La maggior parte delle persone vuole vedere tassi di interesse bassi. Ma i tassi bassi alterano il comportamento degli investitori, distorcendolo in modi che possono avere gravi conseguenze. Come chiarisce l’eccellente libro The Price of Time: The Real Story of Interest dello storico finanziario Edward Chancellor, ci sono molti aspetti negativi del cosiddetto “denaro facile”.
Il denaro facile mantiene in piedi l’economia, almeno temporaneamente. Ma i bassi tassi di interesse possono far crescere l’economia troppo velocemente, provocando un’inflazione più elevata e aumentando la probabilità che i tassi debbano essere aumentati per combatterla, scoraggiando ulteriori attività economiche. Questa oscillazione dei tassi di interesse può far oscillare un’economia tra inflazione e recessione. Nessuno dovrebbe volerlo.
Inoltre, i tassi bassi riducono i rendimenti potenziali sugli investimenti sicuri a livelli considerati sgradevoli, incoraggiando gli investitori ad accettare maggiori rischi nel perseguimento di maggiori rendimenti. Di conseguenza, in tempi di basso rendimento, si fanno investimenti che non dovrebbero essere fatti; si costruiscono edifici che non dovrebbero essere costruiti; e si sopportano rischi che non dovrebbero essere sostenuti. Il capitale si sposta da attività sicure e a basso rendimento verso opportunità più rischiose, con conseguente forte domanda per queste ultime e aumento dei prezzi delle attività. Ciò incoraggia ulteriore assunzione di rischi e speculazione.
Come mi scrisse il defunto Charlie Munger nel 2001, forse abbiamo una nuova versione dell’adagio dello storico britannico del XIX secolo Lord Acton: “Il denaro facile corrompe, e il denaro davvero facile corrompe assolutamente”. Il processo di investimento diventa incentrato sulla flessibilità e sull’aggressività, piuttosto che sulla diligenza approfondita, standard elevati e un’adeguata avversione al rischio. Gli investitori tendono a sottovalutare il rischio, a sottovalutare i futuri costi di finanziamento e ad aumentare l’uso della leva finanziaria. Ciò si traduce in genere in investimenti che falliscono se testati nei successivi periodi di rigore. Inoltre, i bassi tassi di interesse sovvenzionano i mutuatari a scapito dei risparmiatori e dei creditori. Ciò può esacerbare la disuguaglianza di ricchezza.
Se si considerano tutte le ragioni per non mantenere i tassi permanentemente bassi, penso che i meriti economici favoriscano la fissazione dei tassi bassi solo come misura di emergenza. Quando frequentavo la scuola di specializzazione presso l’Università di Chicago, la figura intellettuale di punta era l’economista Milton Friedman, il quale sosteneva strenuamente che il libero mercato è il miglior allocatore di risorse. Allo stesso modo, sono convinto che i cosiddetti tassi di interesse naturali portino alla migliore allocazione complessiva del capitale. I tassi naturali riflettono la domanda e l’offerta di moneta. Credo che non abbiamo avuto un libero mercato monetario dalla fine degli anni ’90, quando la Federal Reserve divenne “attivista”, desiderosa di scongiurare problemi reali e immaginari iniettando liquidità nel sistema finanziario.
Quindi, è probabile che vedremo il ritorno alle condizioni di denaro facile? Al momento, credo che il consenso sia il seguente: l’inflazione statunitense si sta muovendo nella giusta direzione e presto raggiungerà l’obiettivo della Fed di circa il 2%. Di conseguenza non saranno necessari ulteriori aumenti delle tariffe. Come ulteriore conseguenza, avremo un atterraggio morbido caratterizzato da una recessione minore o dall’assenza totale di recessione. Pertanto, la Fed sarà in grado di abbassare nuovamente i tassi.
Per me, questo sa di “pensiero di Riccioli d’oro”: l’economia non sarà abbastanza calda da aumentare l’inflazione o abbastanza fredda da provocare un rallentamento economico. Storicamente il pensiero Riccioli d’Oro tende a creare grandi aspettative tra gli investitori e quindi spazio a potenziali delusioni. Naturalmente, ciò non significa che questa volta sia necessariamente sbagliato.
Credo che non torneremo a tassi ultra-bassi per molte ragioni. La Fed potrebbe voler evitare di rimanere in un atteggiamento perennemente stimolante, dati i timori di innescare un altro periodo di alta inflazione. Inoltre, uno dei compiti più importanti della Fed è stimolare l’economia in caso di recessione, in gran parte tagliando i tassi; non può farlo in modo efficace se i tassi sono già prossimi allo zero. Oltre a ciò, sembra che stiamo assistendo a un declino della globalizzazione e a un aumento del potere contrattuale del lavoro, suggerendo che l’inflazione potrebbe essere più elevata nel prossimo futuro rispetto a prima del 2021. Pertanto, rimarrò fedele alla mia ipotesi che i tassi saranno intorno al 2-4%, e non allo 0-2%, nei prossimi anni.
Naturalmente, queste convinzioni sono radicate nei miei pensieri su come la Fed dovrebbe considerare la questione. Ciò che farà la Fed potrebbe essere diverso. Ma credo che sia ragionevole supporre che il contesto di investimento nei prossimi anni sarà molto diverso da quello che abbiamo visto nell’era del denaro facile del 2009-21, il che significa che sono necessarie strategie diverse da parte degli investitori.
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