La Federal Reserve, nella riunione del 17 giugno, ha lasciato invariati i tassi d’interesse, confermando un approccio prudente in attesa di ulteriori indicazioni sull’andamento dell’inflazione e della crescita economica. In Europa, invece, la Banca Centrale Europea ha recentemente aumentato il tasso sui depositi di 25 punti base, portandolo al 2,25%. Le decisioni delle due principali banche centrali del mondo riportano al centro dell’attenzione una domanda che accompagna ogni ciclo monetario: un rialzo dei tassi è davvero una cattiva notizia per i mercati azionari?
La risposta, almeno osservando quanto accaduto in passato, è meno scontata di quanto si possa pensare. Molti investitori tendono ad associare automaticamente un aumento del costo del denaro a un futuro rallentamento delle Borse. Ma, analizzando i principali cicli monetari statunitensi del dopoguerra emerge una realtà diversa. Secondo uno studio di Deutsche Bank sui cicli di rialzo avviati dal 1955, l’S&P 500 ha registrato un rendimento medio positivo nei dodici mesi successivi al primo rialzo dei tassi. E il motivo è piuttosto intuitivo. Le banche centrali iniziano generalmente ad alzare i tassi quando l’economia è ancora in espansione, il mercato del lavoro mostra segnali di forza e le imprese continuano a produrre utili soddisfacenti. In queste condizioni il primo rialzo dei tassi rappresenta spesso una conseguenza della crescita economica e non necessariamente l’anticamera di una recessione. Anche in Europa, almeno nelle prime fasi dei cicli restrittivi, l’evidenza storica non mostra una correlazione automatica tra rialzo dei tassi e avvio di mercati ribassisti.
Naturalmente ciò non significa che i tassi siano irrilevanti. Con il passare dei mesi il costo del credito aumenta, gli investimenti tendono a rallentare e gli effetti della stretta monetaria iniziano progressivamente a riflettersi sull’economia reale. Tuttavia, il passaggio dal primo rialzo dei tassi a un effettivo rallentamento economico richiede spesso molto più tempo di quanto il mercato immagini inizialmente 8si stima circa 12 mesi). È proprio per questo motivo che i mercati azionari hanno frequentemente continuato a salire anche dopo l’avvio delle strette monetarie.
La curva dei rendimenti resta un segnale importante, ma non una sentenza
Se i rialzi dei tassi non rappresentano necessariamente un problema immediato per le Borse, esiste però un indicatore che continua a essere osservato con grande attenzione dagli investitori: la curva dei rendimenti.
Tra tutte le configurazioni possibili, quella maggiormente monitorata è il differenziale tra il rendimento del Treasury americano a 10 anni e quello a 2 anni.
In condizioni normali i rendimenti a lungo termine sono superiori a quelli a breve termine. Chi presta denaro per dieci anni richiede infatti una remunerazione maggiore rispetto a chi lo presta per due anni.
A volte, però, accade il contrario. I rendimenti dei titoli a due anni superano quelli dei titoli a dieci anni e la curva si inverte.
Storicamente questo fenomeno ha preceduto molte delle recessioni statunitensi degli ultimi decenni. Per questo motivo viene considerato uno degli indicatori anticipatori più affidabili del ciclo economico.
L’interpretazione prevalente è che il mercato obbligazionario inizi a scontare un futuro rallentamento della crescita e una successiva riduzione dei tassi da parte della Federal Reserve.
Anche in questo caso, tuttavia, è opportuno evitare conclusioni affrettate.
Non bisogna dimenticare che la curva dei rendimenti è uno strumento statistico, non una sfera di cristallo. Ha spesso anticipato le recessioni, ma non ha mai indicato con precisione né il momento in cui sarebbero iniziate né l’intensità del successivo rallentamento economico.
La storia mostra infatti che tra l’inversione della curva e l’eventuale ingresso in recessione possono trascorrere molti mesi. In alcuni casi, durante questo periodo, i mercati azionari hanno continuato a registrare performance positive e a segnare nuovi massimi.
Inoltre, il contesto attuale presenta caratteristiche differenti rispetto a molti cicli del passato. Gli effetti delle politiche monetarie straordinarie introdotte dopo la crisi finanziaria del 2008 e rafforzate durante la pandemia continuano ancora oggi a influenzare il comportamento del mercato obbligazionario, rendendo più complessa la lettura dei segnali provenienti dalla curva dei rendimenti.
Per questo motivo né il primo rialzo dei tassi né l’inversione della curva possono essere considerati, da soli, elementi sufficienti per assumere una visione negativa sui mercati.
Al momento, infatti, il quadro tecnico continua a mantenersi costruttivo. I principali indici azionari internazionali restano inseriti in un trend rialzista di medio periodo e non mostrano segnali evidenti di deterioramento.
Particolare attenzione merita l’area dei minimi registrati il 10 giugno, che rappresenta oggi un importante livello di supporto. Finché tali livelli resteranno integri, il percorso di minore resistenza continuerà a essere orientato verso l’alto.
In altre parole, mentre molti investitori continuano a concentrarsi esclusivamente sulle mosse delle banche centrali e sulla curva dei rendimenti, il mercato continua a esprimere aspettative compatibili con uno scenario di crescita moderata e con utili aziendali ancora relativamente solidi.
Questo non significa abbassare la guardia. Significa semplicemente riconoscere che, almeno per il momento, i segnali di allarme provenienti dal mercato obbligazionario non hanno ancora trovato una conferma evidente nell’andamento dei listini azionari.
La curva dei rendimenti merita rispetto. I tassi d’interesse meritano attenzione. Ma nessuno dei due elementi rappresenta una sentenza definitiva.
Per ora i mercati sembrano guardare oltre le preoccupazioni legate alla politica monetaria e continuano a premiare uno scenario di crescita ancora positiva. Finché i supporti costruiti sui minimi del 10 giugno resteranno intatti, l’ipotesi più probabile resta quella della prosecuzione del trend rialzista in corso.
Come spesso accade a Wall Street, il mercato potrebbe avere già scontato molte delle cattive notizie che continuano a preoccupare una parte degli investitori. E quando tutti guardano nella stessa direzione, a volte vale la pena chiedersi se le opportunità non si trovino altrove.
