Perché conviene comprare i bond governativi inglesi (Gilt) oggi

In queste settimane, tutti gli asset esposti al rischio Paese Regno Unito hanno subito un forte calo, con i titoli di Stato britannici (Gilts), la Sterlina e le azioni dell’indice FTSE in discesa contemporaneamente, a causa di una combinazione malefica di effetti derivanti dalla vendita di obbligazioni US Treasury (effetto contagio) negli Stati Uniti e preoccupazioni domestiche riguardo alla crescita economica inglese e peggioramento della prospettiva fiscale (deficit e debito pubblico) del Regno Unito.

È già accaduto nel recente passato. Per alcuni aspetti, infatti, il recente movimento su più asset è stato simile al sell-off legato alla presentazione del mini-budget del Regno Unito del 2022, ma ci sono alcune differenze importanti. Innanzitutto, il trigger della vendita dei titoli di Stato britannici questa volta è stato meno legato ai cambiamenti nelle politiche fiscali del Regno Unito.

Sebbene il movimento delle azioni britanniche sia stato simile, il movimento dei tassi sui titoli governativi inglesi e il movimento del cambio è stato molto più contenuto rispetto a quello del 2022. Inoltre, come nel 2022, abbiamo assistito anche ad una contemporanea svalutazione della sterlina e ad un rialzo dello spread di rendimento 10y Gilt/Treasury. Tuttavia, rispetto al 2022, la correlazione tra il cambio GBP/USD e lo spread Gilt-Treasury, nel periodo dicembre 2024-gennaio 2025 è diminuita e rimane ancora lontana dai livelli più negativi raggiunti nel 2022.

I cambiamenti nel sistema delle pensioni nel Regno Unito dal 2022 ad oggi indicano anche che questa volta la fuoriuscita degli investitori internazionali dal debito inglese (deleveraging internazionale) dovrebbe essere meno forte ed è meno probabile che possa esacerbarsi nell’immediato futuro.

Potremmo quindi essere alla fine del processo di sell-off (la vendita dei Gilts) e potrebbero affievolirsi le preoccupazioni sulla stabilità finanziaria del Regno Unito. Sul movimento eccessivo della curva governativa inglese vedi la tabella sottostante, creata con l’ausilio del database Bloomberg.

Shift verso l’alto degli ultimi 30 giorni della curva dei rendimenti governativa inglese (più in alto, in verde, la curva dei tassi così com’è al 14 gennaio 2025). Nella tabella in basso entità dei rialzi dei tassi alle singole scadenze: il tratto 10y-30y il più colpito. Fonte: Bloomberg

Venerdì scorso, 10 gennaio, i rendimenti dei titoli di Stato a 10 anni del Regno Unito hanno raggiunto il livello più alto dal 2008, 4,90% circa, continuando quel più ampio sell-off globale delle duration.

Sebbene i rendimenti dei titoli a 10 anni degli Stati Uniti, in particolare i tassi reali a 10 anni, abbiano guidato la precedente fase di rialzo dei tassi mondiali, a causa della vendita massiccia di obbligazioni treasury iniziata a dicembre, la scorsa settimana i rendimenti dei titoli di Stato a 10 anni del Regno Unito hanno avuto un movimento rialzista più violento e autonomo: i rendimenti in sterline sono quelli saliti di più tra i rendimenti governativi del gruppo dei G4 (Francia, Germania, Italia e Regno Unito) sebbene, generalmente parlando, tutte le regioni abbiano visto la pendenza della curva dei rendimenti aumentare nel corso della settimana.

Ma i rendimenti a 10 anni del Regno Unito sono ora molto elevati, non c’è alcun dubbio. Il decennale inglese al 4,90 rende 10 cents in più del decennale americano, nonostante in UK il debito/PIL (99%) è più basso del debito/PIL americano (127%).

Quindi il piccolo terremoto sui bond di questi giorni viene dall’America.

Il 10 gennaio infatti una grande sorpresa positiva sui dati dei “Non Farm Payrolls” negli Stati Uniti (maggiori delle aspettative) e il dato della disoccupazione (4,1%) al di sotto delle aspettative, ha alimentato ulteriormente la vendita dei titoli, poiché i mercati hanno prezzato (esagerando) una sospensione della serie di tagli della Fed per il 2025 (alcuni addirittura pensano che la Federal Reserve, se continuasse così, preparerebbe anche un mini rialzo a fine anno o a gennaio 2026).

Ma l’errore dei mercati, a mio parere, è stato quello di fare di tutte le erbe un fascio, cioè di applicare al resto del mondo le stesse condizioni economiche e di inflazione USA, cioè prefigurare lo stesso scenario benigno di crescita USA, anche a tutto il resto del mondo. Ma non è così!

Eccezion fatta per l’America, il resto dei Paesi del G20 affronterà una debole crescita o addirittura stagnazione nel 2025, guidata dalla Cina e dalla Zona Euro. Possiamo quindi escludere al 100% la probabilità di aumenti dei tassi da parte della Fed e/o degli altri G4 perché non ci sono assolutamente i presupposti.

Anzi, non sono pochi gli economisti che si aspettano ancora due riduzioni dei tassi dalla Fed quest’anno, in luglio e in dicembre.

I dati usciti il 14 gennaio sul PPI in America (prezzi alla produzione) più deboli delle aspettative rafforzano l’ipotesi di una Fed ancora accomodante per il 2025.

Gli investitori, tuttavia, stanno vendendo Gilt anche perché sussiste un problema “domestico”: non credono che il rapporto debito/PIL in UK possa migliorare nei prossimi anni. L’aumento dei rendimenti dei Gilts attualmente viene rafforzato dalla visione di alcuni economisti secondo cui la crescita del Regno Unito deluderà nel 2025 e lascerà al governo un ridotto margine fiscale per aumentare le tasse e riequilibrare il rapporto debito/PIL.

Ma stiamo parlando di un Paese come l’Inghilterra che ha un rapporto debito/PIL di “solo” il 99% alla fine del 2024.

Pensate invece che – a confronto - gli USA chiudono il 2024 con un debt/GDP ratio al 127%, l’Italia al 138% e la Francia al 112%, solo per citare alcuni esempi. Nulla di cui spaventarsi.

Inoltre, c’è anche un’altra ragione per considerare eccessiva la vendita recente sui Gilt: la maggior parte degli economisti si aspetta una riduzione dei tassi di 25bps da parte della BoE a febbraio e prevedono ulteriori tagli trimestrali durante tutto l’anno 2025. Non c’è dubbio quindi che gli asset sia azionari che obbligazionari del Regno Unito siano stati eccessivamente penalizzati di recente e che abbiano dei prezzi relativi che continuano a sembrare economici rispetto a quelli delle altre regioni del globo.

E molti non escludono che sia i bond che le azioni potrebbero beneficiare di una futura compressione del premio per il rischio Paese associato al Regno Unito se la BoE dovesse adottare una politica monetaria più accomodante e ridurre i tassi ufficiali.

Questi prezzi dei bond governativi in UK sono oggi decisamente allettanti, perché sono sicuro che i tagli della BoE aiuteranno il mercato a digerire l’elevata offerta di duration sul mercato primario per il 2025.

Anzi, personalmente ritengo che non è assurdo ipotizzare i rendimenti dei Gilts a 10 anni raggiungano il 4,00% entro la fine del 2025 (ora sono al 4,90%), anche se il percorso rimane incerto e un’ulteriore distensione della “paura” per il debito pubblico inglese probabilmente avrà bisogno di un aiuto dalla riduzione generalizzata della volatilità sulla duration a livello globale.

È il momento di acquistare Gilt?

Sì, ma con un’accortezza: bisogna sterilizzare il rischio di cambio.

Infatti, acquistare Gilt a lungo termine (per chi ha appetito per il rischio) significa assumersi anche il rischio di un’ulteriore svalutazione della sterlina.

Io non credo che il cambio €/£ si possa ulteriormente indebolire, perché la svalutazione della sterlina potrebbe essere arrivata al capolinea, ma è bene non prendersi tutti e 2 i rischi sui Gilt (quello di duration e quello valutario) contemporaneamente. Ne basta uno, quello di duration appunto.

Ecco perché ritengo opportuno che diate un occhiata all’iShares Core UK Gilts UCITS ETF EUR Hedged (Dist), ISIN IE000BI0GCN3, Ticker CBUS, quotato sullo Xetra.

Di che si tratta? Questo ETF replica l’indice FTSE Actuaries UK Conventional Gilts All Stocks (EUR Hedged), che a sua volta replica i titoli di Stato del Regno Unito denominati in sterline (Gilts convenzionali) quotati sulla Borsa Valori di Londra, appartenenti a tutta la curva dei rendimenti, dai bond a 2 anni fino a quelli a 30 anni, con maggior peso del tratto di curva da 10 anni a 30 anni, che assorbe il 38% del portafoglio. E ha un altro grande vantaggio: ha la copertura valutaria in Euro (EUR). E risponde quindi all’esigenza di cui sopra, cioè entrare sui bond inglesi a un prezzo basso, ma senza avere paura della debolezza della sterlina. 

L’indice di spesa complessiva (TER) dell’ETF è pari allo 0,09% annuo. Quindi non è nemmeno troppo costoso. L’ETF replica la performance dell’indice sottostante con replica a campionamento (acquistando solo i componenti più importanti dello stesso). Per ultimo, è anche un ETF a distribuzione dei proventi, paga la sua rendita due volte all’anno annualmente.

L’ETF iShares Core UK Gilts UCITS ETF EUR Hedged (Dist) è un ETF di medie dimensioni con un patrimonio gestito pari a 543 mln di Euro.

PS: come al solito, oltre a sottolineare l’opportunità Gilt in questo momento, vi raccomandiamo di valutare l’investimento in ETF concordemente al vostro profilo di rischio, al vostro orizzonte temporale e alla dimensione del vostro patrimonio, sempre lavorando in un’ottica di diversificazione del rischio.