Venerdì 9 ottobre il Ministero dell’Economia ha collocato 8 miliardi di euro di BOT a dodici mesi al rendimento medio ponderato del 3,175%: il livello più alto, secondo la ricostruzione di Teleborsa, da luglio 2024. Rispetto all’asta analoga del 9 settembre il rialzo è di ventuno punti base. La domanda ha superato gli 11,51 miliardi, per un rapporto di copertura di 1,44.
È un dato che vale la pena leggere accanto a un altro, arrivato dalla stessa giornata e in direzione opposta: il rendimento del BTP decennale è sceso in area 4,55%, in calo di circa sei-sette punti base, e lo spread con il Bund tedesco è rientrato attorno ai 105-107 punti base, dopo aver toccato quota 130 una settimana fa. Nella stessa seduta, in altre parole, l’Italia ha pagato di più per prendere a prestito a un anno e meno per prendere a prestito a dieci.
Tre aste, quaranta punti base
La traiettoria della parte breve è netta se si mettono in fila le ultime tre aste del BOT annuale. Ad agosto il Tesoro aveva collocato al 2,768%, con un rapporto di copertura di 1,45; a settembre al 2,967%, con una copertura scesa a 1,39 su un’offerta ridotta a 7,5 miliardi; oggi al 3,175%, con la copertura risalita a 1,44 su un’offerta tornata a otto miliardi. Quaranta punti base in due mesi e circa cento punti base dall’inizio dell’anno.
Il titolo collocato oggi (ISIN IT0005735094) ha durata di 365 giorni, scadenza il 14 ottobre 2027 e regolamento il 14 ottobre 2026, giorno in cui scadono BOT annuali per 9,9 miliardi: l’emissione rifinanzia titoli in scadenza e non aumenta quindi lo stock di debito a breve. Lunedì 12 ottobre è prevista l’asta supplementare riservata agli Specialisti, per un massimo di ulteriori 1,2 miliardi.
Due osservazioni sulla qualità del collocamento. La prima è che la copertura è migliorata rispetto a settembre pur a fronte di un’offerta più alta di mezzo miliardo: la domanda non si è diradata mentre il rendimento saliva, al contrario. La seconda è che un rapporto di 1,44 resta un valore ordinario per un BOT annuale, lontano sia dai segnali di stress sia da quelli di scarsità: l’asta non racconta né una fuga dai titoli italiani né una corsa all’acquisto.
La parte breve prezza la BCE
Qui sta il punto analitico che conviene isolare. Il rendimento di un titolo a dodici mesi è, in prima approssimazione, la media dei tassi di interesse che il mercato si aspetta dalla banca centrale nei dodici mesi successivi, più un premio al rischio di credito che su una scadenza così corta è storicamente molto sottile.
Il tasso sui depositi della Banca centrale europea è al 2,50% dal 16 settembre, dopo il rialzo di venticinque punti base deciso il 10 settembre, il secondo del 2026. Un BOT che paga il 3,175% su dodici mesi sconta quindi circa sessantasette punti base di stretta aggiuntiva nell’arco dell’anno: due rialzi da venticinque, più una frazione del terzo. È esattamente ciò che i mercati stanno prezzando sulla curva dei tassi euro, con un tasso di policy atteso in area 3,2% entro la fine del 2027.
Se invece il mercato stesse rivalutando il rischio di credito italiano, la reazione dovrebbe vedersi prima di tutto sullo spread, e in direzione opposta a quella osservata: oggi il differenziale con la Germania si è ristretto di oltre venti punti base rispetto a una settimana fa, mentre scendeva anche il rendimento dell’OAT francese e restava fermo quello del Bund. La discesa della parte lunga ha avuto una causa esterna ben identificabile, l’allentamento della tensione sul petrolio dopo le dichiarazioni della Casa Bianca sui colloqui con l’Iran, che ha ridotto le attese di inflazione importata.
Il risultato combinato è una curva italiana che si schiaccia: il divario tra il BOT a un anno e il BTP a dieci è sceso a circa centotrentasette punti base. Vale la pena notarlo perché è il tipo di movimento che precede le fasi in cui la politica monetaria, e non il rischio sovrano, torna a essere la variabile dominante per chi investe in titoli di Stato.
Quanto resta davvero al risparmiatore?
Sul rendimento lordo si fermano quasi tutti i titoli di giornata, ma per chi compra all’asta il numero rilevante è un altro. Sui titoli di Stato italiani l’imposta sostitutiva è del 12,5%, e per i BOT annuali il decreto ministeriale del 15 gennaio 2015 fissa allo 0,15% del valore nominale la commissione massima che l’intermediario può applicare sugli acquisti in asta.
Applicando entrambe le voci al 3,175% lordo si arriva a un rendimento netto nell’ordine del 2,6%: su un lotto minimo da 1.000 euro di nominale significa un guadagno di circa 26 euro a scadenza. È un metodo di calcolo che trova un riscontro esterno: all’asta di settembre, con un lordo del 2,967%, l’elaborazione di Assiom Forex indicava un netto del 2,425%, cifra che lo stesso procedimento riproduce quasi esattamente.
Il rendimento reale dipende da quale inflazione si guarda
Il confronto che molti faranno è con l’inflazione corrente: secondo le stime preliminari dell’Istat, a settembre l’indice NIC è salito del 4,2% su base annua, in forte accelerazione dal 3,3% di agosto. Letto così, il BOT più generoso da due anni resta un investimento a rendimento reale negativo di circa un punto e mezzo.
La lettura però è incompleta. Un titolo a dodici mesi non va confrontato con l’inflazione degli ultimi dodici mesi, ma con quella attesa nei prossimi. E il dato Istat di settembre è quasi interamente un fenomeno energetico: i beni energetici sono saliti del 22,3% su base annua, mentre l’inflazione di fondo, al netto di energetici e alimentari freschi, si ferma all’1,7%. Uno shock sui prezzi dell’energia è un effetto di livello: entra nell’indice quando i prezzi salgono ed esce dalla variazione annua dodici mesi dopo, se non si ripete.
Comprare oggi il BOT annuale significa quindi scommettere che la componente energetica non replichi nel 2027 la corsa del 2026. Se lo shock rientra, il rendimento reale è positivo e di qualche decimo; se la tensione sul greggio e sul gas si riaccende, resta negativo. I dati definitivi sull’inflazione di settembre arrivano il 16 ottobre.
Le due settimane che verranno
Il calendario è fitto e consente di verificare rapidamente se la lettura regge. Martedì 13 ottobre c’è l’asta dei BTP a medio-lungo termine, che misurerà la parte opposta della curva. Venerdì 16 il Tesoro annuncerà i tassi cedolari minimi del BTP Valore e del nuovo BTP Valore Insieme, collocati dal 19 al 23 ottobre: un livello fissato in quei giorni dovrà fare i conti con un BOT annuale al 3,175%, cioè con un’alternativa a brevissimo termine più remunerativa di quanto fosse un mese fa. Il 27 e il 28 ottobre tornano in asta BTP Short, BTP€i e BOT, e il 28-29 ottobre si riunisce il Consiglio direttivo della BCE, l’appuntamento che deciderà se i sessantasette punti base di stretta scontati dall’asta di oggi fossero una previsione corretta. Il quadro completo delle emissioni del mese è nel calendario pubblicato da Money.it a fine settembre.
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