelta logica e fondata. E questo poiché ci riferiamo all’ombrello di protezione della BCE che già detiene una notevole quota del debito pubblico italiano in seguito alle politiche di Quantitative Easing degli anni passati, ma soprattutto perché nel luglio 2022 essa ha già varato un programma di intervento sul mercato obbligazionario governativo a sostegno del debito di un paese sotto attacchi speculativi, denominato programma TPI.
Il Transmission Protection Instrument (TPI) è stato pensato proprio per contrastare i movimenti caotici dei prezzi nel mercato dei titoli di Stato europei.
In parole povere, il TPI autorizza la Banca Centrale Europea ad acquistare le obbligazioni di quei Paesi che la stiano subendo un attacco ingiustificato sui rendimenti e quindi delle condizioni di finanziamento.
Gli acquisti si concentrano principalmente sui titoli con scadenza prevista tra 1 e 10 anni. Per essere idonei agli acquisti, la BCE ha stilato una lista di condizioni da soddisfare: per esempio, l’accettazione delle regole fiscali dell’UE e politiche macroeconomiche solide e sostenibili e conformi alle raccomandazioni della Commissione europea. Ma, soprattutto, la BCE nel luglio 2022 ha dichiarato che gli acquisti non avranno limiti...a ulteriore riprova dell’importanza dell’unità e dell’impegno nei confronti dell’euro.
Il TPI quindi è uno schema di emergenza creato dalla BCE per arginare gli aumenti ingiustificati dei rendimenti obbligazionari dei Paesi aderenti alla moneta unica.
Personalmente ritengo che questo dispositivo della BCE è stato pensato proprio per l’Italia (ma non lo troverete scritto da nessuna parte) ed è un arma efficace per disincentivare hedge fund inglesi ed americani dall’ attaccare in maniera violenta la curva dei rendimenti italiana, pena il rischio di incappare in pesanti perdite sulle loro strategie vendite allo scoperto dei titoli italiani (una volta che interviene la BCE con acquisti massicci che fanno risalire i prezzi , chi ha venduto allo scoperto i BTP deve immediatamente correre e ricoprirsi, riacquistando i titoli per chiudere la posizione “corta”).
Insomma, sembra molto difficile che con lo scudo protettivo della BCE si possa ricadere nel crollo dei prezzi dei BTP del novembre 2011 quando fu fatto cadere il governo Berlusconi e venne sostituito da Mario Monti...ma un rischio residuo c’è: ed è che la BCE acceleri la fine degli acquisti di obbligazioni nell’ambito del suo Programma di acquisto di emergenza per le pandemie (PEPP), che finora si prevede continuerà almeno fino alla fine del prossimo anno.
Ma da oggi fino alla fine del 2024 molte cose potrebbero cambiare sui mercati obbligazionari, e prima fra queste sarà l’avvento della disinflazione in area euro che comporterà una curva dei rendimenti governativa sensibilmente più bassa di quella attuale.
Trascinando al ribasso anche i rendimenti dei BTP.
