Chiamarlo caos è legittimo, purché si capisca di che tipo. Non siamo davanti a una crisi del debito italiano, almeno non ancora, ma davanti a un rialzo generalizzato dei rendimenti che coinvolge tutti i grandi emittenti, dagli Stati Uniti alla Germania, e che ha portato i tassi su livelli che una generazione di risparmiatori non aveva mai visto.
Le cause si sommano. Il 10 settembre la Bce ha alzato i tassi di 25 punti base, portando quello sui depositi al 2,50%, e Christine Lagarde ha avvertito che l’inflazione resterà sopra l’obiettivo del 2% più a lungo del previsto. Le nuove stime dell’Eurotower indicano un’inflazione al 3,0% nel 2026 e al 2,5% nel 2027. Ad agosto il dato dell’eurozona è salito al 3,2%, spinto da un’energia che corre al 14,3% annuo, con gli swap che scontano un altro rialzo entro dicembre e ulteriori strette nel 2027. A settembre i prezzi al consumo in Italia sono saliti del 4,2% su base annua (dal 3,3% di agosto), con una variazione mensile dello 0,7%.
Il risultato è nei prezzi. Oggi il BTP decennale ha toccato il 4,72%, livelli che non vedevamo da ottobre 2023, mentre il Bund si muove al 3,54% e l’OAT francese al 4,86%. Oltreoceano il Treasury a dieci anni ha superato il 5%, livello che non si vedeva dal 2007. All’asta di fine settembre il Tesoro ha collocato il BTP a cinque anni al 4,08%, 63 punti base in più rispetto al collocamento precedente.
Se hai già BTP in portafoglio...
Quando i rendimenti salgono, i prezzi dei titoli già in circolazione scendono. Quanto, dipende dalla duration. In prima approssimazione, per ogni punto percentuale di rialzo dei rendimenti un titolo perde una percentuale del suo prezzo pari alla duration modificata. Un BTP con duration 9 perde circa il 9%, uno con duration 15 circa il 15%.
Per questo oggi molti risparmiatori vedono in rosso titoli comprati negli anni dei tassi bassi. Il BTP 0,95% marzo 2037, per esempio, quota intorno a 70, quindi chi lo ha comprato vicino alla pari ha una perdita sulla carta del 30%.
La distinzione fondamentale è tra perdita sulla carta e perdita realizzata perché chi tiene il titolo fino alla scadenza riceverà comunque 100, più le cedole, e la perdita di oggi scomparirà con il passare del tempo. Vendere ha senso solo per due ragioni: se servono i soldi prima della scadenza, oppure se si vuole spostare il capitale su un titolo che rende di più, magari sfruttando la minusvalenza per compensare future plusvalenze. È una scelta da fare con calma, non sull’onda di una settimana di ribassi.
La curva dei rendimenti oggi
La fotografia del mercato secondario mostra una curva molto inclinata, dove più si allunga la scadenza, più cresce il rendimento. Tra un BOT a dodici mesi e un BTP a dieci anni ci sono circa 150 punti base di differenza, tra il dieci e il trent’anni altri 57.
| Titolo | ISIN | Prezzo | Rend. lordo | Rend. netto | Duration |
|---|---|---|---|---|---|
| BOT 31/03/2027 | IT0005733115 | 98,628 | 2,87% | 2,50% | 0,49 |
| BOT 14/09/2027 | IT0005730681 | 97,124 | 3,14% | 2,76% | 0,92 |
| BTP 3,8% ago 2028 | IT0005548315 | 100,52 | 3,51% | 3,03% | 1,72 |
| BTP 4% nov 2030 | IT0005561888 | 100,31 | 3,92% | 3,40% | 3,64 |
| BTP 3,25% nov 2032 | IT0005668220 | 95,00 | 4,18% | 3,75% | 5,30 |
| BTP 4,2% mar 2034 | IT0005560948 | 99,19 | 4,34% | 3,81% | 6,16 |
| BTP 4% ott 2036 | IT0005729931 | 95,35 | 4,62% | 4,09% | 7,93 |
| BTP 3,95% ott 2041 | IT0005694630 | 90,09 | 4,92% | 4,39% | 10,72 |
| BTP 4,65% ott 2055 | IT0005668238 | 92,53 | 5,19% | 4,56% | 14,94 |
Prezzi MOT del 1° ottobre 2026 (ultimi contratti tra le 12:08 e le 12:43). Rendimenti effettivi a scadenza calcolati da Borsa Italiana. Fonte: Borsa Italiana.
Una curva così inclinata ci dice che il mercato remunera chi è disposto ad allungare le scadenze. Ma remunera anche il rischio, perché è proprio sulle scadenze lunghe che si concentrano le oscillazioni di prezzo più forti.
Strategia 1: la liquidità in attesa, BOT e scadenze brevi
Per chi ha liquidità che servirà entro un anno o due, i BOT sono tornati a essere uno strumento potenzialmente interessante. Il BOT settembre 2027 rende il 3,14% lordo e il 2,76% netto, con un rischio di prezzo realtivamente trascurabile. La duration è inferiore a uno.
In questa fase le scadenze brevi hanno anche un vantaggio meno evidente. Se i tassi della Bce continueranno a salire, il rischio di reinvestimento oggi potrebbe trasformarsi in un vantaggio e alla scadenza del BOT il capitale potrebbe essere reinvestito a rendimenti più elevati.
Si rinuncia, tuttavia, a bloccare per anni i rendimenti di oggi e, se il ciclo dei tassi dovesse invertirsi prima del previsto, chi è rimasto sul breve si troverà a reinvestire a condizioni peggiori.
Strategia 2: il centro della curva
Molti gestori indicano le scadenze intermedie, tra i sette e i dieci anni, come il punto di equilibrio grazie ai rendimenti già elevati, senza la volatilità delle scadenze lunghissime e senza il problema del reinvestimento a breve. È la posizione suggerita da Andrea Campisi di Pictet riportata su Milano Finanza.
Il BTP 4,2% marzo 2034 rende il 4,34% lordo con una duration di poco superiore a sei. Il BTP 4% ottobre 2036, il decennale appena collocato, offre il 4,62% lordo ed è il titolo più scambiato della giornata tra quelli analizzati, con quasi 26 milioni di euro nominali fino alle 12:42. Una maggiore liquidità significa poter entrare e uscire senza pagare differenze di prezzo penalizzanti.
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Strategia 3: i BTP sotto la pari per sfruttare il vantaggio fiscale
È la strategia meno battuta e, per una parte degli investitori, oggi potenzialmente una delle più interessanti. Gran parte del suo vantaggio sta nel modo in cui viene tassato il rendimento. I BTP emessi negli anni dei tassi bassi hanno cedole minime, sotto l’1%, e per questo quotano molto sotto la pari. Il loro rendimento viene quasi tutto dalla differenza tra il prezzo di acquisto e i 100 euro rimborsati a scadenza e ai fini fiscali quella differenza è una plusvalenza, e non un reddito da interessi.
Per chi paga normalmente le imposte, però, il vantaggio è minimo. Tassando al 12,5% sia le cedole sia la plusvalenza a scadenza, il BTP 0,6% agosto 2031 rende circa il 3,51% netto, esattamente come il BTP 3,15% giugno 2031. Il BTP 0,95% marzo 2037 rende il 4,14% netto contro il 4,06% del nuovo decennale, una differenza di pochi punti base dovuta soprattutto al fatto che l’imposta sulla plusvalenza si paga alla scadenza e non ogni sei mesi.
Il discorso cambia per chi ha minusvalenze in portafoglio perché, dato che il guadagno a scadenza è una plusvalenza, può essere compensato con perdite accumulate in precedenza, entro i limiti temporali e con le regole di computo previste per i titoli di Stato. In questo caso la plusvalenza non viene tassata e il rendimento netto sale in modo significativo, come mostra il confronto tra titoli con scadenze vicine:
| Titolo | ISIN | Prezzo | Rend. lordo | Netto tassazione piena | Netto con minusvalenze da compensare | Duration |
|---|---|---|---|---|---|---|
| BTP 3,15% giu 2031 | IT0005707614 | 96,37 | 3,99% | 3,51% | 3,61% | 4,16 |
| BTP 0,6% ago 2031 | IT0005436693 | 85,43 | 3,98% | 3,51% | 3,90% | 4,58 |
| BTP 3,25% nov 2032 | IT0005668220 | 95,00 | 4,18% | 3,67% | 3,77% | 5,30 |
| BTP 0,95% giu 2032 | IT0005466013 | 84,39 | 4,08% | 3,61% | 3,96% | 5,28 |
| BTP 4% ott 2036 | IT0005729931 | 95,35 | 4,62% | 4,06% | 4,11% | 7,93 |
| BTP 0,95% mar 2037 | IT0005433195 | 70,10 | 4,63% | 4,14% | 4,50% | 9,38 |
Prezzi MOT del 1° ottobre 2026; rendimenti lordi e duration di Borsa Italiana. Rendimenti netti calcolati da Money.it con aliquota del 12,5%: nella colonna «tassazione piena» l’imposta si applica a cedole e plusvalenza a scadenza, nell’ultima colonna si ipotizza che la plusvalenza sia interamente compensata da minusvalenze pregresse.
Per chi ha uno zainetto fiscale da svuotare, quindi, il BTP 0,6% agosto 2031 rende 29 punti base netti in più rispetto al 3,15% giugno 2031, e il BTP 0,95% marzo 2037 39 punti base in più rispetto al nuovo decennale. Chi dispone di minusvalenze fiscalmente utilizzabili può così recuperare parte delle perdite passate, nei limiti e secondo le regole previste dalla normativa.
Ma attenzione. A parità di scadenza, un titolo con cedola bassa ha una duration più alta, quindi oscilla di più se i rendimenti continuano a salire. E il rendimento implicito nell’acquisto, insieme al vantaggio fiscale, si realizza pienamente solo se il titolo viene mantenuto fino alla scadenza, salvo vendita a un prezzo equivalente o superiore.
Strategia 4: i CCTeu, per chi scommette su altri rialzi della Bce
I CCTeu hanno una duration generalmente inferiore rispetto ai BTP a tasso fisso di pari scadenza, perché la cedola si adegua all’Euribor. La sensibilità ai movimenti dei tassi, tuttavia, non è nulla e aumenta con l’allungarsi della scadenza
Il CCTeu ottobre 2031, con uno spread dell’1,15%, rende il 3,72% lordo. Il rendimento calcolato da Borsa Italiana ipotizza però che l’Euribor resti fermo ai livelli attuali, quindi in uno scenario di ulteriori rialzi il rendimento effettivo sarebbe più alto. All’asta di fine settembre il nuovo CCTeu aprile 2036 è stato collocato al 3,38%.
Occhio, tuttavia, alla liquidità. Il CCTeu ottobre 2028, per esempio, fino a mezzogiorno aveva registrato appena 235.000 euro di scambi. Meglio preferire le emissioni più recenti e più scambiate.
Strategia 5: proteggersi dall’inflazione
Con un’inflazione al 4,2% e i prezzi dell’energia ancora sotto pressione, potrebbe avere senso guardare anche ai titoli indicizzati. Il BTP€i 0,4% maggio 2030 quota 96,49, che corrisponde a un rendimento reale di circa l’1,4%, cioè al netto dell’inflazione europea. Un BTP nominale con scadenza simile rende intorno al 3,9%.
La differenza, circa 2,5 punti, è l’inflazione media che il mercato si aspetta fino al 2030, ma se l’inflazione effettiva sarà superiore, il titolo indicizzato renderà di più. È uno strumento di protezione, utile a chi teme che lo shock energetico duri più di quanto stimato dalla Bce.
Strategia 6: il lungo e il lunghissimo, solo per chi accetta la volatilità
Il BTP 4,65% ottobre 2055 rende il 5,19% lordo, un livello che fa gola, ma con una duration vicina a 15 chi compra deve sapere che un ulteriore rialzo dei rendimenti di un punto costerebbe circa il 15% del capitale.
Le scadenze lunghissime hanno senso per chi ha un orizzonte molto lungo e intende davvero portare il titolo a scadenza, oltre che per chi ritiene che il ciclo dei tassi sia vicino al picco. In caso di discesa dei rendimenti, il guadagno in conto capitale sarebbe altrettanto ampio, ma in entrambi i casi è bene che si tratti di una quota limitata del portafoglio.
Scala di scadenze e ingressi scaglionati
Nessuno sa se i rendimenti abbiano già raggiunto il picco. Per questo le due tecniche potenzialmente più efficaci in questa fase sono anche le più semplici.
La prima è la scala di scadenze, ovvero dividere il capitale su più titoli con scadenze scaglionate, ad esempio 2028, 2030, 2032, 2034 e 2036. Ogni volta che un titolo scade, il capitale viene reinvestito sulla scadenza più lunga, alle condizioni del momento e in questo modo si ottiene un rendimento medio vicino a quello del centro della curva e si mantiene liquidità periodica. Il tutto riducendo il rischio di aver scelto il momento sbagliato.
In alternativa, gli esperti consigliano di entrare per gradi. Invece di investire tutto oggi, diversi gestori consigliano di dividere l’importo in tre o quattro tranche nell’arco di alcuni mesi. In questo modo, se i rendimenti continuano a salire, le tranche successive verranno acquistate a prezzi migliori.
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