Come molti genitori, nel periodo precedente il Natale cercavo di disciplinare i bambini che si comportavano male dicendo loro che se avessero insistito non avrebbero ricevuto regali. Ciò ha funzionato solo per poco tempo. I miei figli hanno subito scoperto che la mia minaccia non era credibile. I costi collaterali dell’essere senza regali la mattina di Natale erano semplicemente troppo grandi per essere sopportati da chiunque (io o Babbo Natale) – e loro lo sapevano.
Questo è un esempio di ciò che gli economisti chiamano un problema di coerenza temporale. Affinché un’azione futura sia credibile al momento dell’annuncio, deve comunque essere la cosa intelligente da fare quando arriva il momento di agire. Anche se un’azione annunciata è ben intenzionata – sia per disciplinare i bambini che si comportano male o per i mercati finanziari – mancherà di credibilità e si rivelerà inefficace a meno che non sia effettivamente sensato portarla avanti.
Le banche centrali hanno dovuto affrontare una forma acuta di questo problema di coerenza temporale negli anni precedenti la crisi del costo della vita. Durante quel periodo, l’inflazione è stata costantemente al di sotto del suo obiettivo negli Stati Uniti, nell’eurozona e altrove. Accademici e politici hanno discusso i meriti di una strategia monetaria che mirava a persuadere i mercati che la politica sarebbe stata allentata per un periodo più lungo, consentendo all’inflazione di superare il suo obiettivo. In effetti, la Federal Reserve negli Stati Uniti e la Banca del Giappone hanno annunciato strategie di politica monetaria intese proprio a questo scopo.
Che sia stato progettato o (molto più probabilmente) per caso, recentemente un certo numero di banche centrali hanno finito per realizzare queste ambizioni. Negli ultimi 18 mesi, l’inflazione ha superato il suo tasso obiettivo in modo molto più significativo e consistente di quanto fosse mai stato pianificato.
Ma con l’inflazione globale in calo e il peggioramento delle prospettive economiche, le banche centrali si trovano ad affrontare il dilemma opposto. Come disciplinare i mercati inducendoli a credere che la politica rimarrà più restrittiva più a lungo in modo da abbassare l’inflazione per colpire e riparare la credibilità intaccata delle banche centrali?
Finora le banche centrali hanno utilizzato la forward guidance, con una preferenza per un futuro inasprimento, per ottenere questo effetto disciplinante. E per un breve periodo durante l’estate, questo sembrava funzionare, con le aspettative sui tassi di interesse che suggerivano che gli aumenti sarebbero stati più probabili che non negli Stati Uniti, nel Regno Unito e nell’eurozona nel corso del 2024 e senza tagli dei tassi previsti fino al 2025 al più presto.
Ma, come i miei tentativi con i miei figli, gli effetti di queste cosiddette operazioni sono stati di breve durata. Sebbene la retorica più restrittiva delle banche centrali a lungo termine rimanga sostanzialmente invariata, i mercati finanziari ora si aspettano tagli significativi dei tassi negli Stati Uniti, nell’Eurozona e nel Regno Unito durante la prima metà del 2024.
Le indicazioni prospettiche fornite dalle banche centrali ai mercati sono mancate di credibilità per lo stesso motivo per cui lo sono state le mie: non hanno coerenza temporale data la probabile realtà economica del momento. Negli ultimi tre mesi, abbiamo osservato una chiara inclinazione nell’equilibrio tra rischi per l’inflazione e la crescita nelle principali economie nel corso del 2024, con sia l’inflazione che l’attività economica inferiori alle aspettative.
La speranza per la crescita economica nel 2023 era che, con l’inflazione salariale che iniziava a superare l’inflazione dei prezzi nella maggior parte dei paesi, il potere d’acquisto delle famiglie iniziasse a riprendersi dal duro colpo, stimolando la spesa nella seconda metà del 2023 e oltre. Ma a ciò si aggiungono quattro potenti venti contrari all’economia, la cui forza non potrà che aumentare nel 2024.
In primo luogo, anche se le retribuzioni reali potrebbero ora essere in aumento, il potere d’acquisto della maggior parte delle famiglie è ancora sostanzialmente inferiore rispetto a prima della crisi del costo della vita. Nel Regno Unito, si prevede che i redditi reali delle famiglie non recupereranno fino al 2027. In secondo luogo, sia le famiglie che le aziende hanno integrato i redditi privati durante la recente crisi prelevando risparmi, spesso accumulati involontariamente durante la pandemia. Quel bacino di risparmio è ora in gran parte evaporato.
Terzo e quarto, e a differenza del recente passato, né le politiche monetarie né quelle fiscali probabilmente forniranno un aiuto alle famiglie e alle aziende che guardano al futuro – più probabilmente il contrario. Per quanto riguarda la politica monetaria, la maggior parte dell’aumento dei tassi di interesse di 4-5 punti percentuali dovrà ancora colpire i bilanci delle famiglie e delle aziende. Per quanto riguarda la politica fiscale, dopo la drammatica espansione degli ultimi anni, è probabile che un rallentamento inizi il prossimo anno e si rafforzi successivamente.
Tutto ciò pone l’equilibrio dei rischi per la crescita decisamente al ribasso. All’inizio del 2024, è probabile che l’inflazione non sarà più il nemico pubblico numero uno. Sarà sostituito da un aumento della disoccupazione, da un calo della fiducia e della spesa e da difficoltà finanziarie tra un numero crescente di aziende e famiglie. Mentre l’economia si indebolisce, anche la retorica delle banche centrali subirà un rallentamento.
Nel 2014, un politico britannico definì Mark Carney – allora governatore della Banca d’Inghilterra – un “fidanzato inaffidabile” perché diceva una cosa e ne faceva un’altra. Le banche centrali del mondo ora rischiano un destino simile. Nonostante tutte le loro proteste, le banche centrali di tutto il mondo offriranno regali in termini di tassi di interesse alle masse nel corso del 2024.
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