Mentre oggi il rendimento del decennale francese (Oat) si muove sul 4,76%, in calo ma ancora su livelli da crisi conclamata, ci ritroviamo a rileggere un report che un anno fa, quasi all’indomani di un’altra crisi di governo a Parigi, aveva inquadrato con precisione la traiettoria che la Francia avrebbe seguito.
Carsten Brzeski è Global Head of Macro Research e Chief Eurozone Economist di ING, una delle maggiori banche europee, ed è una delle voci più citate dalla stampa finanziaria internazionale su politica monetaria e rischio sovrano nell’area euro. Il 9 ottobre 2025, in un report intitolato «Europe must wake up to the French warning», Brzeski aveva messo nero su bianco un’analisi che, letta oggi alla luce dei dati di mercato di questi giorni, si rivela in larga parte profetica.
Il punto di partenza del report era un confronto sull’instabilità di governo che capovolgeva uno stereotipo diffuso: «la Francia ha avuto sei primi ministri dal 2020, l’Italia solamente tre», scriveva Brzeski. La diagnosi di fondo, secondo l’economista, non riguardava la cifra del deficit in sé quanto un problema strutturale irrisolto:
«Qualcosa, nell’economia e/o nella società, ha bisogno di una riparazione. Nel caso della Francia, è il dilemma irrisolto di come conciliare un debito pubblico crescente e l’invecchiamento della popolazione con l’urgente necessità di investimenti e riforme strutturali».
Brzeski ricordava inoltre che, in vent’anni, Parigi era riuscita a riportare il deficit sotto la soglia del 3% del Pil solo due volte.
Sui mercati, il report era in parte rassicurante, con un contagio diretto ad altri Paesi dell’eurozona appariva «improbabile», perché i problemi francesi erano in larga misura specifici del Paese. Ma Brzeski avvertiva anche che la Banca centrale europea difficilmente avrebbe potuto intervenire a sostegno dei titoli francesi con gli strumenti pensati per le crisi di liquidità - il Transmission Protection Instrument (Tpi) o le Outright Monetary Transactions (Omt) - perché «offrire una rete di sicurezza alla Francia tramite Tpi o Omt manderebbe il segnale sbagliato» in un caso di crisi causata da stallo politico, non da speculazione di mercato. La condizione posta per l’uso di quegli strumenti, una traiettoria di bilancio credibile, non era quella.
Un anno dopo, cosa si è avverato e cosa no?
Dodici mesi più tardi, il quadro conferma in buona parte la lettura di Brzeski, con qualche sfumatura. Sull’instabilità di governo, la Francia non ha smentito la propria reputazione, con il premier Sébastien Lecornu, rimasto in carica tra riconferme e rimpasti, che presenta oggi una manovra di bilancio 2027 da 43-54 miliardi di euro costruita su ipotesi che lo stesso organismo indipendente di vigilanza dei conti pubblici francese, l’Haut Conseil des finances publiques, ha definito ottimistiche. Sui mercati, lo spread tra Oat e Bund tedesco ha più volte superato nelle ultime settimane i 150 punti base, ben oltre la soglia dei 90 punti che lo stesso Brzeski, in un report successivo, indicava come livello di allerta.
La previsione sul contagio diretto si è rivelata sostanzialmente corretta, ma con un risvolto che un anno fa sarebbe sembrato impensabile: lo spread BTP-Bund italiano, pur risalito negli ultimi giorni, resta oggi più basso di quello francese https://www.money.it/Cos-e-lo-sprea..., tanto che diversi osservatori hanno iniziato a descrivere l’Italia come un rifugio relativo all’interno dell’eurozona. Anche la previsione sulla Bce si è rivelata fondata: a un anno di distanza non risultano interventi della Banca centrale europea tramite Tpi o Omt a sostegno specifico dei titoli francesi, e lo strumento resta, per ora, più un deterrente teorico che una leva utilizzata.
Ma non tutto, nella lettura di Brzeski, ha retto alla prova di un anno di mercati. Il report del 2025 lasciava aperto uno scenario di deterioramento progressivo che poteva sfociare in una vera crisi di fiducia, ma quanto osservato finora assomiglia piuttosto a un logoramento lento e persistente, fatto di picchi di tensione seguiti da fasi di parziale distensione, più che a una spirale incontrollata.
Resta da vedere se la manovra di bilancio 2027, nella sua versione definitiva, riuscirà davvero a invertire la traiettoria del rapporto debito/Pil francese, atteso in ulteriore crescita secondo le proiezioni più recenti dello stesso istituto di ricerca di ING. La vera verifica della tesi di Brzeski arriverà nei prossimi mesi di negoziato parlamentare, non nelle settimane di tensione sui mercati obbligazionari che si stanno osservando in questi giorni.
