In un momento in cui la geopolitica rimescola le carte su scala globale, con i rendimenti obbligazionari ai massimi da decenni, il petrolio sopra i $100 e le trattative commerciali Usa-Cina che procedono a rilento, vale davvero la pena chiedersi se tre titoli italiani come Leonardo, Eni e Intesa Sanpaolo siano ancora i baluardi difensivi che molti investitori retail credono di avere in portafoglio, o se il contesto stia cambiando così in profondità da richiedere una lettura completamente diversa.
A giudicare dai loro andamenti, si direbbe ciecamente di sì. A giudicare da come si muove il mercato, si direbbe invece di no. E solo uno dei due ha ragione.
Tre titoli, un solo malinteso di fondo
Leonardo, Eni e Intesa Sanpaolo occupano una posizione particolare nell’immaginario degli investitori italiani: vengono percepiti come un’ancora, qualcosa di solido e familiare in un portafoglio che in realtà si vorrebbe resiliente.
Quasi un prolungamento azionario del BTP, con un dividendo al posto della cedola e la percezione di un rischio contenuto.
Il problema è che questa lettura potrebbe rivelarsi inadeguata proprio ora, quando le variabili macro e geopolitiche che condizionano ciascuno di questi tre titoli si muovono in direzioni diverse, con velocità e intensità che raramente si sono viste in contemporanea.
Eni e il paradosso del petrolio caro
Il caso Eni sembrerebbe, in prima lettura, quello più lineare. Il Brent alto, alimentato dalle tensioni nello Stretto di Hormuz e dagli attacchi Houthi agli impianti Aramco, produce un effetto diretto e positivo sul fatturato di un gruppo il cui modello di business rimane strutturalmente ancorato al prezzo del greggio. Ma fermarsi a questo primo livello di lettura sarebbe un errore metodologico. Il petrolio caro è anche un acceleratore inflattivo, e l’inflazione persistente è esattamente il combustibile che tiene alti i rendimenti obbligazionari globali.
In questo momento, i movimenti del mercato del credito europeo sembrano rispondere molto più alle oscillazioni del Brent e ai segnali provenienti dagli Stati Uniti che a qualunque dato macro domestico o comunicazione della BCE. Ne consegue che Eni si troverebbe in una posizione ambivalente: beneficia del prezzo elevato del greggio sul fronte dei ricavi, ma contribuisce indirettamente al contesto di tassi alti che comprime i multipli di valutazione dell’intero mercato azionario. Il meccanismo è tecnico ma rilevante: tassi più elevati significano un tasso di sconto più alto applicato ai flussi di cassa futuri attesi, e questo abbassa il valore teorico di qualsiasi titolo, indipendentemente dalla solidità del bilancio sottostante.
Leonardo: la difesa non è immune al repricing
La postura di Leonardo all’interno di questo scenario appare strutturalmente favorevole, ma con alcune sfumature che meritano attenzione. L’aumento della spesa militare europea, accelerato dal conflitto russo-ucraino, ha trasformato il settore della difesa in uno dei comparti industriali con le prospettive di crescita dei ricavi più solide del decennio. Leonardo ne è uno dei principali beneficiari nell’area continentale.
Tuttavia, in un contesto in cui l’indice ICE BofA MOVE cresce, segnalando una volatilità sul mercato dei titoli di Stato paragonabile ai picchi della crisi bancaria americana del marzo 2023, anche i titoli industriali a lungo ciclo potrebbero subire pressioni di valutazione significative. I contratti di difesa si dispiegano su orizzonti pluriennali, e i flussi di cassa che generano vengono attualizzati con tassi di sconto crescenti. Il risultato potrebbe essere una compressione dei multipli anche in presenza di fondamentali operativi solidi.
Intesa Sanpaolo e la geometria variabile del risiko bancario
Il profilo di Intesa Sanpaolo sembrerebbe quello più articolato tra i tre, esposto a dinamiche che si sovrappongono su piani diversi. Dal punto di vista macro, il contesto di tassi elevati ha finora sostenuto il margine di interesse delle Banche italiane, ovvero il differenziale tra il rendimento degli impieghi e il costo della raccolta.
Ma questa variabile è per definizione reversibile: un’inversione del ciclo dei tassi, anche parziale, potrebbe erodere rapidamente un vantaggio che oggi appare strutturale. Lo spread BTP-Bund resta sostenuto, ma sensibilmente inferiore allo spread Francia-Germania , segnala che il rischio sovrano italiano è attualmente percepito come moderatamente più contenuto di quello francese, con effetti positivi sul costo del funding bancario. Ma è una variabile che storicamente si muove con rapidità e senza preavvisi evidenti.
Quindi...
Il contesto che si sta delineando in queste settimane non suggerisce necessariamente di abbandonare Leonardo, Eni o Intesa Sanpaolo, ma sembrerebbe richiedere un cambio di prospettiva su cosa ciascuno di questi titoli rappresenta davvero all’interno di un portafoglio orientato alla protezione del capitale. La geopolitica, con il petrolio sopra i $100, le tensioni nello Stretto di Hormuz, è diventata la variabile principale che muove i prezzi e ridisegna le correlazioni tra asset.
