Market view maggio 2023

Nel report di questo mese analizziamo come di consueto gli indicatori macroeconomici e tecnici per cercare di capire quello che possiamo aspettarci dal mercato nei giorni a venire.

Maggio sarà un mese denso di appuntamenti, alcuni cruciali per il prosieguo della politica economica delle Banche Centrali e, di conseguenza, per determinare la direzione del mercato nei prossimi mesi.

Macro

Riguardo ai dati macroeconomici, emerge fondamentalmente una situazione contrastante: gli ottimisti del mercato azionario si aggrappano ai cosiddetti dati ’hard”, che mostrano un consumatore ancora forte e un mercato del lavoro ancora resiliente (disoccupazione al 3.5% vs 3.6% atteso).

Al contrario, i pessimisti concentrano la loro attenzione sui dati ’soft’, ovvero i dati “leading” come l’indice manifatturiero che ormai esprime una contrazione economica (con valori inferiori al 50, come da grafico) da un semestre a questa parte e le restrizioni del credito (dovuta alla crisi bancaria) che anticipano un possibile rallentamento economico.

L’inflazione di marzo (pubblicata ad aprile) si è rivelata sotto le attese (5% anno su anno vs 5,2% atteso), però quella “core” (al netto di componenti volatili energetiche e alimentari) ha battuto le attese (5,6% vs 5,5%) a causa del rincaro dei servizi, responsabile per la maggior parte della sua espansione, che mostra una bassa sensibilità ai tassi di interesse e, come mostrato in foto, è sostenuta dai livelli storicamente elevati di risparmi.

Qui in foto si può notare come dal 2020 i risparmi delle famiglie americane hanno avuto un’impennata grazie agli stimoli monetari e fiscali, risparmi che nemmeno un’inflazione a doppia cifra e tassi di interesse a livelli più alti da trent’anni a questa parte sono riusciti a scalfire (almeno per il momento).

L’aspetto interessante che potrebbe suggerire ancora un’inflazione in calo sta nel grafico sottostante: esso mostra la media mobile della differenza tra inventari e nuovi ordini è a livelli visti precedentemente solo durante severe recessioni: in sostanza il magazzino delle imprese continua a reimpirsi, mentre i nuovi ordini di prodotti sono sempre meno. Cosa che dovrebbe avere una spinta deflazionistica nei mesi a venire.

Inoltre, l’indicatore di Bank of America del regime economico (che aggrega vari indicatori macroeconomici per predire in quale fase economica ci accingiamo ad entrare) inizia a segnalare debolezza e contrazione economica.

Riguardo l’Eurozona, il problema dell’inflazione è ancora più persistente; infatti, essa continua a crescere in media dello 0,8/0,9% ogni mese (contro 0,1-0,3% dell’inflazione mensile americana), il doppio rispetto alle attese di inizio anno, mentre l’inflazione “core”, a differenza degli USA, è in percorso mediamente ascendente rispetto all’anno scorso, con il dato pubblicato questa mattina che evidenzia un aumento del +5,6% (v.s 5,7% del mese precedente).

Quindi, guardando i dati storici, quale può essere un’aspettativa reale della decrescita di inflazione?

Come mostra un recente paper di Research Affiliates pubblicato su The Journal of Portfolio Management questo mese, una volta che l’inflazione ha superato il livello di 8% YoY, generalmente impiega dai 7 ai 22 anni per ritornare al 2% YoY, con un valore mediano di 13 anni. Ovviamente ogni situazione è a sé, ma il grafico aiuta a capire che il mercato oggi sconti un ritorno alla normalità troppo rapido, certamente raggiungibile, ma a prezzo di una recessione forte, un c.d. “hard landing”, che il mercato non sconta affatto.

Altrimenti, se non sará recessione pesante, vorrá dire che dovremo abituarci a vivere in un contesto di crescita piú modesta e inflazione piú elevata (stagflazione) - e a un modo di investire completamente diverso (piú societá di valore e qualitá e meno scommesse tecnologiche in perdita) - che tuttavia non sembra essere nelle mire della Fed al momento.

Azioni

Considerazioni tecniche
L’indice S&P500 è ritornato a testare la zona dei 4.200 punti, che funge da spartiacque ormai da due anni a questa parte tra sentiment rialzista e ribassista.

Al momento le trimestrali superiori alle ultime stime (riviste al ribasso) degli analisti stanno dando linfa agli investitori, riducendo le loro preoccupazioni, con il VIX, infatti, che ha raggiunto valori molto bassi, che non si vedevano da prima del Covid-19.

È importante prendere in considerazione le ragioni alla base di questi rialzi e valutare se sono sostenibili nel lungo termine. Molto si deciderà questa settimana con le decisioni riguardo ai tassi di interesse e la trimestrale di Apple (che da sola pesa il 7% dell’intero S&P500), che potrebbero scuotere i mercati.

Nel grafico sottostante sono evidenziate due aree tecniche di target di prezzo nel caso l’indice si muova a rialzo o a ribasso.

Come evidente, in caso di notizie positive, l’S&P500 avrebbe margine per un rialzo da ca. 6-7%. In caso di Fed ancora aggressiva e trimestrali deludenti, c’è spazio per una discesa immediata di ca. il 10-11%.

La nostra view è che, al di lá delle trimestrali mediamente superiori alle attese, Powell manterrá un atteggiamento aggressivo, rimarcando che i tassi dovranno rimanere elevati a lungo e almeno per tutto il 2023, cosa che il mercato al momento non sconta (visto che si aspetta che da settembre cominceranno una serie di tagli multipli che porteranno i tassi al ribasso di ca. il 2%), come da grafico.

Riguardo altri mercati, possiamo apprezzare il FTSE MIB arrivato in zona 28.000, su una resistenza già testata più volte nel recente passato.

Stessa cosa per l’area 4.420 punti di EuroStoxx50:

La sovra-performance dell’area Euro rispetto agli Stati Uniti è stata notevole: la view di sovraesposizione all’Europa era stata molto supportata dagli analisti a inizio anno ed ha regalato risultati eccezionali. Resta da capire ora se, raggiunti di nuovo i massimi, gli investitori prenderanno profitto, creando debolezza nel mercato o manterranno le proprie posizioni.

Riguardo ai fattori tecnici, è importante considerare il ruolo dei fondi CTA, ovvero dei trader sistemici che utilizzano modelli algoritmici per posizionarsi prima “long” e poi “short” sull’azionario in un ciclo continuo. Il fatto che i CTA abbiano smesso di comprare potrebbe indicare che una fonte importante di domanda sia esaurita, anche se il loro peso nel mercato europeo è meno rilevante rispetto a quello americano.

Come si evince dal grafico, i CTA sono “max long” su tutti i mercati, con la loro carica che starebbe per esaurirsi: questo potrebbe rappresentare una leva ribassista ulteriore in caso di una correzione dei mercati nei prossimi giorni. Infatti, il fatto che da parte di tali fondi oggi ci siano appena $12mld di azioni ancora da comprare contro gli oltre $200mld da vendere suggerisce una situazione di asimmetria nel mercato in cui la presenza di notizie positive potrebbe generare un impatto minore da parte delle transazioni algoritmiche, mentre una minima notizia negativa potrebbe scatenare una grande svendita di asset.

Come altro aspetto tecnico è interessante notare la divergenza tra l’andamento dell’indice Nasdaq e la percentuale di azioni sopra la media mobile a 100 giorni che potrebbe suggerire una situazione di incertezza o di potenziale correzione.

Come si evince dal grafico, questo indicatore ha dimostrato storicamente una certa affidabilità nel prevedere una discesa dell’indice negli ultimi 3 anni.

Questa è un’altra conseguenza del fatto che l’andamento delle “Big Cap” ha spinto fortemente l’indice tecnologico (come evidenziavamo nella scorsa Market View di Aprile). Cosí in questo momento si è arrivati a ca. 70 societá su 100 del Nasdaq che sono al di sopra della loro media mobile a 100 giorni e questo dunque potrebbe sottintendere una normalizzazione dell’indice e di conseguenza una correzione del mercato in generale.

Considerazioni fondamentali
Come abbiamo piú volte notato, il mercato azionario continua a scontare uno scenario idilliaco fatto di crescita economica lenta ma costante e inflazione in discesa moderata che può essere trasmessa ai consumatori senza diminuire la domanda.

L’ISM, che misura l’attività economica nei settori manifatturiero e dei servizi, ha continuato il suo trend discendente che dura praticamente da 2 anni (a suggerire il rallentamento sempre piú evidente dell’attivitá industriale) che, tuttavia, in questo momento non si parla con le quotazioni azionarie delle societá piú cicliche: come evidente dal grafico, che mostra la storica correlazione tra gli indicatori macroeconomici manifatturieri (indice ISM) e le quotazioni delle societá cicliche, da inizio anno, le azioni di tali settori hanno mantenuto una certa solidità, deviando dai fondamentali economici in peggioramento, sulla convinzione che la recessione sará soltanto marginale.

Ma giova ribadirlo, questa visione è fallace, perché se non c’è rallentamento economico forte, l’inflazione rimane su. Se c’è rallentamento economico forte (e Fed ancora aggressiva), come da nostra visione, allora l’inflazione andrá giú, ma con ribasso degli Utili che compenserá i benefici dell’allentamento della politica monetaria restrittiva.

Insomma, i dati macro ci rendono propensi a valutare con più probabilità l’evento di un “hard landing”, necessario per combattere l’inflazione persistente e una conseguente stagnazione, a fronte di una Fed che aumenterá i tassi di 0,25% questo mese e segnalerá ancora una volta di voler mantenere i tassi elevati per tutto l’anno.

Materie prime

Oro

A inizio anno, negli outlook di settore, abbiamo evidenziato che sarebbe stato un ottimo anno per l’oro (ragion per cui abbiamo anche suggerito questo ETC, oggi a +7% dal nostro articolo di 3 mesi fa), che infatti quest’anno é tornato in trend rialzista. Il suo prezzo, come gli altri mercati, si trova attualmente in una zona di resistenza chiave, intorno ai 2.000$, già testata in precedenza per due volte.

Ma come detto in una delle ultime, alla Fed ora interessa piú tenere bassa l’inflazione che la tenuta dell’economia. Ed è pertanto verosimile attendersi ancora toni aggressivi da parte di Powell, con conseguente rafforzamento dei rendimenti reali sui Treasury, un miglioramento delle quotazioni del Dollaro e, in definitiva, una certa debolezza per il metallo giallo, nell’immediato.

Qui sotto in foto è possibile notare la direzione che potrebbe prendere questa commodity nel breve, testando nuovamente minimi attorno ai $1.800 (ammesso che i rischi sistemici legati al fallimento di First Republic Bank vengano contenuti), per poi tornare a risalire:

Per questo é possibile assumere un atteggiamento strategico con l’oro, smobilizzando parte dei guadagni maturati in questi mesi, per poi rientrare tra qualche settimana.

Petrolio

L’OPEC (Organizzazione dei Paesi Esportatori di Petrolio) ha tagliato inaspettatamente la produzione di petrolio ad inizio mese, aumentando la volatilità nel mercato e generando malcontento soprattutto a Washington che continua a svuotare le sue riserve strategiche (ormai ad un livello storicamente critico) e ad attendere un prezzo più basso per riempirle.

Dopo tale decisione, le posizioni long dei futures sono aumentate di molto, sui timori che l’OPEC continui a tagliare la produzione nel corso dell’anno con una domanda cinese sempre più in crescita. Ci potrebbe dunque essere spazio per un ulteriore rialzo dei prezzi del petrolio, supportati anche dalla stagionalità che dovrebbe avere un effetto positivo.

Ancora una volta, in questo contesto di incertezza macroeconomica, riteniamo piú corretto un atteggiamento di posizionamento strategico, acquistando la commodity energetica ogni volta essa veleggia in area $70-75, per poi smobilizzarla oltre gli $85-90.

Valutario

Il cambio EUR/USD si trova anch’esso ad una resistenza chiave, mentre il sentiment sul Dollaro è ai minimi. I media continuano a bombardare gli investitori con notizie sulla de-dollarizzazione (scenario poco credibile e che necessiterá di decenni per eventualmente realizzarsi): l’ultima è stata la rivelazione della posizione corta sul Dollaro dell’investitore Druckenmiller.

Pensiamo dunque che questo livello di sentiment sia comparabile a quello di fine ottobre 2022 con la Cina, quando Goldman Sachs dichiarava che le azioni cinesi erano inadatte ad essere scelte come investimento. Tale dichiarazione fece “shortare” le “mani deboli”, mentre i grandi fondi accumulavano, cosa che poi ha scatenato un “reversal”, sancendo il minimo di breve periodo per l’indice cinese.

In poche parole, il doppio minimo del DXY, la resistenza dell’EUR/USD, il sentiment pessimo, confermato da Google Trend e il mercato che prezza tagli ai tassi troppo presto da parte della Fed ci fanno pensare ad un possibile rimbalzo di breve termine del Dollaro.

EUR/USD:

Sul medio periodo tuttavia la nostra view sul Dollaro, al di lá del rimbalzo di breve, rimane moderatamente negativa, visto che le altre banche centrali in giro per il mondo (in particolare BCE, BoE e BoJ) hanno molto piú lavoro da fare della Fed per contenere un’inflazione che non accenna a scendere.

Mercati Asiatici

Cina

Un altro trade che abbiamo suggerito a inizio anno è stata la sovraesposizione alla Cina, in quanto unico Paese con una politica monetaria espansiva e con uno scenario di rimbalzo economico per le riaperture dopo 3 anni di lockdown.

L’investimento ha dato buoni frutti nella prima parte dell’anno, per poi ritracciare da Febbraio in poi sui toni aggressivi della Fed (storicamente correlati inversamente ai mercati emergenti) e sull’emergere di dati macroeconomici piú bassi delle attese.

In questo momento, il rischio è proprio che si continuino a vedere dati poco incoraggianti e che ciò causi una cascata di vendite. L’ultimo dato del PMI certamente non rispecchia una forte crescita come da attese, avendo registrato un valore minore di quello precedente (49.2 vs attese 51.4 vs mese precedente a 51.9), a testimonianza che, nonostante le riaperture, l’economia cinese è temporaneamente in contrazione.

Qui sotto è possibile osservare i nostri target tecnici per il mercato cinese:

In sintesi, tutti i mercati sono a dei livelli chiave di supporto o resistenza e aspettano il prossimo catalyst per muoversi. Il ragionamento, dunque, diventa non più fondamentale ma psicologico: le mani forti compreranno il breakout rialzista oppure useranno proprio chi compra sulle notizie positive come uscita di liquidità e annulleranno la rottura di supporti e resistenze?

La situazione, dunque, è molto incerta ma in questo momento preferiremmo ancora un trade molto prudente, andando “long” sul Dollaro e “short” su metalli ed azioni; previsione in linea con lo scorso report in cui ci attendevamo una salita azionaria di breve.

Staremo a vedere se le cose andranno come previsto.

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