Esiste una convinzione diffusa secondo cui chi non investe non corre rischi. È una convinzione rassicurante, ed è anche il motivo per cui il rischio più costoso per il risparmiatore medio resta quello che nessuno misura: il rischio di restare fermo.
I dati più recenti dei conti distributivi sulla ricchezza delle famiglie elaborati dalla Banca d’Italia raccontano una storia precisa. Per le famiglie della metà meno abbiente del Paese, oltre il novanta per cento delle attività detenute è costituito da due sole voci: l’abitazione, che pesa il 73,6 per cento, e i depositi, che pesano il 17,5 per cento. Le famiglie delle fasce più alte presentano invece un portafoglio decisamente più articolato, con una quota rilevante di strumenti finanziari diversi dai depositi.
Due attività su tutto il patrimonio. Nessuna delle due, presa singolarmente, è una scelta irragionevole. Il problema è quello che succede quando sono le uniche due.
Il luogo comune che i dati hanno smentito
Prima di procedere conviene togliere di mezzo un cliché che circola da anni: quello dell’italiano che tiene tutto sul conto corrente.
Non è più così. La quota di ricchezza finanziaria detenuta in depositi bancari è scesa al 21,6 per cento, il livello più basso da quasi vent’anni. Le azioni rappresentano il 32 per cento del patrimonio finanziario delle famiglie, quota che supera il 45 per cento includendo anche le posizioni detenute tramite fondi comuni. La ricomposizione verso il risparmio gestito e i titoli di Stato prosegue da tempo.
Il quadro aggregato, quindi, non è quello di un Paese paralizzato dalla liquidità. È un quadro di media, e come tutte le medie nasconde più di quanto riveli. Il dato aggregato è tirato verso l’alto dalle fasce patrimoniali superiori. Sotto quella media, la metà meno abbiente resta ferma su casa e conto.
C’è un secondo indizio nella stessa direzione: i fondi pensione valgono appena il 5,3 per cento della ricchezza finanziaria delle famiglie, frenati dal peso del sistema pubblico, dai vincoli economici e da una cultura previdenziale ancora sottile. La forma di investimento con l’orizzonte temporale più lungo, quella che avrebbe più tempo per lavorare, è anche la meno utilizzata.
Che cosa intendiamo davvero quando diciamo rischio
Howard Marks, cofondatore di Oaktree Capital Management, ha dedicato buona parte della sua produzione a una tesi che va contro l’insegnamento accademico standard: il rischio non coincide con la volatilità.
La teoria finanziaria sviluppata negli anni Sessanta adottò la volatilità come misura del rischio principalmente perché era quantificabile, e nient’altro lo era. Marks sostiene che la volatilità possa essere al massimo un sintomo, un indizio della presenza di rischio, ma non il rischio stesso. Il rischio, nel senso in cui le persone lo intendono quando ne parlano, è la probabilità di subire una perdita permanente di capitale.
Da questa definizione discende un corollario che interessa direttamente il tema di questo articolo. Se il rischio è la probabilità che accada qualcosa di sfavorevole, allora le forme di rischio sono molte più di una. Marks ne ha catalogate oltre venti, e tra queste include esplicitamente il rischio di lasciarsi sfuggire le opportunità. In altri termini, il rischio di non prendere abbastanza rischio.
Il punto centrale
Evitare il rischio non lo elimina. Lo sposta. Chi non investe non ha azzerato la propria esposizione: l’ha semplicemente concentrata su variabili diverse, come l’inflazione, il valore di un singolo immobile, la tenuta del proprio reddito da lavoro.
Il rischio invisibile
Ed è qui che si trova la vera asimmetria, che non riguarda l’entità del rischio ma la sua visibilità.
Quando si investe e le cose vanno male, la perdita è documentata. Compare sull’estratto conto, ha una data, ha un importo, ha un colpevole immediatamente identificabile, cioè la decisione di investire. È dolorosa e, soprattutto, è impossibile da ignorare.
Quando invece non si investe e il capitale perde potere d’acquisto, oppure resta indietro rispetto a quanto avrebbe potuto produrre, non succede niente di visibile. Nessuna riga rossa. Nessun importo negativo. Nessuna comunicazione dalla banca. Il costo esiste, ma è un costo opportunità, e i costi opportunità non vengono rendicontati da nessuno.
Il risultato è un errore sistematico di percezione. Il rischio preso e andato male viene ricordato per anni. Il rischio non preso non viene ricordato affatto, perché non ha lasciato traccia. Questo squilibrio nella memoria produce una conclusione errata ma naturale: che la prudenza sia gratuita.
Marks usa un’immagine efficace per descrivere il rischio nascosto. Una casa può contenere un difetto costruttivo che resta lì per anni senza produrre alcun danno. Il difetto c’è, ma finché non arriva il terremoto nessuno lo vede, e la casa sembra solida. Il rischio si trasforma in perdita solo quando incontra un evento avverso, e l’infrequenza con cui questo accade può far sembrare sicura una posizione che sicura non è.
La stessa logica vale al contrario per il patrimonio fermo. Il costo della prudenza eccessiva non si manifesta in un giorno preciso. Si accumula silenziosamente, un poco alla volta, e diventa visibile soltanto quando si guarda indietro su orizzonti lunghi.
Controllare il rischio ed evitarlo non sono la stessa cosa
Questa è probabilmente la distinzione più utile dell’intero ragionamento, ed è quella che viene confusa più spesso, come emerge anche approfondendo cos’è il rischio negli investimenti e come si gestisce.
Controllare il rischio significa partecipare al mercato gestendo l’esposizione: diversificando tra strumenti, aree geografiche e valute, dimensionando le posizioni in modo proporzionato al patrimonio, allineando l’orizzonte temporale agli obiettivi, mantenendo una riserva di liquidità adeguata alle spese impreviste.
Evitare il rischio significa non partecipare. Non è una versione più conservativa della prima strategia: è l’assenza di strategia.
Marks è netto su questo punto. Il controllo del rischio è indispensabile, l’evitamento del rischio non è un obiettivo appropriato in ambito finanziario, perché evitare il rischio equivale a evitare il rendimento. Cita spesso Will Rogers: bisogna sporgersi sul ramo, perché è lì che si trova il frutto.
C’è una precisazione importante che rende il discorso meno unilaterale. Marks considera la vendita sui minimi il peccato capitale dell’investitore. Chi entra in una posizione senza avere la capacità, patrimoniale o psicologica, di attraversare una discesa senza liquidare, non sta controllando il rischio. Sta soltanto rimandandone la manifestazione. Prendere più rischio di quello che si è in grado di sostenere non è il rimedio alla prudenza eccessiva: è l’errore opposto, con conseguenze in genere peggiori.
Quando la prudenza è in realtà concentrazione
Torniamo al dato di partenza, perché ora si legge diversamente.
Un patrimonio composto per oltre il novanta per cento da un’abitazione e da un conto corrente viene percepito come prudente. Formalmente non contiene strumenti volatili, non ha quotazioni giornaliere, non produce oscillazioni visibili.
Ma sotto il profilo dell’esposizione, quel patrimonio è concentrato in modo estremo. L’immobile è un’attività reale e tangibile, e allo stesso tempo illiquida, indivisibile, esposta a un singolo mercato locale, spesso situata nella stessa area geografica in cui il proprietario genera anche il proprio reddito da lavoro. Se quella zona attraversa una fase difficile, patrimonio e reddito ne risentono insieme. È l’opposto della diversificazione.
La componente in depositi, dal canto suo, garantisce il capitale nominale, non quello reale. Le tutele previste sono di natura contrattuale e riguardano la restituzione della somma, come chiarisce l’analisi sulla disciplina del conto deposito e la tutela del risparmiatore, non il suo potere d’acquisto. Il potere d’acquisto della liquidità dipende interamente dall’andamento dei prezzi, e su orizzonti lunghi questa erosione non è un dettaglio. È il paradosso che riguarda buona parte dei cosiddetti investimenti sicuri: si sceglie la strada più prudente e si perde comunque valore nel tempo.
Nessuna di queste osservazioni suggerisce che possedere un’abitazione sia un errore o che la liquidità debba essere ridotta. Il punto è un altro: quella composizione patrimoniale non è priva di rischio. È una specifica configurazione di rischio, scelta spesso senza essere riconosciuta come scelta.
Perché tutto questo pesa sulla distribuzione della ricchezza
C’è un ultimo elemento che collega il tema individuale a quello collettivo.
La ricchezza netta delle famiglie italiane è fortemente concentrata: il dieci per cento più ricco ne detiene il 60,6 per cento, mentre alla metà meno abbiente ne spetta il 7,2 per cento. L’indice di Gini, che misura questa disuguaglianza, è lievemente aumentato rispetto alla rilevazione precedente.
Le due fotografie vanno lette insieme. Da un lato ci sono famiglie il cui patrimonio è quasi interamente immobilizzato in due attività che non compongono. Dall’altro famiglie con portafogli articolati, esposte agli strumenti che nel tempo hanno prodotto la rivalutazione maggiore. La composizione del patrimonio non è soltanto una conseguenza della ricchezza già accumulata: è anche uno dei meccanismi attraverso cui la distanza si amplia.
La domanda giusta
La conclusione operativa non è che occorra rischiare di più. Sarebbe un’indicazione altrettanto povera di quella opposta.
La conclusione è che la domanda «quanto rischio riesco a evitare» è mal posta, perché parte dal presupposto che il rischio evitato scompaia. Non scompare. La domanda che ha senso porsi è diversa: sono consapevole del rischio che sto già correndo, e sono adeguatamente compensato per averlo assunto?
Chi possiede una casa e un conto corrente ha già una risposta, che gli piaccia o no. La differenza tra le due situazioni non sta nel fatto di correre o non correre rischi. Sta nel sapere quali si stanno correndo.
