Crisi Eurozona: prima conseguenza del disastro di Cipro? L’infelice matrimonio dell’euro è già peggiorato

La crisi di Cipro può essere una tempesta in un bicchier d’acqua economico. Ma ha importanti lezioni per navi molto più grandi, tra cui la zona euro nel suo complesso. Alcune di queste lezioni sono incoraggianti. Ma altre sono inquietanti. La zona euro rimane bloccata in un pasticcio terribile.

La scorsa settimana, in un disperato tentativo di preservare il suo modello di offshore banking, il governo cipriota ha deciso di imporre perdite sui depositi inferiori a €100.000, il massimale per l’assicurazione dei depositi della zona euro. Non senza sorpresa, questa idea non è andata giù né a Cipro, né altrove all’interno della zona euro.

Il piano attuale è più vicino a quello che si potrebbe desiderare di vedere in una risoluzione bancaria ordinaria. Laiki Bank sarà risolta in una good bank e in una bad bank. I depositi inferiori a € 100.000 euro presenti nella banca e gli asset del valore di € 9 miliardi - la somma dovuta alla banca centrale come parte del suo supporto di liquidità - saranno trasferiti alla Banca di Cipro. Il resto sarà liquidato.

Nel frattempo, i risparmiatori della Banca di Cipro, con depositi di oltre € 100.000 euro avranno i loro conti congelati e soffriranno un haircut di dimensioni ancora sconosciute. Tale riduzione di valore potrà essere grande: forse del 40%. Infine, dovranno essere imposti controlli di cambio temporaneo.

Quattro lezioni

Suggerisco da ciò almeno quattro lezioni.

• In primo luogo, la zona euro ha effettivamente la capacità di fare la cosa giusta, alla fine, anche se non prima di avere esaurito tutte le alternative. Nel dire che questo piano è la "cosa giusta", non voglio dire che non si potevano immaginare alternative migliori. Ma tutte queste alternative assumono un grado di solidarietà tra gli Stati membri che è per ora (e per il prevedibile futuro) assente.

Il presente piano è quasi certamente il minor male possibile. Protegge i piccoli depositi e impone un processo razionale di risoluzione. Il Fondo monetario internazionale sarà felice. Così anche il temibile Jeroen Dijsselbloem, ministro delle Finanze olandese e capo dell’Eurogruppo, che crede che un approccio duro ai creditori sia giusto per la zona euro.

• In secondo luogo, un euro non è davvero un euro in tutto il mondo. Il risultato a Cipro sottolinea il fatto che il valore di un euro di debiti bancari dipende dalla solvibilità della banca stessa e dalla solvibilità del governo in piedi dietro la banca. Se entrambe la banca e il governo sono insolventi, i creditori possono rischiare non solo di perdere una parte importante del loro denaro a titolo definitivo, ma scoprire che tutto il resto è bloccato dietro controlli, introdotti per evitare il collasso del sistema bancario di un paese.

Quanto tempo dureranno tali "temporanei" controlli? I francesi dicono "c’est le provisoire qui dure" (è il temporaneo che dura). Questo è stato vero per i controlli sui cambi, come dimostra l’Islanda. Eppure, come nota Guntram Wolff di Bruegel, un’unione monetaria con i controlli di cambio interni è una contraddizione. Solo la volontà della Banca centrale europea di finanziare le banche cipriote senza limiti potrebbe terminare questi controlli in un futuro prossimo. Sarà disposta ad agire presto?

• La terza lezione di Cipro è che il rapporto tra banche, debiti sovrani e zona euro è più complicato di quello sembrava una volta. Si potrebbe concludere che il ricorso a Cipro ci dice poco sulla zona monetaria. Dopo tutto, l’isola è un caso unico a causa delle dimensioni delle sue passività bancarie, l’impopolarità dei creditori delle sue banche e l’insolvenza del suo stato. Oppure, si potrebbe credere che sia un modello, ma solo per altri paesi con Stati così deboli. Oppure si potrebbe vedere come un modello per tutti i paesi della zona euro, tranne quando c’è una crisi finanziaria delle dimensioni di quella del 2008. Infine, un osservatore potrebbe credere che Cipro sia un modello per tutti gli stati dell’eurozona in tutte le circostanze.

Quale di queste letture è giusta? Nessuno lo sa. Ma è probabilmente la prima o la seconda. Un consenso sul principio che i creditori, non i contribuenti, dovrebbero pagare se una banca diventa insolvente, non esiste ancora in tutta la zona euro. Qualcuno potrebbe immaginare che il governo tedesco non salverebbe la Deutsche Bank se fosse nei guai? Certo che sì.

La conclusione ideale dalla situazione cipriota sarebbe che tutte le banche della zona euro dovrebbero avere più capitale. Infatti, a causa della limitata capacità fiscale degli Stati membri di un’unione monetaria, le loro banche probabilmente avrebbero bisogno di essere meglio capitalizzate rispetto a quelle altrove. Ma la conclusione reale è probabilmente diversa: le banche più sicure saranno quelle nelle giurisdizioni fiscalmente più forti. L’alternativa a tale risultato sarebbe una vera unione bancaria. Ma ciò richiederebbe un’unione fiscale o la volontà di applicare lo stesso duro regime di risoluzione a tutte le banche. Nessuno dei due è probabile.

• La lezione finale di questa crisi è che quello che ho chiamato l’"infelice matrimonio" che lega i membri della zona euro ora è peggiorato. Cipro non è significativa per la zona euro nel suo insieme, gli oneri finanziari per le banche e gli stati sono cambiati poco. Ma la crisi è un’altra occasione perché la rabbia riaffiori in superficie. Le vecchie paure secondo cui l’euro potrebbe minare l’unità europea, piuttosto che rafforzarla sembrano ancora più plausibili.

La crisi ha inoltre dimostrato che, anche quando il prezzo del soggiorno all’interno dell’unione sembra alto, come lo è stato per molti ciprioti, i debitori sono disposti a pagare. Il divorzio sembra ancora più spaventoso - almeno al momento della decisione. Questo vale anche per i creditori. Essi dicono di essere stati abusati per il "salvataggio" dei debitori. Ma preferiscono farlo piuttosto che lasciare l’unione, per motivi sia economici che politici.

Così la zona euro continua a zoppicare crisi dopo crisi. Ciò continuerà all’infinito? Non lo so. Sono ormai quasi certo che la strategia di austerità competitiva non potrà restituire la salute economica alla zona euro. Allo stesso tempo, la volontà di sostenere l’eurozona intatta è formidabile. Questo è quindi uno scontro tra una forza irresistibile e un oggetto inamovibile. La crisi di Cipro è un piccolo e, per certi versi, non rappresentativo episodio di una storia lunga e dolorosa. Il suo ultimo capitolo è ancora lontano dall’essere scritto.