Microsoft ha presentato da pochi giorni la trimestrale, che ha mostrato utili superiori alle attese, portando il titolo inizialmente in rialzo, per poi calare successivamente, a seguito di una guidance deludente.
Ecco i messaggi principali e come può muoversi il titolo.
Calano i tassi di crescita
I ricavi del 2Q-23 (la società chiude il bilancio a giugno, quindi il secondo trimestre corrisponde al periodo tra ottobre e dicembre) sono aumentati appena del 2%, a $52,7mld, impattati dal Dollaro forte. Al netto dell’effetto cambio, essi sarebbero aumentati del 7%.
Come da grafico, il mercato attendeva ricavi lievemente superiori (ca. $52,9mld). A fronte di tale fatturato, l’EPS è invece risultato migliore delle attese, con un valore adj. di $2,32 (contro aspettative di $2,29). Tale valore è tuttavia in calo del 6% rispetto all’anno scorso.
EPS Microsoft
Dicembre 2020 - Marzo2023
Analizzando il trend dei ricavi per prodotto, si capisce quanto i tassi di crescita dei singoli servizi e beni offerti dalla società siano in inesorabile calo, come è normale che sia dopo la sbornia pandemica. Se il cloud (che include Azure e Github, tra i vari, e che ha i margini più alti), rimane ancora trainante, con tassi di crescita del 30%, i problemi sono evidenti su Office, Windows e Xbox.
L’ammanco di microchip e il rallentamento della domanda di computer (per il rientro a lavoro delle persone, dopo i lockdown) si traduce in una minore domanda di software di produttività (come Office) e sistemi operativi (come Windows).
Secondo Gartner, quest’anno si caratterizzerà per essere il peggior anno, in termini di crescita, dal 1990 in termini di vendite di PC.
Trend prodotti Microsoft
mar 2020 - dic 2022
Viene dunque da concludere che, con questa decelerazione (che si è tradotta in una crescita del 7% escluso il tasso di cambio), e con una recessione alle porte, difficilmente la società potrà mantenere tassi di crescita superiori al 5% nei prossimi trimestri (ben lontani dal 20% annuo registrato in pandemia).
E il mercato non lo sta ancora prezzando, visto che il consensus si attende un’accelerazione della crescita nei prossimi trimestri dall’attuale 2% al 13% entro dicembre 2023. Valori probabilmente poco credibili.
Margini e utili in calo
Come già detto, l’EPS adj. è calato del 6%, frutto soprattutto del rallentamento dei volumi di fatturato e della riduzione dell’Ebitda, risultato in calo del 2%, a $25,2mld (con un Ebitda margin in ribasso al 47,8% vs. 49,8% dell’anno scorso e 48,5% dello scorso trimestre), segno che Microsoft continua a soffrire gli impatti dell’inflazione e il rallentamento delle vendite.
L’Utile Netto è risultato pari a $16,4mld (contro i $18,8mld), ma su di esso hanno pesato oneri straordinari per ca. $1,2mld, legati al licenziamento di 10.000 dipendenti sui 221.000 totali della società.
L’aspetto positivo è che questo taglio del personale potrebbe permettere alla società di risparmiare ca. $600-800mln a regime, cosa che dovrebbe consentire all’Ebitda margin di rimanere resiliente e non scendere sotto il 47% nel 2023.
Microsoft: guidance deludente
L’aspetto forse più negativo di questa trimestrale è l’outlook sul fatturato. La società ha detto di attendersi ricavi del prossimo trimestre tra i $50,5mld e i $51,5mld (contro attese ben più alte di $52,7mld), traducendosi in un aumento del fatturato di appena il 3% (contro il 7% stimato), a causa dell’ulteriore contrazione del mercato dei PC, segnalata dalla stessa Microsoft.
Come si nota dal grafico, i ricavi trimestrali a dicembre 2022 (Q2-23) sono già stati inferiori sia al consensus degli analisti sia alla stessa guidance iniziale della società (poi rivista al ribasso).
La nuova guidance per il prossimo trimestre è molto più bassa rispetto alle attese degli analisti e questo verosimilmente porterà gli stessi a rivedere le proprie stime di crescita di breve termine (con annessi ribassi del target price), visto che anche il target di fatturato di giugno 2023 appare ad oggi irraggiungibile.
Guidance Microsoft
Ricavi vs guidance. vs. consensus
Non sono peraltro esclusi impatti sul fatturato del trimestre in corso (Q3-23), alla luce delle notizie di oggi sui problemi di accesso a molti prodotti e servizi di Microsoft 365, incluso l’utilizzo di Outlook, Teams e soprattutto il business più profittevole di Microsoft Azure.
Tweet Microsoft
Problemi tecnici
FCF vs dividendi e buyback
Quello che potrebbe dunque prospettarsi nel breve termine per Microsoft è uno scenario di debolezza, che porti alla riduzione del Free Cash Flow, con potenziali rischi sulle quotazioni.
D’altro canto è giusto sottolineare la forte copertura delle distribuzioni agli azionisti da parte della società.
Oltre ai ca. $104mld di cassa a bilancio, la società, anche in uno scenario di debolezza, continuerà a generare un FCF trimestrale tra i $15mld e i $20mld, rendendo perfettamente sostenibili i ca. $5-6mld di dividendi per trimestre e i ca. $7-9mld di buyback azionari (con un rapporto di copertura di ca. 1,4x).
Il tutto anche se la società dovesse dar seguito all’acquisizione di Activision Blizzard da $68,7mld (acquisto su cui la società ha sottolineato di essere ottimista di poter chiudere entro metà anno, nonostante le grandi incertezze regolatorie).
Cosa dunque aspettarsi sul titolo
Alla luce della debolezza all’orizzonte sul piano operativo e la conseguente revisione dei target price da parte degli analisti, riteniamo che il titolo Microsoft possa ancora soffrire un po’ nei prossimi mesi.
Infatti, con un multiplo EV/Ebitda LTM da 18x, certamente lontano dalle 25x del periodo pandemico, in cui la società cresceva del 20-25% all’anno in termini di Ebitda, il mercato sembra ancora troppo ottimista.
Piuttosto, se la società quest’anno dovesse chiudere il 2023 con un Ebitda piatto o lievemente in aumento, verosimilmente il suo EV/Ebitda dovrebbe avvicinarsi ai valori del periodo 2015-17 (quando Microsoft aveva tassi di crescita molto più moderati) e girava ad un multiplo medio di 14-15x.
Questo collocherebbe il target price della società a ca. $230, di poco sotto il valore attuale, anche tenendo in considerazione il nuovo rialzo atteso dei rendimenti decennali americani.
Quanto invece alla tesi di lungo periodo, il titolo rimane assolutamente un “long-term play”, alla luce della sua forte diversificazione e della capacità di generare flussi enormi da poter reinvestire a vantaggio dei propri azionisti.
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