Eurozona: l’euro non ha prodotto gli effetti desiderati. Contrasto tra paesi periferici e Germania

La saggezza convenzionale prima della creazione dell’euro è stata che l’unione monetaria avrebbe costretto i suoi membri meno produttivi ad avviare le riforme strutturali necessarie per modernizzare le loro economie. In passato, i paesi periferici europei avevano usato svalutazioni per riprendersi da shock negativi del ciclo economico, ma senza correggere gli squilibri di fondo delle loro economie. L’euro avrebbe dovuto eliminare la tendenza della politica monetaria verso l’inflazione, forzare una sana politica fiscale e incoraggiare una diffusa liberalizzazione.

Entro la fine degli anni ’90, sotto la spinta dell’entrata nell’eurozona, la maggior parte dei paesi europei periferici erano impegnati a mettere in atto le varie riforme strutturali e a mettere i propri bilanci in ordine. Tuttavia, l’arrivo dell’euro, e la successiva convergenza dei tassi di interesse (vedi Figura 1), ha lasciato un’ondata di denaro a basso costo che ha invertito gli incentivi per ulteriori riforme. Di conseguenza, entro la fine del primo decennio dell’euro, le istituzioni e la governance nella periferia dell’Eurozona erano in condizioni peggiori di quanto non fossero all’inizio del decennio. Le bolle di credito scatenate dall’euro non solo hanno minato la competitività e aumentato l’indebitamento, ma hanno anche minato la base istituzionale di queste economie.

Tassi di interesse dei titoli governativi a 10 anni

C’erano due canali principali attraverso i quali questi grandi afflussi di capitale hanno portato all’abbandono delle riforme economiche. In primo luogo, hanno rilassato i vincoli sotto i quali gli agenti si muovevano, riducendo così la pressione per le riforme. In secondo luogo, hanno reso più difficile per i dirigenti sia del settore pubblico che di quello privato captare segnali su chi stava andando bene e chi stava andando male. Quando le banche forniscono grandi profitti, tutti i manager sembrano competenti; quando i paesi garantiscono i beni pubblici richiesti dagli elettori, tutti i governi sembrano efficienti. Di conseguenza, gli agenti cattivi non sono stati eliminati, i manager incompetenti hanno mantenuto il loro posto di lavoro e governi inefficienti sono stati rieletti. Gli sforzi per riformare le istituzioni chiave sono stati abbandonati e spesso revocati.

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In Fernández-Villaverde, Garicano e Santos (2013) esaminiamo questo meccanismo, sviluppiamo un quadro per capirlo e lo applichiamo all’esperienza di Spagna, Irlanda, Grecia e Portogallo. Poi sosteniamo che le stesse circostanze che hanno consentito i ritardi nella periferia hanno effettivamente portato a delle riforme in una riluttante Germania.

Spagna

In Spagna, gli anni prima dell’avvento dell’euro erano di buon auspicio per le riforme. In particolare, la posizione fiscale della Spagna si è consolidata e diverse multinazionali forti sono emerse come il risultato di un’ondata di privatizzazioni. Ma la bolla immobiliare in Spagna ha fatto girare all’indietro l’orologio. Gli scarsi tentativi di riformare il il malfunzionamento del mercato del lavoro nel 2002 non sono stati completati, il sistema educativo ha subito un aumento del tasso di abbandono, e le amministrazioni locali e un ampio segmento del sistema finanziario sono stati contaminati dalla corruzione dilagante generata dal boom immobiliare.

Irlanda

Allo stesso modo, l’Irlanda aveva introdotto delle importanti riforme di politica economica a partire dalla seconda metà degli anni ’80, comprese le riforme del mercato del lavoro, e aveva liberalizzato i settori strategici dell’economia, come il trasporto aereo e il sistema delle telecomunicazioni. Queste riforme hanno contribuito a fornire una crescita della produzione su base annuale in media di oltre il 6% nel periodo 1987-2000. Tuttavia, i tassi di interesse reale sono diminuiti, l’Irlanda è diventato il paese con la più alta quota di investimenti immobiliari in formazione lorda di capitale in tutta l’UE. Piuttosto che cercare di controbilanciare la bolla, la politica governativa l’ha accentuata attraverso modifiche normative e fiscali che hanno reso lo sviluppo immobiliare ancora più attraente. Inoltre, alcune importanti modifiche legislative hanno peggiorato la vigilanza finanziaria. Così, l’Irlanda, invece di spostarsi verso un tasso di crescita inferiore e più sostenibile sulla base di incrementi di produttività, è passata da una crescita basata sugli aumenti del tasso di occupazione ad un ciclo speculativo.

Grecia

La Grecia è il manifesto della regolazione rinviata. La maledizione della Grecia, più di tutti gli altri paesi periferici, è stata un’economia non riformata. Anche se gli esempi di riforme arrestate sono molti, uno dei più chiari è quello del sistema pensionistico, in cui le riforme era considerate imminenti, almeno dagli anni ’90. Inoltre, il sistema era estremamente frammentato, con 236 fondi separati nel 2003 (O’Donnell e Tinios 2003) che causavano inefficienze e duplicazioni e lasciavano ancora molti pensionati a rischio di povertà. C’erano stati sporadici tentativi di riformare questo sistema difettoso. Alcuni cambiamenti hanno avuto luogo nel 1992 ma non hanno portato alla soluzione degli squilibri a lungo termine. Il 2001 ha visto la sconfitta di un pacchetto di riforme del sistema pensionistico proposto dapprima nel 1958 e già considerato estremamente urgente (Borsh-Supan e Tinios 2001). Un nuovo pacchetto di riforme si è avuto intorno al 2002. Il governo della Grecia era stato messo sotto pressione durante i negoziati per aderire alla zona euro. Ma una volta che la Grecia è entrata nella zona euro, la pressione è sparita, le pensioni e le altre riforme economiche sono state abbandonate e non sono state riprese fino a quando la Grecia era già in mezzo alla fase peggiore della sua crisi economica.

Portogallo

Alla fine, dopo 15 anni di crescita economica, l’economia del Portogallo è entrata in fase di stagnazione attorno al 2000. Incredibilmente, nel 2012, la produzione del Portogallo è stata inferiore a quella del 2001. Il deficit di bilancio del governo non è mai sceso al di sotto del 2,9% del PIL e il saldo primario è stato costantemente in deficit. Il settore privato ha risposto alle stagnanti prospettive economiche, riducendo il tasso di risparmio e prendendo pesantemente in prestito dall’estero, mentre gli investimenti sono diminuiti in percentuale del fabbisogno nazionale. In breve, il comportamento del settore pubblico e privato era insostenibile nel medio periodo. Tuttavia, l’adesione all’euro ha permesso ad entrambi di rimandare il giorno della resa dei conti, approfittando dei tassi di interesse storicamente bassi. Così, l’euro ha permesso all’equilibrio politico-economico del Portogallo di essere sostenuto nel medio periodo dai forti afflussi di capitali provenienti dal resto del mondo, anche se una correzione sarebbe stata inevitabile prima o poi.

Germania

D’altra parte, negli anni dopo l’introduzione dell’euro, la Germania ha intrapreso riforme dolorose del suo stato sociale e del suo mercato del lavoro La scarsa performance economica della Germania alla fine degli anni ’90, i costi accumulati della riunificazione e le tendenze demografiche sfavorevoli avevano posto il sistema di welfare a dura prova. Perché l’euro non ha avuto in Germania lo stesso effetto che ha avuto nei paesi periferici come Spagna, lrlanda, Grecia e Portogallo - vale a dire, di rinviare le riforme? A nostro avviso, e coerenti con la nostra ipotesi, la risposta si trova nei percorsi di tassi di interesse indicati nella figura 1. Per la Germania, l’euro ha portato a più stretti vincoli di bilancio e fiscali, ma non a condizioni finanziarie più allentate. Assente il margine di manovra fornito da un boom finanziario, i politici non hanno avuto altra scelta se non quella di agire.

In sintesi, mentre gli osservatori si aspettavano che l’arrivo dell’euro avrebbe portato ad una modernizzazione delle economie europee periferiche, il boom finanziario derivato dal calo del rischio di cambio e dalla bolla finanziaria della zona euro ha fatto sì che i vincoli di bilancio di questi paesi fossero allentati, piuttosto che serrati. I paesi hanno così ritardato le riforme dolorose.