Volatilità sui mercati obbligazionari: siamo a un punto di svolta?

Stiamo assistendo anche oggi ad una giornata di tipo ’risk-off’ per le obbligazioni, con mercati obbligazionari della periferia in aumento sui rendimenti, mentre i paesi cosiddetti “core” che hanno registrato una decisa domanda. Alle ore 12 di oggi, per esempio, la curva dei rendimenti del Portogallo sale di circa 20 cents su tutte le scadenze con il decennale che tocca il 3.25%. Anche la Spagna e l’Italia subiscono leggere pressioni in vendita con il decennale spagnolo e quello italiano rispettivamente al 2,75% e 2,90% (+6 cents su quasi tutta la curva). Il Bund scende all’1,20% dall’1,22% di ieri. Tutto ciò non ci deve preoccupare. A mio avviso ci sono alcune cause per lo storno dei mercati che ritengo, per il momento, passeggere e non strutturali:

• 1) venti di guerra in Iraq in medio Oriente che comporterebbero rialzi duraturi del prezzo del petrolio e quindi aspettative inflazionistiche al rialzo,
• 2) rumors su Commerzbank (rischio una forte multa negli USA per non aver rispettato l’embargo all’Iran),
• 3) i problemi di bilancio dell’austriaca Erste Bank,
• 4) la problematica esposizione di Banco Espirito Santo ai rischi di forti svalutazione crediti,
• 5) indiscrezioni circa la nuova metodologia di calcolo prezzi dei titoli governativi nei bilanci bancari del Comitato di Basilea, che imporrebbe alle banche di contabilizzare i titoli governativi ai prezzi di mercato e non al valore nominale (cioè non li considererebbe più risk-free), ai fini del calcolo dei coefficienti patrimoniali tier1.

Tutte queste concause hanno portato alleggerimenti sui listini obbligazionari e anche su quelli azionari, soprattutto sui titoli bancari. Tuttavia non abbiamo segnali chiari ed univoci di una fuga generalizzata dal rischio, per il momento, in quanto:

• a) l’indice di volatilità azionaria VIX non sembra aver bucato importanti soglie di resistenza e anche la volatilità del treasury a 10 anni non hanno interrotto il trend ribassista in questi giorni, al di là di piccoli spike rialzisti.

• b) la correlazione fra gli asset azionari rimane bassa: ad esempio per quanto riguarda il MSCI world index, secondo uno studio di Nomura della settimana scorsa, siamo ai minimi dei coefficienti di correlazione tra i vari settori del MSCI.

• c) la solidità finanziaria di BES in Portogallo è stata di recente riaffermata dalla banca centrale portoghese, soprattutto dopo il recente aumento di capitale da 1mld di euro effettuato agli inizi di giugno: anche se dovessero uscire notizie peggiori nei prossimi giorni, sono sicuro che la banca centrale portoghese interverrebbe in suo aiuto.

• d) Le banche italiane soffrono del solo effetto contagio dell’intero settore bancario europeo e comunque vengono da performance stellari nel 1° semestre: un po’ di prese di profitto sono più che salutari e doverose quindi. Anche la multa alla Commerzbank, che si
  aggira sui 500mln di dollari, non rappresenta una grave difficoltà per la sua solidità finanziaria. Le voci di imminenti multe per Societe’ generale e Credit Agricole da parte delle autorità finanziarie USA per le stesse ragioni di cui ha sofferto BNP Paribas sono tutte da
  verificare e comunque ci sono importanti accantonamenti a fondo rischi straordinari da parte di questi due istituti.

• e) Eventuali rimodulazioni dei principi contabili di classificazioni dei titoli di stato in portafoglio non farebbe che bene alle banche italiane: invece di computare a 100 un btp 4,5% 2024 lo dovrebbero computare a 114, quindi a valori più alti e questi valori rimarranno per molti mesi a venire, dato il supporto monetario della BCE con il programma TLTRO per il biennio 2015/2016, che manterrà tassi bassi per mesi ancora.

Detto ciò rinnovo il mio invito a non preoccuparsi troppo per le azioni ed obbligazioni di banche italiane oppure per chi possiede titoli di stato italiani o spagnoli: “mamma BCE” provvederà a mantenere ampie condizioni di liquidità e tassi prossimi allo zero per un lungo periodo di tempo in area euro.

VOLATILITA’ DELL’SP 500 (LINEA BIANCA) E VOLATILITA’ DEL TREASURY DECENNALE (LINEA ARANCIONE) DAL GEN 2013 AD OGGI

10 ANNI DI CORRELAZIONE SETTORIALE MSCI WORLD AL 30.6.2014