Nel 1971, John Connally, allora Segretario del Tesoro, rispose alle lamentele europee sulla politica monetaria statunitense con una frase semplice e memorabile: «La nostra valuta, problema vostro». Cinquantacinque anni dopo, considerando come i cambiamenti significativi nelle condizioni finanziarie americane si ripercuotano sul resto del mondo, la frase è diventata: «I nostri rendimenti, problema vostro!».
I rendimenti dei titoli di Stato statunitensi sono aumentati vertiginosamente negli ultimi mesi, con il rendimento del Treasury decennale, benchmark globale, che è passato dai minimi di circa il 3,96% di febbraio al 5,36% di inizio mese, il livello più alto degli ultimi vent’anni. Attualmente si attesta intorno al 5,10%. Il rendimento del titolo trentennale ha recentemente raggiunto un picco che non si vedeva dal 2002.
Le cause principali di questa situazione sono da ricercarsi nei «due motori» dell’attuale dinamica economica statunitense. Il primo è rappresentato dal boom di crescita del settore privato formato dal settore tecnologico e dal conseguente aumento dell’emissione di obbligazioni. Il secondo è costituito da deficit di bilancio persistentemente elevato, che si sono sovrapposti alla necessità di rifinanziare il debito in scadenza in un momento di minore disponibilità di fondi da parte di investitori tradizionali e affidabili nel lungo termine nel mercato dei titoli a reddito fisso statunitense.
Le preoccupazioni legate all’inflazione hanno amplificato questo fenomeno, soprattutto perché il prezzo persistentemente elevato del diesel e di altri prodotti energetici si ripercuote su una gamma di prezzi più ampia.
Considerata la sua importanza nella competizione globale per il finanziamento tramite obbligazioni, ciò che accade nel mercato obbligazionario statunitense non rimane confinato a tale paese. Al contrario, si ripercuote su altre nazioni e, così facendo, ne mette in luce le fragilità strutturali.
Come nel 1971, gli Stati Uniti beneficiano del «privilegio esorbitante» di essere la valuta di riserva mondiale. Beneficiano inoltre di possedere il sistema finanziario più solido al quale altri paesi esternalizzano la gestione delle proprie ricchezze e dei propri risparmi.
In questo processo, alcune parti d’Europa vengono penalizzate a causa di debolezze strutturali, il che aggrava ulteriormente la situazione. Gli Stati Uniti non solo hanno importato capitali dall’Europa, grazie al suo settore privato più dinamico e intraprendente, ma ora stanno anche esportando pressioni finanziarie attraverso i costi di indebitamento che colpiscono governi, imprese, mutui e famiglie.
La Francia ne è un esempio lampante. È stata resa particolarmente vulnerabile dalla bassa crescita e da un clima politico interno fortemente polarizzato in vista delle elezioni presidenziali del prossimo anno. Una situazione politica che ostacola l’aggiustamento fiscale ha prodotto la peculiarità storica di obbligazioni di un Paese «centrale» dell’Eurozona negoziate a livello di Stati «periferici».
Anche in molti altri paesi europei i rendimenti sono in aumento, con il rischio di mettere in luce vulnerabilità strutturali, dato che l’aumento dei prezzi dell’energia si aggiunge alle pressioni inflazionistiche. Esiste inoltre la possibilità di un effetto domino sui mercati statunitensi. Sebbene questo rischio possa sembrare limitato, non si può escludere la possibilità di innescare circoli viziosi di retroazione finanziaria tra Stati Uniti ed Europa.
Molti governi europei auspicano un calo significativo dei rendimenti statunitensi. Tuttavia, raggiungere questo risultato positivo attraverso un sostanziale aggiustamento fiscale in America, pur essendo auspicabile, è altamente improbabile. Anzi, se i rendimenti dovessero diminuire, ciò sarebbe molto probabilmente la conseguenza di un brusco rallentamento dell’economia statunitense, che minerebbe direttamente la domanda e il commercio globali, aumentando così la probabilità di una nuova ondata di dazi e restrizioni. Questo infliggerebbe all’Europa danni ben maggiori rispetto agli attuali rendimenti elevati.
Pertanto, l’Europa, come il resto del mondo, non può e non deve aspettare che gli Stati Uniti si indeboliscano per salvarsi. Né i governi dovrebbero fare affidamento sulle proprie banche centrali, come suggerito dalla leader dell’estrema destra francese Marine Le Pen in una recente intervista al Financial Times.
L’unico modo per minimizzare il pericolo reale e imminente di un’escalation dei danni economici è concentrarsi sulla generazione di una maggiore crescita e produttività, anche riducendo la burocrazia, completando i piani dell’Unione dei mercati dei capitali dell’UE per costruire un mercato integrato in tutto il blocco, accelerando la modernizzazione delle infrastrutture e l’innovazione e potenziando le start-up promettenti: tutto ciò ridurrebbe anche il flusso di risparmi interni europei verso l’Atlantico per finanziare la tecnologia statunitense. I paesi devono inoltre intraprendere i propri aggiustamenti fiscali, comprese riforme di bilancio a favore della crescita.
Quanto sta accadendo sui mercati obbligazionari globali è l’ennesima conferma che l’era in cui ci si affidava alla generosità finanziaria americana e/o a un contesto di tassi di interesse globali artificialmente bassi è finita. I responsabili politici in Europa, così come altrove, devono agire consapevoli del fatto che, sebbene l’attuale shock dei rendimenti abbia avuto origine negli Stati Uniti, è loro compito ideare e attuare le soluzioni a livello nazionale. Fino a quando non lo faranno, il mercato obbligazionario statunitense rimarrà un loro problema e diventerà sempre più oneroso.
L’autore è professore ordinario titolare della cattedra Rene M Kern presso la Wharton School, consulente economico capo di Allianz e presidente di Gramercy Funds Management.
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