Se saranno ad aprile o a giugno i primi tagli dei tassi BCE non cambia l’impostazione di fondo del mercato obbligazionario: nei prossimi mesi, quando la BCE cambierà tono nelle parole usate nelle conferenze stampa e diventerà più accondiscendente, allora non bisognerà aspettare i veri ribassi dei tassi per “assaggiare” un altro rally nel mondo delle obbligazioni (come quello del periodo ottobre-dicembre 2023), perché il rally ricomincerà già da febbraio-marzo di quest’anno. Comprate ora quindi obbligazioni extra-lunghe e con alta cedola.
A fine articolo è presente una selezione dei migliori Btp da comprare in questo contesto.
La Banca Centrale Europea (BCE) si riunisce giovedì e i membri del direttorio, non ancora pronti a dichiarare la vittoria nella battaglia dell’inflazione, lottano fra di loro per chi riesce meglio ad influenzare le scommesse dei trader su un rapido taglio dei tassi - alcuni raffreddando le attese, altri accendendo le speranze.
I mercati, osservando la curva dei futures sul tasso overnight, puntano su un primo taglio ad aprile, ma la BCE vuole vedere più prove di un rallentamento della crescita dei prezzi prima di premere il pulsante di “sgancio” dei primi fatidici 25 punti base.
Ci sono molte questioni aperte ancora, in attesa di interpretare il linguaggio della conferenza stampa della Lagarde di giovedì.
Innanzitutto diciamo chiaramente che la BCE non farà nulla: è certa di mantenere i tassi fermi, dopo aver interrotto i rialzi a ottobre e aver chiarito a dicembre che avrebbe eliminato gradualmente il suo programma di acquisto di obbligazioni dell’era della pandemia (il PEPP) nella seconda metà del 2024.
Gli analisti si aspettano che Christine Lagarde continui a segnalare che è troppo presto per discutere di tagli dei tassi - un messaggio che non collima pienamente con gli operatori, che continuano a prevedere tagli di 150 punti base nei prossimi 24 mesi, a partire da aprile 2024.
La Lagarde ha già avvertito che un numero eccessivo di tagli potrebbe danneggiare la lotta all’inflazione. Tuttavia, molti membri del direttorio riconoscono anche la necessità di «umiltà», cioè di non prendere già da ora posizioni rigide per partito preso, ma di attendere i dati macroeconomici, date le incertezze che ci attendono, come quelle legate alla guerra in Medio Oriente, ai disordini nel canale di Suez, alla guerra tra Russia e Ucraina, ecc.).
La domanda più importante , quindi, è la seguente: la BCE cambierà rotta a breve oppure no?
I mercati pensano di sì.
Gli operatori si sono limitati a posticipare le aspettative sulla tempistica del primo taglio, spostandolo ad aprile rispetto a marzo, e si aspettano un taglio in meno (150 bps invece che 175 bps) rispetto al mese scorso, nel corso del biennio 2024-2025.
Anche i “falchi”, cioè i membri del consiglio direttivo meno morbidi in materia di politica monetaria, come il tedesco Joachim Nagel, non escludono una prima mossa estiva. Un cambiamento di tono, verso atteggiamenti più concilianti con una politica monetaria più espansiva, sembra essere solo una questione di tempo. Non è in dubbio il “SE”, ma solo il “QUANDO”.
Tuttavia, a marzo la BCE pubblicherà le nuove previsioni sull’inflazione e sulla crescita, che potrebbero gettare le basi per l’avvio di una discussione su un eventuale allentamento.
C’è poi anche un’altra questione: quanto deve scendere l’inflazione prima di tagliare i tassi?
L’inflazione della zona euro è aumentata a dicembre per la prima volta da aprile, raggiungendo il 2,9%. L’inflazione di fondo - al netto della componente energetica - è scesa ulteriormente, ma è ancora superiore al 3%.
È probabile che la BCE vorrà vedere un’inflazione complessiva e anche quella di fondo inferiore al 2,5% per essere certa che l’obiettivo del 2% sia raggiungibile e a portata di mano, prima di tagliare veramente i tassi.
Gli investitori però - considerando la velocità e l’intensità dei rialzi del 2022/2023 - sono più fiduciosi della vittoria sull’inflazione a breve.
Infatti, se guardiamo per esempio i contratti di swap su inflazione (contratti in cui due controparti si scambiano pagamenti a tasso fisso con pagamenti a tasso variabile collegati a un indice di inflazione, calcolati su un capitale nozionale sottostante), questi mercati dei contratti “inflation swap” indicano un’inflazione appena superiore all’1,5% entro un anno. Unico freno alla decisione della BCE è che essa potrebbe essere incalzata verso la rigidità basandosi sull’impatto delle tensioni nel Mar Rosso, che già adesso evidenziano come gli shock della catena di approvvigionamento stiano diventando sempre più frequenti, con conseguenze di rialzo dei prezzi, soprattutto dei generi alimentari e poi della componentistica industriale.
Inoltre, un altro freno per la BCE per avviare il primo taglio dei tassi sono le dinamiche salariali.
La BCE ha individuato nei salari il principale rischio inflazionistico. Se la disoccupazione rimane ai minimi storici, vuol dire che la domanda di lavoro da parte delle imprese è ancora robusta e quindi queste sono disposte a concedere aumenti di stipendio pur di accaparrarsi forza lavoro ancora scarsa. Il contrario di quello che accade quando l’offerta di lavoro supera la domanda di lavoro e sale il tasso di disoccupazione.
Comunque, non dimentichiamoci che la crescita dei salari è scesa dal 5,2% dell’ottobre 2022 al dicembre 2023, come mostra un indicatore salariale della banca centrale irlandese, ma è salita al 3,8% annualizzato a dicembre 2023 contro settembre 2023.
Gli economisti ritengono che ciò sia dovuto ai nuovi accordi salariali. La BCE valuterà probabilmente i rinnovi dei contratti del primo trimestre 2024 per vedere se la crescita dei salari scende verso il 3% annuo, una crescita che considera - storicamente - molto coerente con un’inflazione del 2%, prima di segnalare un cambiamento di politica.
Lagarde si aspetta dati sufficienti per la «tarda primavera» e il capo economista Philip Lane vuole vedere i dati previsti per aprile. Se la dinamica salariale si mostra vivace, questo escluderebbe un taglio dei tassi prima di giugno. Eppure io penso che molto dipenda dalle aspettative inflazionistiche presenti nei sindacati e nella forza lavoro: il calo dell’inflazione complessiva negli ultimi mesi contribuisce al fatto che le aspettative di inflazione siano stabili o addirittura al ribasso, quindi tutto ciò indica una moderazione salariale nelle richieste sindacali.
Ma la questione fondamentale è anche un altra: quanto è preoccupante l’economia della zona euro per la BCE ?
Mi sembra di capire infatti che per l’istituto la preoccupazione sull’inflazione abbia ancora la meglio sulle preoccupazioni per la crescita. Certo, se ci fosse stato Mario Draghi ancora alla guida della BCE probabilmente l’orientamento sarebbe stato l’opposto, ma purtroppo le cose sono cambiate.
Con l’economia vista in una recessione poco profonda, che si prevede si sia ridotta solo dello 0,3% nel quarto trimestre, il fatto che i tagli dei tassi inizino ad aprile o in estate non farà una reale differenza. Giusto? Sì, però questo ci aiuta per gestire meglio gli investimenti obbligazionari.
I migliori Btp da comprare prima del taglio tassi BCE
Se siete dei trader sappiate che - a parità di durata - il Btp con cedola più alta è più reattivo nel rialzo del prezzo rispetto al Btp con cedola più bassa.
Facciamo due esempi fra i miei Btp preferiti in questo momento che sono il Btp trentennale e il Btp ventennale.
Partiamo dalla scadenza a 30 anni.
Simuliamo un ribasso dei tassi di -0,40% cioè di 40 punti base (non è inverosimile nell ‘immediato futuro) e vediamo il profitto in termini di prezzo che ne deriva in due Btp con diverse cedole ma di uguale durata. Basta risolvere il problema con un normale calcolatore per i bond.
Al 22 gennaio il Btp 4,50% OTTOBRE 2053 prezza 102,50 e rende a scadenza un 4,40% lordo. Se il tasso scende al 4%, cioè di 40 bps, il prezzo sale a 109,50. Con un profitto di 700 punti base (109,50 - 102,50 = 7,00).
Il Btp 2,15% settembre 2052 - di durata molto vicina - prezza oggi 66 cents che equivale ad un 4,25% lordo a scadenza. Se i tassi scendono sempre di 40 bps al 3,85% il prezzo salirà a 71,50 cents. Con un capital gain di soli 515 punti base.
Quindi: se mi devo prendere il rischio di un trentennale allora vale la pena di puntare sul 4,5% ottobre 2053 e non sul 2,15% settembre 2052.
È un problema di convessità della curva rendimento/prezzo associata ai due bond in questione. La convessità del bond 4,5% ottobre 2053 è maggiore della convessità del bond 2,15% settembre 2052, e per questo risponde più prontamente allo stesso ribasso dei tassi. Ma non entriamo in questioni troppo tecniche.
Passiamo al tratto a 20 anni della curva dei rendimenti. Il mio titolo preferito in questo tratto di curva è sicuramente il Btp 4,75% settembre 2044. Oggi vale 106,75 e rende un 4,30%. Se i tassi scendono sempre di 40 bps al livello del 3,90% il prezzo sale a 112,50. Un capital gain di +575 punti base.
Mentre invece il Btp 1,50% aprile 2045 vale 62,75 e rende un 4,20% (pur essendo più lungo rende 10 cents in meno perché è un Btp di tipo “Green”, i cui proventi sono destinati al finanziamento delle spese sostenute dallo Stato con positivo impatto ambientale). Allora, se i tassi scendono sempre di 40 bps dal 4,20% al 3,80%, il prezzo sale a 67,05 con un profitto di “soli” 430 punti base.
Decidete ora (non fra un mese o due, quando i prezzi saranno già saliti) di entrare su titoli oltre i 10 anni e con cedola alta.
Questo è il momento buono, se il vostro profilo di rischio è adeguato e se non avete bisogno di disinvestire a breve termine potreste assicurarvi dei buoni profitti in un ottica di 9-12 mesi. Oppure approfittatene ora, cioè comprate ora un bel trentennale, per garantirvi una bella rendita vitalizia, tassata solamente al 12,5%, e come ottima alternativa a quella rendita vitalizia che vi promette il vostro assicuratore con quelle polizze vita infarcite di commissioni e costi di caricamento ben più pesanti.
Se avete seguito i miei consigli nei miei precedenti articoli che ho scritto sui Btp, e se avete già comprato Btp a lungo termine sin dal settembre 2023, articoli in cui consigliavo caldamente proprio la parte a lungo termine della curva dei Btp, allora continuate ad accumulare e non vendete ora (lo fareste troppo presto) perché c’è ancora spazio per ulteriori capital gain.
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