Il debito pubblico torna a far paura ai mercati e questa volta non c’è un solo osservato speciale. Dalla Francia, dove il rendimento del decennale ha superato il 5% per la prima volta dal 2002, agli Stati Uniti, che a inizio ottobre hanno visto il Treasury a dieci anni oltre il 5,3%, fino al Regno Unito e al Giappone, gli investitori stanno tornando a chiedersi chi paga, e a quale prezzo, una montagna di debito che continua a crescere. Siamo davvero alla vigilia di una nuova crisi del debito?
Il sito statunitense ZeroHedge, in un’analisi intitolata «A Beauty Contest With Many Unattractive Candidates», ha sintetizzato la situazione con l’immagine di un concorso di bellezza affollato di candidati poco attraenti, metafora che rende bene l’idea. Chi compra titoli di Stato non sceglie il Paese con i conti perfetti, perché non esiste, ma quello che giudica il meno fragile. E in questa gara, a fine ottobre 2026, le gerarchie si stanno rimescolando.
Cosa sta succedendo al mercato del debito pubblico
Il segnale più evidente arriva da Parigi, con l’OAT decennale che il 21 ottobre ha superato il 5%. Lo spread con il Bund tedesco, che a gennaio era di 71 punti base, ha sfiorato i 175 punti, il livello più alto da novembre 2011. Lunedì 26 ottobre, alle 8.15, il rendimento era sceso al 4,97%, ma il sollievo è legato più alla decisione di Moody’s che a un cambio di rotta nei conti. Venerdì sera l’agenzia ha confermato il rating francese ad Aa3 con outlook negativo, evitando il declassamento, ma partendo dal presupposto che il Parlamento approvi una legge di bilancio capace di ridurre il deficit, e l’outlook negativo misura proprio il rischio che questo non accada.
Il debito francese era al 119% del PIL a fine giugno secondo l’INSEE, il disavanzo è atteso al 5,4% quest’anno e il governo deve far passare una manovra da 43 miliardi di risparmi in un’Assemblea nazionale divisa, con i sindacati che hanno già proclamato uno sciopero nazionale per il 5 novembre. Il risultato è un paradosso che fino a pochi anni fa sarebbe sembrato fantascienza, con il BTP decennale che questa mattina rendeva il 4,54%, oltre quaranta punti base meno del titolo francese.
Negli Stati Uniti il Treasury a dieci anni ha toccato il 5,342% in seduta il 1° ottobre, prima di ripiegare poco sotto il 5% nell’ultima settimana, complice la ricerca di porti sicuri da parte degli investitori, spaventati dai timori legati all’intelligenza artificiale. In Giappone il decennale ha raggiunto il 3% a inizio settembre, un livello che non si vedeva dal 1996, sotto il peso dei timori per l’espansione fiscale del governo Takaichi. Nel Regno Unito il gilt trentennale viaggia oggi intorno al 5,75%, dopo essersi spinto oltre il 6% a inizio mese, e il decennale è al 5,36%.
A mettere i numeri in fila ci ha pensato il Fondo Monetario Internazionale con il suo Fiscal Monitor di ottobre, con cui l’istituto di Washington stima che il debito pubblico mondiale supererà il 100% del PIL globale entro il 2030, un livello toccato l’ultima volta all’indomani della Seconda guerra mondiale. Tra febbraio e settembre, ricorda il Fondo, il rendimento medio dei decennali dei Paesi del G7 è salito di oltre un punto percentuale, fino ai massimi da circa vent’anni. Già a inizio ottobre, a Singapore, la direttrice generale Kristalina Georgieva aveva avvertito che i governi si trovano davanti a «scelte politiche molto dure».
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Cosa significa per il risparmiatore?
Il rendimento dei titoli di Stato rappresenta il prezzo a cui un Paese prende soldi in prestito e da quel prezzo discende a cascata il costo del denaro per banche, imprese e famiglie. Quando i rendimenti a lungo termine salgono, i tassi sui mutui a tasso fisso, legati all’andamento dei tassi di mercato di lunga durata, tendono prima o poi a seguirli. Oggi i fissi per la prima casa partono ancora da una fascia compresa tra il 2,80 e il 3%, ma chi deve firmare nei prossimi mesi farebbe bene a non dare per scontato che restino lì.
Da un lato i titoli di Stato tornano a pagare cedole interessanti, come dimostra l’asta del 13 ottobre, in cui il BTP a sette anni è stato collocato con un rendimento lordo del 4,24% e quello a quindici anni al 4,84%. Dall’altro, chi possiede già obbligazioni a lunga scadenza vede scendere il loro prezzo ogni volta che i rendimenti salgono, e una perdita sulla carta diventa reale se si è costretti a vendere prima della scadenza.
Anche le Borse sentono il colpo, poiché i rendimenti più alti rendono le obbligazioni più competitive rispetto alle azioni e aumentano il costo del debito per le aziende, e non è un caso che il FTSE Mib abbia chiuso venerdì 23 ottobre a 48.558 punti, circa il 9,6% sotto il record di agosto. I settori più esposti sono quelli che vivono di debito e di valutazioni proiettate nel futuro, come immobiliare, utility e tecnologia, mentre le banche possono beneficiare di margini più ampi, a patto che lo spread non si allarghi al punto da pesare sul valore dei titoli di Stato che hanno in portafoglio.
Quali rischi e dinamiche di fondo?
Il cuore del problema sta in una spirale che il Fondo Monetario descrive senza giri di parole. Quando il debito è già alto, ogni aumento dei tassi gonfia la spesa per interessi, che a sua volta allarga il deficit e fa crescere ancora il debito. Secondo le stime dell’FMI il costo medio effettivo del debito pubblico salirà dal 2,3% del 2021 al 3,7% nel 2031, e negli Stati Uniti la spesa per interessi passerà da circa il 2,8% del PIL prima della pandemia al 5,7% nel 2031, quanto si prevede di spendere per la Social Security, il sistema previdenziale pubblico americano.
A rendere la scala ancora più ripida contribuisce l’offerta, con il Fondo che indica tra i motori del rialzo dei rendimenti le pressioni sulla spesa pubblica e i grandi volumi di titoli che i governi dovranno collocare nei prossimi anni. Più carta da vendere significa compratori più esigenti, che chiedono un premio maggiore per tenere in portafoglio titoli a lunga scadenza in un mondo dove l’inflazione, spinta da un petrolio sopra i 110 dollari, non accenna a scendere.
Il paragone con la crisi dei debiti sovrani del 2011 viene spontaneo, ma con le dovute accortezze. Allora l’epicentro era nella periferia dell’area euro, mentre oggi il caso più acuto riguarda la seconda economia dell’Unione, e la BCE può contare sul TPI, lo scudo anti spread introdotto nel 2022 e mai attivato finora. Christine Lagarde ha però già chiarito che, nel caso francese, la soluzione va cercata prima di tutto nelle politiche di bilancio di Parigi, non a Francoforte.
Una crisi vera e propria, oggi, non è lo scenario che i dati certificano, ma nemmeno un’ipotesi da considerare esclusivamente remota. La differenza tra una fase di tensione e una crisi sta nella capacità dei governi di continuare a finanziarsi a costi sostenibili, e finora le aste del Tesoro italiano hanno trovato compratori e nessun grande Paese ha perso l’accesso al mercato. I campanelli d’allarme suonano altrove, in rendimenti che salgono anche quando le banche centrali si fermano e in investitori che chiedono premi sempre più alti per prestare a lungo. A trasformare la tensione in crisi potrebbero bastare pochi passaggi falliti, come una legge di bilancio francese bocciata, un declassamento o una serie di aste andate male, ed è per questo che le prossime settimane contano più del solito.
Cosa monitorare ora?
Il Tesoro italiano torna sul mercato martedì 27 ottobre con BTP Short Term e BTP€i e giovedì 29 con i titoli a medio e lungo termine, seguiti dalle aste del 12 e del 27 novembre, e la domanda che riceveranno dirà molto sulla fiducia degli investitori nella carta italiana. Sul fronte francese gli occhi sono puntati sull’iter della legge di bilancio e sull’eventuale ricorso all’articolo 49.3, che permetterebbe al governo di farla passare senza voto ma esporrebbe l’esecutivo a una mozione di sfiducia, oltre che sullo sciopero del 5 novembre.
Lo spread resta il termometro più immediato, sia quello tra BTP e Bund, che oscilla intorno ai 120 punti base, sia quello tra OAT e Bund, che venerdì ha chiuso a 168 punti. Accanto allo spread pesano le banche centrali, con la Fed che decide mercoledì 28 ottobre e la BCE giovedì 29. I mercati si aspettano tassi fermi da entrambe le parti dell’Atlantico, ma guardano già ai possibili rialzi di dicembre, che renderebbero il conto degli interessi ancora più salato per i governi più indebitati.
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Commenti
1È interessante notare come il debito pubblico continui a spaventare i mercati; ai miei tempi, alla minima preoccupazione si ricorreva ai titoli di Stato come rifugio sicuro.